特別國(guó)債發(fā)行規(guī)?；蛟谌f(wàn)億級(jí)別 對(duì)銀行間流動(dòng)性影響可控

　　新冠肺炎在國(guó)內(nèi)的暴發(fā)導(dǎo)致了長(zhǎng)達(dá)兩個(gè)多月的企業(yè)停工停產(chǎn)，而疫情的全球蔓延又從進(jìn)出口對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形成了“二次沖擊”，災(zāi)難覆壓之下，財(cái)政收支快速惡化，中央財(cái)政與地方財(cái)政所承受的壓力非同一般。3月底，中央首次提出用“發(fā)行特別國(guó)債”這一政策工具來(lái)應(yīng)對(duì)疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)造成的影響。

　　當(dāng)前，根據(jù)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況，特別國(guó)債可能會(huì)迅速發(fā)行。市場(chǎng)人士指出，此次特別國(guó)債發(fā)行規(guī)?；蛟谌f(wàn)億級(jí)別，對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性帶來(lái)沖擊可控，重點(diǎn)在保民生、救企業(yè)。而對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，關(guān)注特別國(guó)債發(fā)行，或可獲得收益穩(wěn)定的投資方式。

　　對(duì)銀行間流動(dòng)性影響可控

　　特別國(guó)債是為服務(wù)特定政策、支持特定項(xiàng)目而發(fā)行的國(guó)債。與普通國(guó)債不同，特別國(guó)債不納入一般公共預(yù)算，其發(fā)行不影響赤字規(guī)模和赤字率。不過(guò)，“特別國(guó)債”仍屬于政府債務(wù)，需按照國(guó)債余額管理制度列入年末國(guó)債余額限額。

　　多家市場(chǎng)機(jī)構(gòu)預(yù)期此次特別國(guó)債發(fā)行規(guī)模在萬(wàn)億級(jí)別，不過(guò)對(duì)于特別國(guó)債用在何處，分歧較多。與此同時(shí)，更加積極的財(cái)政政策在托底實(shí)體經(jīng)濟(jì)、對(duì)沖疫情負(fù)面影響的同時(shí)，也引發(fā)了部分機(jī)構(gòu)擔(dān)憂特別國(guó)債對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性帶來(lái)沖擊。

　　歷史上，我國(guó)還曾發(fā)行過(guò)兩次狹義的“特別國(guó)債”：第一次是1998年，財(cái)政部發(fā)行了2700億的特別國(guó)債用于補(bǔ)充工、農(nóng)、中、建四大國(guó)有銀行的凈資本；第二次是2007年，財(cái)政部發(fā)行1.55萬(wàn)億特別國(guó)債購(gòu)買(mǎi)約2000億美元外匯儲(chǔ)備，用于組建中投公司。

　　據(jù)公開(kāi)資料梳理，上述兩次特別國(guó)債的用途不同，給市場(chǎng)流動(dòng)性帶來(lái)的影響也不同。1998年央行大幅降準(zhǔn)為購(gòu)買(mǎi)特別國(guó)債提供資金，釋放了超過(guò)2400億元存款準(zhǔn)備金，提高了貨幣供應(yīng)量。2007年特別國(guó)債發(fā)行主要采用定向方式，實(shí)質(zhì)是央行外匯和財(cái)政部特別國(guó)債雙方內(nèi)部的一種資產(chǎn)交換，對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性的影響偏中性。

　　針對(duì)此次特別國(guó)債，國(guó)海證券指出，預(yù)計(jì)接下來(lái)的特別國(guó)債發(fā)行期間，央行將會(huì)出臺(tái)降準(zhǔn)等貨幣寬松措施，對(duì)沖國(guó)債發(fā)行帶來(lái)的供給沖擊，未來(lái)國(guó)債收益率的走勢(shì)仍將取決于我國(guó)經(jīng)濟(jì)的回暖情況。對(duì)銀行間流動(dòng)性影響應(yīng)該是可控的。

　　申萬(wàn)宏源研究報(bào)告認(rèn)為，考慮到今年1季度已經(jīng)推出3000億元專(zhuān)項(xiàng)再貸款、5000億元再貸款、再貼政策，以及定向降準(zhǔn)、兩次合計(jì)30BP的公開(kāi)市場(chǎng)操作，目前金融體系流動(dòng)性政策充裕，可以有效支撐短期大規(guī)模特別國(guó)債的認(rèn)購(gòu)。

　　中國(guó)社科院財(cái)經(jīng)院綜合經(jīng)濟(jì)研究部副主任、清華大學(xué)ACCEPT研究員馮煦明推測(cè)，第三次特別國(guó)債發(fā)行方式或以定向發(fā)行為主，主要由國(guó)有銀行認(rèn)購(gòu)，少部分面向社會(huì)公開(kāi)發(fā)行。同時(shí)，中央銀行通過(guò)降準(zhǔn)或定向降準(zhǔn)釋放資金，確保市場(chǎng)流動(dòng)性不會(huì)受到特別國(guó)債發(fā)行的沖擊。

　　特別國(guó)債或向單一目標(biāo)集結(jié)并突出規(guī)模效應(yīng)

　　對(duì)于2020年特別國(guó)債形成的資金如何分配使用，社會(huì)輿論引發(fā)的猜想格外廣泛與熱烈。市場(chǎng)預(yù)測(cè)有三種傾向：其一，將特別國(guó)債主要投向基建等領(lǐng)域拉動(dòng)增長(zhǎng)，爭(zhēng)取實(shí)現(xiàn)預(yù)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)；其二是保民生、救企業(yè)。用于對(duì)民生的補(bǔ)貼和困難企業(yè)的救濟(jì)；其三，用于公共消費(fèi)或公共服務(wù)領(lǐng)域，以此帶動(dòng)個(gè)人消費(fèi)的回暖。

　　不過(guò)，分析人士認(rèn)為，在基建投資已有“專(zhuān)項(xiàng)債”的支撐下，“特別國(guó)債”大概率不會(huì)投入基建。財(cái)政部數(shù)據(jù)顯示，去年以來(lái)財(cái)政部已提前下達(dá)2020年部分新增專(zhuān)項(xiàng)債券額度12900億元，截至2020年3月31日，全國(guó)各地已發(fā)行新增專(zhuān)項(xiàng)債券1.08萬(wàn)億元。

　　中信建投認(rèn)為，特別國(guó)債很可能會(huì)借道銀行加大對(duì)受疫情影響的企業(yè)的支持。特別國(guó)債需要用到最急迫的中小微企業(yè)的方向，從受影響較大的特定行業(yè)入手， 而顯然本次受疫情影響最大的即是消費(fèi)領(lǐng)域。所以更重要的還是需要從企業(yè)的角度去進(jìn)行支持，這種支持更重要的是在于企業(yè)存活力的延續(xù)。

　　申萬(wàn)宏源認(rèn)為，“特別國(guó)債”可能會(huì)直接用于補(bǔ)貼居民消費(fèi)、特別是大宗可選商品消費(fèi)，針對(duì)性地對(duì)沖外需不足形成的經(jīng)濟(jì)下行壓力。具體措施可能包括小額消費(fèi)券(針對(duì)餐飲服務(wù)、小額商品零售)，大額可選商品消費(fèi)的財(cái)政直接補(bǔ)貼計(jì)劃(汽車(chē)、大家電、家具等)，以及對(duì)乘用車(chē)車(chē)輛購(gòu)置稅進(jìn)行減免。

　　“無(wú)論用在哪個(gè)領(lǐng)域，特別國(guó)債的資金分布都不能‘撒胡椒面’，而應(yīng)朝著一個(gè)目標(biāo)集結(jié)，以突出規(guī)模效應(yīng)?！苯?jīng)濟(jì)學(xué)家張銳說(shuō)，在對(duì)準(zhǔn)特殊目標(biāo)與做到專(zhuān)款專(zhuān)用前提下，特別國(guó)債資金的投放應(yīng)該會(huì)體現(xiàn)基本原則指向，短期內(nèi)可以看到立竿見(jiàn)影的效果，從長(zhǎng)遠(yuǎn)看應(yīng)當(dāng)留下符號(hào)性經(jīng)濟(jì)遺產(chǎn)。

　　發(fā)行方式靈活適宜偏穩(wěn)定投資者

　　從1998 年、2007 年特別國(guó)債發(fā)行及 2017 年特別國(guó)債到期續(xù)發(fā)來(lái)看，展現(xiàn)出了三種發(fā)行方式，包括央行借道持有、直接面向公眾發(fā)行。

　　中誠(chéng)信國(guó)際研究院認(rèn)為，此次特別國(guó)債有較大可能在4月的人大常委會(huì)會(huì)議審議通過(guò)，最快于4月底、5月初開(kāi)始發(fā)行。

　　中信建投分析，此次特別國(guó)債大概率可能還是通過(guò)一級(jí)市場(chǎng)商業(yè)銀行持有、二級(jí)市場(chǎng)買(mǎi)斷式回購(gòu)的方式進(jìn)行。華泰固收也認(rèn)為，如今五大行均已上市，其他股份制商業(yè)銀行欠缺相關(guān)的設(shè)施與條件，相較之下借助政策性銀行通道的可能性更大。

　　也有專(zhuān)業(yè)人士指出，這次特別國(guó)債的發(fā)行還可以采取創(chuàng)新性的發(fā)行方式。例如，將特別國(guó)債用于支持銀行永續(xù)債發(fā)行，提升商業(yè)銀行的信貸投放能力和意愿。具體操作來(lái)看，財(cái)政部發(fā)行特別國(guó)債給市場(chǎng)化機(jī)構(gòu)(如商業(yè)銀行、社保等)，財(cái)政部以此向商業(yè)銀行認(rèn)購(gòu)新發(fā)行的永續(xù)債，支持商業(yè)銀行凈資本補(bǔ)充，進(jìn)而起到放大財(cái)政政策的效果。

　　張銳認(rèn)為，2020年發(fā)行特別國(guó)債無(wú)論是在規(guī)模還是在步驟上都會(huì)顯得更為謹(jǐn)慎。對(duì)此，中央銀行會(huì)采取定向降低準(zhǔn)備金率的方式向金融機(jī)構(gòu)輸送基礎(chǔ)貨幣，然后通過(guò)政策性商業(yè)銀行集中購(gòu)買(mǎi)特別國(guó)債。當(dāng)然，即便是少量采取公開(kāi)發(fā)行方式，也不會(huì)形成對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性的分流與損耗，僅目前高達(dá)29.5萬(wàn)億的機(jī)關(guān)團(tuán)體存款就可形成足夠強(qiáng)大的購(gòu)買(mǎi)力，這樣既盤(pán)活了財(cái)政存量資金，也防止了“擠出效應(yīng)”的發(fā)生。

　　從投資角度上看，“特別國(guó)債”是長(zhǎng)期國(guó)債，以國(guó)家信用擔(dān)保，收益穩(wěn)定，可規(guī)避經(jīng)濟(jì)周期調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)，適宜保守投資者。但此類(lèi)國(guó)債不能提前支取，投資者如需變現(xiàn)可以通過(guò)市場(chǎng)賣(mài)出，或者到銀行進(jìn)行質(zhì)押貸款。如2007年的“特別國(guó)債”除向農(nóng)行定向發(fā)行1.35萬(wàn)億元外，還向社會(huì)公眾發(fā)行了0.2萬(wàn)億元，期限分為10年或15年，票面年利率為4.68%左右。

　　轉(zhuǎn)自：中國(guó)金融信息網(wǎng)

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