2021年市場回顧
相比于2020年的普漲行情,2021年股票市場出現(xiàn)較大分化。代表大盤藍(lán)籌的上證50和滬深300指數(shù)均有不同幅度的下跌,而中盤藍(lán)籌的中證500指數(shù)有較大幅度上漲。滬深300指數(shù)和偏股混合基金指數(shù)的年內(nèi)高點(diǎn)均在2021年2月。2021年消費(fèi)、醫(yī)藥、互聯(lián)網(wǎng)等賽道受政策影響表現(xiàn)不佳,新能源與半導(dǎo)體行業(yè)表現(xiàn)較好,周期行業(yè)具有波段投資機(jī)會。受“反壟斷”及“共同富?!钡日哂绊懀行∈兄倒緦Ρ却笫兄谍堫^公司表現(xiàn)更好。
主觀權(quán)益類產(chǎn)品
Wind等權(quán)重偏股混合型基金指數(shù)收益率為7.7%,我們根據(jù)年初的基金規(guī)模加權(quán)計算,收益率為3%。代表著基民2021年投資于主觀公募股票基金,獲取盈利的期望值在3%左右。相對來說,偏股型公募FOF收益率平均值在6%左右,通過FOF進(jìn)行投資有一定優(yōu)勢。
私募基金因?yàn)閿?shù)據(jù)不公開,涉及到統(tǒng)計范圍問題,大部分?jǐn)?shù)據(jù)商的私募指數(shù)有一定失真。整體來看和公募基金類似,平均來看有一定正收益,但規(guī)模較大的私募整體表現(xiàn)一般。通過FOF產(chǎn)品觀察更加貼近投資者真實(shí)的投資體驗(yàn),以主觀私募多頭的FOF產(chǎn)品為例,市場上一些大型券商的相關(guān)產(chǎn)品收益率集中在0-5%。
風(fēng)險水平來看,公募基金指數(shù)的最大回撤為16%,滬深300最大回撤為17%。部分2020年度的明星基金最大回撤接近30%。
量化指增產(chǎn)品
量化指增基金受益于中證500的上漲和超額收益的穩(wěn)定增強(qiáng),是2021年表現(xiàn)最亮眼的產(chǎn)品類別。然而,在2021年9月開始的量化超額收益回撤中,量化基金也受到市場更多的關(guān)注和質(zhì)疑。相對而言,規(guī)模較大的量化私募的超額收益下降較快,甚至出現(xiàn)全年無超額或者個位數(shù)超額的現(xiàn)象,選擇量化基金的難度也相應(yīng)提高。
相對于部分私募指增產(chǎn)品的高收益率,尤其是有些年初規(guī)模較小的私募拉升了整體的“平均”超額水平,券商指增FOF的收益率雖然絕對數(shù)值較高,在14%-25%左右,但相對中證500的超額收益率比排行榜上的明星有較大差距。量化基金也是今年FOF產(chǎn)品表現(xiàn)的決定因素,配置了哪些基金和配置的比例,決定了私募FOF整體表現(xiàn)差異。
市場中性產(chǎn)品
中性產(chǎn)品給市場帶來了最大的超預(yù)期。一方面在整體收益率上,部分中性產(chǎn)品或因?yàn)槌~較高,或因?yàn)榀B加敞口,或疊加了CTA策略,給投資者帶來雙位數(shù)的回報;另一方面同樣因?yàn)轱L(fēng)控的放松,導(dǎo)致過去長期對于中性產(chǎn)品的預(yù)期最大回撤5%左右,變成了今年的最大回撤15%。頭部機(jī)構(gòu)的中性產(chǎn)品收益率全年-7%~+4%左右,難以達(dá)到投資者預(yù)期。券商的中性策略FOF收益率在2%-4%左右。
CTA產(chǎn)品
CTA產(chǎn)品全年收益一般。經(jīng)歷了2020年的收益大年,2021年CTA市場也發(fā)生了分化,全年市場經(jīng)歷了兩輪過山車行情,都是先漲后跌。因2020年CTA策略的優(yōu)秀表現(xiàn),再加上2020年底市場預(yù)期商品市場仍將在未來出現(xiàn)較大波動,利好CTA策略,大量資金涌入CTA市場,部分管理人管理規(guī)??焖贁U(kuò)張。然而2021年大幅波動的商品市場卻并未給CTA策略帶來如同2020年那般的高收益,反而帶來了較大的凈值波動,部分CTA策略產(chǎn)品在2021年突破了產(chǎn)品歷史最大回撤。
從CTA細(xì)分策略來看,因?yàn)楦门袛嗾呙嬗绊懀?021年全年表現(xiàn)最好的當(dāng)屬主觀CTA策略。而與之相對應(yīng)的量化CTA策略則表現(xiàn)不及預(yù)期,年內(nèi)多個因素影響下大部分量化CTA都出現(xiàn)較大回撤的情況,例如長周期量化CTA在二季度的回撤是由于本輪商品牛市的尾聲利潤回吐,而三季度中短周期量化CTA的回撤是由于政策指導(dǎo)商品品種限制開倉,一些主要盈利品種成交量下滑、沖擊成本提升,導(dǎo)致策略勝率降低,策略大部分盈利變成大部分虧損,造成產(chǎn)品整體持續(xù)回撤。
從券商的CTA FOF產(chǎn)品表現(xiàn)看,全年收益率在2%-5%左右。對于FOF產(chǎn)品來說,雖然CTA產(chǎn)品收益率全年不高,但是能有效的降低產(chǎn)品波動,仍然值得配置。
相信配置的力量
2021年,我們最大的收獲是制定了產(chǎn)品的長期投資策略,即風(fēng)險預(yù)算(減少擇時,快速建倉)+量化策略為主(獲取超額收益)+分散(降低波動率)。我們的策略更適合長期堅持,主要有幾個原因:
1、風(fēng)險預(yù)算策略為主,不進(jìn)行擇時
市場上有多個關(guān)于擇時問題的研究,主要成果均是擇時長期來看很可能是負(fù)貢獻(xiàn)。我們只有在勝率非常高的情況下,也就是市場極度高估或低估,才可能進(jìn)行擇時。根據(jù)對過去18年滬深300的月度收益進(jìn)行“窮舉”的擇時測試,如果月度勝率為50%,跑贏滬深300的概率只有10%,期望年化的超額收益率為-5%;如果月度勝率達(dá)到56%,才能有50%的概率跑贏滬深300,這還是在沒有計算交易成本的前提下完成;如果月度勝率達(dá)到60%,則有可能有80%勝率戰(zhàn)勝指數(shù),獲得3%的超額年化收益。擇時的誘惑是如此之大,這也是為什么判斷市場漲跌是最有吸引力的話題。然而我們看到市場上幾乎沒有機(jī)構(gòu)宣傳自己有能力進(jìn)行市場方向判斷來獲利,而是以行業(yè)和個股選擇為主。道理其實(shí)很簡單,指數(shù)長期期望是上漲的,如果有一定時間資金不在場,那就錯過了這部分上漲的期望,需要有較高的準(zhǔn)確率來彌補(bǔ)損失。
2、分散配置
分散配置符合組合投資理論。組合投資理論認(rèn)為覆蓋投資多種策略,依賴于策略低相關(guān)甚至負(fù)相關(guān)性,可以有效降低夏普比率(收益率/波動率)的“分母”,也就是降低波動和風(fēng)險。我們在每個資產(chǎn)類別上,都堅持多策略分散配置,有效降低產(chǎn)品風(fēng)險。同時,多種策略收益預(yù)期較為一致,并不會降低整體的收益預(yù)期。
3、量化策略為主
這里主要解釋為什么權(quán)益類部分的投資以量化為主,其他策略本身就是量化居多。從學(xué)術(shù)角度看,主動投資的評價標(biāo)準(zhǔn)很統(tǒng)一,并不需要區(qū)分主觀和量化。格林諾德在80年代就提出了“Fundamental Law of Active Management”即主動投資的基本原理,也就是衡量投資能力需要使用如下公式:
IR(信息比率)=IC(選擇能力)* √Breadth(決策數(shù)量)
對應(yīng)到權(quán)益市場,衡量標(biāo)準(zhǔn)也就變成了信息比率即超額收益/超額收益的波動率。在信息比率指標(biāo)上,量化產(chǎn)品表現(xiàn)出了遠(yuǎn)超主觀產(chǎn)品的穩(wěn)定性。
以Wind普通股票型指數(shù)基金(885000.WI)在2004年12月31日至2021年10月31日的業(yè)績表現(xiàn)為例來看主觀股票產(chǎn)品的超額收益和信息比率情況。
a) 超額收益:統(tǒng)計期間,該指數(shù)上漲16倍,年化收益率18%,同期滬深300指數(shù)上漲6.5倍,年化收益率12%,超額收益率6.2%,超額的年化波動率12.9%(月度計算)。若與中證500指數(shù)相比,超額收益率則只有4.7%。
b) 信息比率:統(tǒng)計期間,該指數(shù)的超額穩(wěn)定性信息比率為0.25(假設(shè)無風(fēng)險收益率3%),最近表現(xiàn)最好的3年為1.39。而量化基金的信息比率平均來看長期穩(wěn)定在2以上。在信息比率這把公平的尺子的衡量下,在目前的市場階段,選擇量化基金為主進(jìn)行投資,有顯而易見的優(yōu)勢。關(guān)鍵是我們要降低對于超額收益率的預(yù)期。
經(jīng)過以上分析比較,我們將不做主觀和量化之間的切換,把兩種產(chǎn)品放在同一個尺度下進(jìn)行對比,不難得出長期(3-5年內(nèi))以量化投資為主的結(jié)論。主觀的優(yōu)勢在于看長期市場,短期則一定會遇到市場各種波動導(dǎo)致的不穩(wěn)定。量化的優(yōu)勢是看幾分鐘到一個月左右的市場,短期的波動影響較小。在整體投資組合追求穩(wěn)健、超額回撤小、超額波動低的投資中,以量化投資為主可以更好的達(dá)成目標(biāo)。同時,指增中盡量選擇針對超額提取業(yè)績報酬的基金,也可以有效避免管理人向市場本身的指數(shù)收益收費(fèi)。我們只能找到3-5年長期正確的方向,無法進(jìn)行短期主觀和量化的走勢判斷。想獲取長期正確的收益,只能犧牲短期波動,容忍部分時間量化表現(xiàn)不佳。這可能是藍(lán)海配置型FOF做的最主動的選擇。我們也將關(guān)注量化產(chǎn)品信息比率下降的情況,及時跟蹤調(diào)整。當(dāng)然,適當(dāng)配置主觀產(chǎn)品也能降低整體產(chǎn)品的波動,我們將仔細(xì)選擇主觀權(quán)益類基金進(jìn)行配置。
4、策略穩(wěn)定
我們的配置策略還有一個好處是具有長期性、普適性,基于風(fēng)險預(yù)算策略形成的資產(chǎn)配置比例不會輕易變化,配置邏輯和投資規(guī)則易于理解。投資人可以在較短時間理解我們的投資策略。只要認(rèn)可了這種策略,長期堅持就有希望獲得相應(yīng)的回報。我們也是私募FOF行業(yè)最早踐行風(fēng)險預(yù)算策略+量化策略的管理人。
5、策略可復(fù)制、便于規(guī)?;?/strong>
目前的配置策略易于復(fù)制,具有較強(qiáng)的業(yè)績一致性,且具有很高的策略容量有利于長期發(fā)展。尤其是業(yè)績一致性問題,我們通過分散投資,把“子基金分散”轉(zhuǎn)換成了“因子分散”。也就是我們投資的目標(biāo)是覆蓋市場上更多的有效策略(因子)。單一管理人可能規(guī)模較大,研發(fā)能力較強(qiáng),但我們通過覆蓋更多的管理人,也可以解決因子覆蓋面問題。長期看只要投資足夠分散,就可以解決管理人封盤問題。
市場和策略展望
對于未來一年的資本市場,我們認(rèn)為仍然處處充滿了不確定性,處處充滿挑戰(zhàn)。
疫情對于全球經(jīng)濟(jì)的影響仍將繼續(xù)。疫情仍然不斷反復(fù),Omicron的高傳染性,進(jìn)一步引發(fā)對未來的擔(dān)憂,仍看不到疫情短期內(nèi)結(jié)束的希望。另一方面我們也能看到,從12月Omicron疫情爆發(fā)以來,全球新冠新增確數(shù)大幅上升但新冠死亡數(shù)并未出現(xiàn)明顯變化來看,Omicron變種的毒性可能偏弱,那么其對全球經(jīng)濟(jì)的影響也將有限。
美聯(lián)儲議息會議確認(rèn)Taper加速和加息時點(diǎn)提前,但無需擔(dān)憂對全球風(fēng)險偏好的影響。盡管美聯(lián)儲議息會議加快了Taper縮債速度并前移了加息時點(diǎn)預(yù)期,但由于此前已經(jīng)對市場進(jìn)行了充分溝通,整體上對短期的市場風(fēng)險偏好影響有限。未來隨著美國經(jīng)濟(jì)加速恢復(fù),美聯(lián)儲加息的頻率有可能繼續(xù)超市場預(yù)期,因?yàn)槊绹?1月公布的失業(yè)率為4.2%,愈發(fā)接近美聯(lián)儲4.0%的長期失業(yè)目標(biāo)。并且美聯(lián)儲公布的經(jīng)濟(jì)預(yù)測中,對于2022年和2023年失業(yè)率預(yù)測均為3.5%,存在潛在經(jīng)濟(jì)過熱風(fēng)險,需通過加息予以應(yīng)對。
2022年一季度經(jīng)濟(jì)回暖主要依靠消費(fèi)支撐。隨著疫后長期制約消費(fèi)復(fù)蘇的掣肘逐步消退,疊加春節(jié)返鄉(xiāng)、個稅優(yōu)惠、各地潛在“促消費(fèi)”政策出臺等短期利好,疊加去年同期消費(fèi)低基數(shù)的背景下,2022 年一季度消費(fèi)有望顯著回暖,我們預(yù)計Q1 社會消費(fèi)品零售總額同比增速將達(dá)到6.1%。
總體來看,展望2022年,股市估值處在較為合理的水平,全球疫情影響持續(xù),全球經(jīng)濟(jì)存在很大不確定性,預(yù)計流動性依然較為寬松。在這種不確定的市場環(huán)境下,通過預(yù)測股市漲跌難以帶來收益。未來我們堅持既定的投資策略不變,通過分散配置多資產(chǎn)多策略產(chǎn)品,降低組合風(fēng)險,耐心期待長期股市回報和管理人的超額回報。
新年伊始,萬象更新。感謝過去一年各位投資人對藍(lán)海FOF的信任和支持,新的一年藍(lán)海FOF仍將堅信配置的力量,在投資的路上與您相伴前行。祝愿大家2022年身體健康,投資順利?。ㄗ髡撸汉闾熵敻凰{(lán)海FOF 齊新陽)
轉(zhuǎn)自:鳳凰網(wǎng)
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