警惕資產(chǎn)泡沫背景下金融衍生品過(guò)度創(chuàng)新

　　9月下旬，中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)正式發(fā)布了《銀行間市場(chǎng)信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具試點(diǎn)業(yè)務(wù)規(guī)則》及相關(guān)配套文件，標(biāo)志著中國(guó)版CDS信用違約互換正式推出。雖然相似的信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具在2010年就曾推出，但由于近年來(lái)信用違約案例較少，以及制度設(shè)計(jì)缺陷等方面的因素，相關(guān)交易并不活躍。

　　也許大多數(shù)人認(rèn)為，像CDS這樣復(fù)雜的金融名詞與普通老百姓并無(wú)多大關(guān)系，但事實(shí)卻是，也許你購(gòu)買(mǎi)的銀行理財(cái)產(chǎn)品的投資標(biāo)的就是這些產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)的債券，一旦發(fā)生信用風(fēng)險(xiǎn)，你的理財(cái)投資可能會(huì)出現(xiàn)虧損。不僅如此，你所在的企業(yè)可能或多或少參與各類(lèi)金融投資，各種金融衍生產(chǎn)品如果應(yīng)用不當(dāng)，有可能讓金融系統(tǒng)出現(xiàn)不穩(wěn)定因素，最終影響到各行各業(yè)。

　　CDS之所以這么快地推出，主要就是受“打破剛兌”影響。今年以來(lái)宏觀經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行壓力以及地方國(guó)有企業(yè)隱形擔(dān)保的逐漸消失，讓債券市場(chǎng)信用違約事件頻發(fā)。數(shù)據(jù)顯示，截至2016年8月中旬，今年已有42只債券兌付違約，涉及22家發(fā)行主體，違約金額高達(dá)254.61億元。無(wú)論是違約債券數(shù)量還是違約金額均已達(dá)到2015年的2倍。更為讓人擔(dān)憂的是，相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，預(yù)計(jì)到年底，整體債券市場(chǎng)到期規(guī)模預(yù)計(jì)或?qū)⑦_(dá)到4.44萬(wàn)億元，同比上漲20%。其中，鋼鐵、煤炭、有色金屬等產(chǎn)能過(guò)剩主要行業(yè)累計(jì)債券到期規(guī)模近7000億元，較去年同期增30%。由此預(yù)計(jì)年底可能將有更多違約案例出現(xiàn)。

　　此次CDS推出的積極意義在于，首先，可為債券購(gòu)買(mǎi)方的銀行等金融機(jī)構(gòu)提供一份保險(xiǎn)，類(lèi)似于普通人購(gòu)買(mǎi)的商業(yè)保險(xiǎn)，避免發(fā)債主體到期不能兌付本金及利息帶來(lái)巨額損失，從實(shí)質(zhì)上講是將可能存在信用風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)進(jìn)行了轉(zhuǎn)移；其次，還可以有效緩解商業(yè)銀行資本儲(chǔ)備金的壓力，達(dá)到緩解商業(yè)銀行惜貸情緒上升的目的；再次，CDS還具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能，可將存在信用風(fēng)險(xiǎn)的債券在市場(chǎng)上用價(jià)格反映出來(lái)；最后，CDS還可為保險(xiǎn)公司擴(kuò)充業(yè)務(wù)范圍，增加保費(fèi)收入。各方皆獲利，何樂(lè)而不為。

　　但表面上看風(fēng)平浪靜，參與方都得利的背后其實(shí)是隱藏著一定風(fēng)險(xiǎn)的，具體就表現(xiàn)在金融鏈條的不斷延長(zhǎng)上。理論上講，雖然發(fā)債主體信用違約事件發(fā)生比例較低，保險(xiǎn)公司基本上不存在虧損風(fēng)險(xiǎn)，但是出于逐利特性，保險(xiǎn)公司同樣可以擔(dān)保債務(wù)憑證再以一定價(jià)格轉(zhuǎn)讓給下家，下家以此類(lèi)推，最終甚至可能打包變成理財(cái)產(chǎn)品讓公眾購(gòu)買(mǎi)。這樣就形成了一個(gè)不斷延長(zhǎng)的金融鏈條，而在這個(gè)鏈條上，單獨(dú)看每個(gè)環(huán)節(jié)風(fēng)險(xiǎn)都不大，發(fā)生違約都是小概率事件，都能保證穩(wěn)賺不賠。但如果將單獨(dú)的小概率事件連起來(lái)觀察，整體金融鏈條的杠桿是在不斷增加，整體風(fēng)險(xiǎn)可能就不再是小概率事件。

　　另一方面，支撐整個(gè)金融鏈條不斷延續(xù)的根本在于發(fā)債方的持續(xù)盈利性，實(shí)體經(jīng)濟(jì)如果持續(xù)萎靡，那么發(fā)生信用違約的概率將會(huì)大大增加，后續(xù)的金融鏈條運(yùn)轉(zhuǎn)的可持續(xù)性也就成了無(wú)源之水。金融鏈條越長(zhǎng)，杠桿加得越大，單個(gè)違約造成的蝴蝶效應(yīng)后果就越嚴(yán)重?；叵?008年全球金融危機(jī)，讓那些本無(wú)力購(gòu)房的家庭可以零首付購(gòu)房，免費(fèi)住一年轉(zhuǎn)手賣(mài)掉還可以獲利就是危機(jī)的源頭。類(lèi)似CDS的信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具雖然不是金融危機(jī)的“元兇”，但絕對(duì)是個(gè)不折不扣的“幫兇”。如果沒(méi)有這些復(fù)雜的金融工具加長(zhǎng)金融鏈條，增大整體杠桿，那么危機(jī)影響也不會(huì)這么大。

　　當(dāng)然，從本質(zhì)上講，CDS無(wú)非就是一個(gè)普通的金融工具，如同做飯用的菜刀一樣，用得好可以做出美味佳肴，用得不好同樣可以成為致命的武器。之所以會(huì)引發(fā)危機(jī)，關(guān)鍵還是在于各個(gè)環(huán)節(jié)使用者的逐利特性以及人性之貪婪，將本來(lái)就有問(wèn)題的金融資產(chǎn)逐層包裝打包賣(mài)給下家。

　　針對(duì)上述擔(dān)憂，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者近期從消息人士處確認(rèn)，目前作為“合約類(lèi)”信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具出爐的CDS，原則上沒(méi)有二級(jí)市場(chǎng)交易，屬于“縮水版”CDS產(chǎn)品。按照這種設(shè)計(jì)，金融鏈條原則上是不會(huì)在短期內(nèi)大幅加長(zhǎng)的。

　　但必須值得警惕的是，在樓市高燒、實(shí)體經(jīng)濟(jì)下行趨勢(shì)未有效遏制、市場(chǎng)信用與相關(guān)制度未有效建立的今天，金融衍生產(chǎn)品創(chuàng)新必須格外謹(jǐn)慎，否則在沒(méi)有充分健康的實(shí)體經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)力支持下，昂貴的金融資產(chǎn)價(jià)格無(wú)法長(zhǎng)期得到持續(xù)的營(yíng)養(yǎng)供給，即使通過(guò)金融衍生產(chǎn)品的創(chuàng)新能夠短期讓市場(chǎng)保持平穩(wěn)，但付出的代價(jià)卻是信用風(fēng)險(xiǎn)與金融杠桿的不斷加大，最終演變成龐氏騙局造成整體金融風(fēng)險(xiǎn)的上升，使金融創(chuàng)新成為壓死資產(chǎn)泡沫這頭駱駝的最后一根稻草。

　　轉(zhuǎn)自：中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)

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