“歷史不是簡單的重復，新冠肺炎疫情與2003年的SARS存在諸多差異。但我們?nèi)裟艹林潇o面對，或許能轉(zhuǎn)危為機。”
本報告以2003年的SARS疫情為參照，分析了新冠病毒疫情的可能影響。首先，我們從經(jīng)濟總量、生產(chǎn)端、需求端、物價端以及金融數(shù)據(jù)五個維度，分析SARS疫情的影響。然后，比較了新冠病毒疫情與SARS在病毒特征、宏觀經(jīng)濟背景、防控措施和政策應對四個方面的差異。接著，根據(jù)新冠病毒疫情與SARS疫情的類似和差異之處，通過假定疫情的不同情境，設定其對三大產(chǎn)業(yè)的沖擊參數(shù)，分析其對經(jīng)濟增速的影響。我們的主要結(jié)論如下：
SARS對當時宏觀經(jīng)濟的影響主要有五點：一是疫情拐點的確認很重要，受到?jīng)_擊的宏觀經(jīng)濟指標在疫情拐點出現(xiàn)后的第二個月基本快速好轉(zhuǎn)，但疫情拐點的確認可能需要一段時間觀察。二是疫情的沖擊是短期的，交通運輸、金融業(yè)和住宿餐飲受沖擊較大；長期來看，而影響國內(nèi)經(jīng)濟發(fā)展的決定因素還是要看自身所處的發(fā)展階段。三是疫情對當時的消費產(chǎn)生明顯沖擊，但必選消費、煙酒、醫(yī)藥類、化妝品和汽車增速保持強勁；疫情拐點出現(xiàn)后，消費的修復周期要長于產(chǎn)能周期，不過促成了新的線上消費產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。四是疫情對當時的產(chǎn)能、投資和進出口的影響可控，與當時的經(jīng)濟模式、疫情爆發(fā)的地區(qū)、人員流動和病毒傳染性有關。五是政府通過貨幣政策、財政政策和房地產(chǎn)政策的組合拳，加強逆周期調(diào)節(jié)。
新冠病毒與SARS病毒疫情存在較大差異。從病毒本身特性來看，新冠病毒的傳染性明顯高于SARS病毒，這決定了政府對新冠病毒的防治工作會比SARS更為棘手。當前來看，新冠肺炎疫情的未來走勢仍存在不確定性。從所處的宏觀經(jīng)濟環(huán)境來看，SARS和新冠病毒所處的宏觀背景已經(jīng)發(fā)生顯著變化，且當前的宏觀經(jīng)濟環(huán)境更復雜。從防控措施來看，新冠病毒時期政府采取措施的時間明顯早于SARS時期，且政府防控措施較SARS更為嚴格。從政策應對來看，目前主要是從放松貨幣政策、加大積極財政的力度對沖疫情的負面影響，但新冠病毒時期的政策應對空間較SARS時期明顯收窄。
我們認為，新冠肺炎疫情對新業(yè)態(tài)及相關支持性行業(yè)的發(fā)展可能會產(chǎn)生積極影響。一是疫情促進了線上、虛擬消費，比如游戲、網(wǎng)絡視頻、線上教育、VR視頻等；二是由于出行受限，快遞、外賣等行業(yè)明顯受益；三是企業(yè)遠程辦公軟件受益；四是線下無接觸業(yè)態(tài)正在快速發(fā)展，比如無人超市、智能取餐柜、智能取茶柜等。
我們通過設定疫情對三大產(chǎn)業(yè)的沖擊參數(shù)，分析了2種不同情形下新冠病毒對經(jīng)濟增速的影響，測算結(jié)果顯示，2020年GDP增速為5.1%~5.6%。
1．新冠病毒疫情與SARS的比較
(1)SARS對主要宏觀指標影響的回顧
根據(jù)世界衛(wèi)生組織(WHO)2003年8月15日公布的最新數(shù)據(jù)顯示，從2002年11月1日至2003年8月7日，全球累計有8422例非典(SARS)患者。如圖1所示，我們按照確診病例發(fā)展趨勢，將SARS疫情的演變分為4個階段：第一階段為潛伏期(2002年11月至2003年3月中旬)，新增確診病例數(shù)量較為溫和，累計確診人數(shù)較低；第二階段為爆發(fā)期(2003年3月下旬至2003年5月上旬)，新增確診病例數(shù)量基本呈明顯上升趨勢；第三階段為初步控制期(2003年5月中旬至2003年6月中旬)，2003年5月中旬為疫情防控的轉(zhuǎn)折點，新增確診病例數(shù)量呈明顯下滑趨勢，前期防控措施開始見效；第四階段為穩(wěn)定期(2003年6月下旬至2003年7月)，新增確診病例數(shù)量基本上為0，疫情得到有效控制。
圖1 SARS確診案例數(shù)量發(fā)展趨勢
資料來源：WHO，https://www.who.int/csr/sars/country/en/。
2003年3月12日，WHO向世界發(fā)出SARS警報，2003年4月中旬引起中國政府重視，從爆發(fā)期到初步控制期SARS疫情持續(xù)了3個月，對經(jīng)濟的影響基本上集中在2003年第2季度。所以，本報告研究SARS對主要宏觀變量的影響時間窗口集中在2003年第2季度。我們主要從經(jīng)濟總量(GDP和三大產(chǎn)業(yè)增速)、生產(chǎn)端(規(guī)模以上工業(yè)增加值)、需求端(投資、消費和進出口)、物價端(CPI和PPI)以及金融數(shù)據(jù)五個維度分析SARS對當時宏觀經(jīng)濟主要指標的影響。
經(jīng)濟總量方面，SARS對經(jīng)濟增速短期有明顯沖擊，但不改經(jīng)濟長期增長趨勢；對三大產(chǎn)業(yè)影響由高到低排序為第二產(chǎn)業(yè)≈第三產(chǎn)業(yè)>第一產(chǎn)業(yè)。如圖2所示，2003年第1至第4季度的GDP增速分別為11.1%、9.1%、10%和10%。2003年第2季度GDP增速較當年第1季度的11.1%下滑2個百分點。但拉長時間線來看，這只是中國經(jīng)濟發(fā)展過程中的小波動，2004年第2季度至第4季度、2006年第3季度和2007年第3季度經(jīng)濟增速都出現(xiàn)過階段性回調(diào)，但這并未改變中國經(jīng)濟發(fā)展的長期趨勢。
從對三大產(chǎn)業(yè)的影響來看，2003年第2季度第一產(chǎn)業(yè)、第二產(chǎn)業(yè)和第三產(chǎn)業(yè)增速分別較當年第1季度下滑1.1個百分點(2.8%→1.7%)、1.9個百分點(13.2%→11.3%)和1.8個百分點(10.5%→8.7%)。SARS對三大產(chǎn)業(yè)增速產(chǎn)生的影響不同，主要以第二產(chǎn)業(yè)和第三產(chǎn)業(yè)為主。2003年第2季度，第2產(chǎn)業(yè)和第3產(chǎn)業(yè)分別占當期GDP總量的46.8%和42.6%。
圖2 SARS期間中國GDP增速走勢
資料來源：Wind數(shù)據(jù)庫，中山證券研究所。
第二產(chǎn)業(yè)中，工業(yè)和建筑業(yè)受到小幅沖擊，但依然維持在較高水平。工業(yè)和建筑業(yè)2003年第2季度增速較當年第1季度分別減少2個百分點(13.1%→11.1%)和1.7個百分點(14.7%→13%)，但就增速而言仍然處于較高水平。2003年第2季度工業(yè)和建筑業(yè)分別占第二產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值的88%和12%。
第三產(chǎn)業(yè)中，交通運輸、金融業(yè)和住宿餐飲受到了明顯的負面影響；批發(fā)零售和房地產(chǎn)逆勢上漲。交通運輸、金融業(yè)和住宿餐飲2003年第2季度增速較當年第1季度分別減少5.4個百分點(7.7%→2.3%)、3.6個百分點(11.3%→7.7%)和3.6個百分點(11%→7.4%)。批發(fā)零售和房地產(chǎn)2003年第2季度增速較當年第1季度分別增加2個百分點(8.3%→10.3%)和1.6個百分點(11.1%→12.7%)。2003年第2季度交通運輸、金融業(yè)、住宿餐飲、批發(fā)零售和房地產(chǎn)分別占第三產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值的14%、10.1%、5.3%、20.1%和9.7%。
生產(chǎn)端方面，規(guī)模以上工業(yè)增加值增速先降后升，在疫情防控出現(xiàn)拐點后的第二個月(2003年6月)產(chǎn)能明顯修復，同時工業(yè)增加值增速整體保持在13%以上的較高水平。2003年3月至6月，規(guī)模以上工業(yè)增加值增速分別為16.9%、14.9%、13.7%和16.9%，都在13%以上，呈現(xiàn)先降后升趨勢，2003年5月達到低點后反彈，恰好SARS疫情的防控效果在2003年5月中旬開始出現(xiàn)轉(zhuǎn)折點，當年6月國內(nèi)的產(chǎn)能便出現(xiàn)了快速修復，當年6月工業(yè)增加值增速較5月加快了3.2個百分點，恰好彌補了當年4月和5月增速較上個月的降幅(4月：-2個百分點，5月：-1.2個百分點)，又達到了2003年3月的水平。
需求端方面，投資增速基本上沒有太大影響，處于30%以上高位震蕩，主要是房地產(chǎn)投資較為強勁。2003年3月至6月固定資產(chǎn)投資增速分別為31.6%、30.5%、31.7%和32.8%，保持在30%以上的增速，沒有受到太大影響。其中，房地產(chǎn)投資(2003年官方未披露制造業(yè)和基建投資增速數(shù)據(jù))增速高于投資的整體增速，在32.8%以上，保持強勁。2003年3月至6月房地產(chǎn)投資增速分別為34.9%、33.5%、32.9%和34%。
2003年4月和5月間消費受到明顯沖擊，2003年6月(疫情拐點第二個月)消費增速明顯反彈，但修復程度弱于生產(chǎn)端；從細分行業(yè)來看，服裝、珠寶、家用電器和家具增速受沖擊較大，但必選消費、煙酒、醫(yī)藥類、化妝品和汽車增速保持強勁。消費增速先降后升，2003年3月至6月消費增速分別為9.3%、7.7%、4.3%和8.3%，2003年4月和6月分別較前月減少1.6個百分點、減少3.4個百分點和增加4個百分點。2003年6月疫情出現(xiàn)拐點后的第二個月，消費增速明顯反彈，但反彈幅度并未直接修復2003年4月和5月的跌幅之和，說明消費增速的恢復周期可能要長于產(chǎn)能恢復周期，疫情緩和初期居民出行消費可能仍較謹慎。
如圖3和圖4所示，從細分行業(yè)來看，服裝、珠寶、家用電器和家具增速受沖擊較大，但必選消費、煙酒、醫(yī)藥類、化妝品和汽車增速保持強勁。服裝、珠寶、家用電器和家具基本上屬于可選消費，受SARS疫情以及隔離政策的影響，居民減少可選消費符合預期。由于SARS影響，居民可能會囤積日常用品、醫(yī)藥類產(chǎn)品等物資，所以必選消費和醫(yī)藥需求保持強勁。同時，由于乘坐公共交通工具感染SARS病毒概率較高，居民更偏向于駕車出行，購車需求增加。但煙酒和化妝品消費保持強勁，則可能是由于娛樂休閑渠道減少，居民更偏好于消費煙酒和化妝品增強個體幸福感。
圖3 必選消費、煙酒、醫(yī)藥、化妝品和汽車保持強勁
資料來源：Wind，中山證券研究所。
圖4 服裝、珠寶、家用電器和家具受沖擊較大
資料來源：Wind，中山證券研究所。
進出口增速未受到明顯影響，保持在30%以上，主要是因為中國當時剛加入WTO外需旺盛，以及國內(nèi)產(chǎn)能和投資所受沖擊可控，生產(chǎn)和內(nèi)需有一定保障。按美元計，2003年3月至6月中國出口增速分別為34.7%、33.3%、37.3%和32.6%；同期中國進口增速分別為45.1%、34.4%、40.9%和40.1%。進出口增速均在較高水平運行，并未受到太大影響。主要原因有：一是雖然生產(chǎn)端在4月和5月有一定沖擊，但依然保持在較高水平，產(chǎn)能有保障。二是中國2001年年底剛加入WTO，2003年中國還處于加入WTO的初期，國外需求旺盛，有利于出口。三是國內(nèi)投資并未受到太大影響，內(nèi)需有支撐，有利于進口。
物價端方面，CPI和PPI走勢分化，CPI主要受食品價格影響，在4月達到高點后回落，但處于低位，不構(gòu)成對貨幣政策的影響；PPI持續(xù)回落，受國際油價走低影響。從CPI來看，2003年3月至6月CPI同比分別為0.9%、1%、0.7%和0.3%，總體來看CPI遠低于3%的警戒線，不構(gòu)成對貨幣政策的掣肘。如圖5所示，CPI的走勢與食品價格密切相關。如圖6所示，食品中，蔬菜、水果和肉價都受到一定影響。從PPI來看，2003年3月至6月PPI同比分別為4.6%、3.6%、2%和1.3%，一直呈下降趨勢。考慮到SARS對當時產(chǎn)能和投資需求的影響在可控范圍之內(nèi)，PPI回落應該與同時間段國際油價走低有關。
圖5 CPI主要受食品價格影響，菜價影響較大
資料來源：Wind，中山證券研究所。
圖6 蔬菜、水果和肉價都受到一定影響
資料來源：Wind，中山證券研究所。
金融數(shù)據(jù)方面，貨幣政策更加寬松，社融和新增人民幣貸款到達階段性高點，M2增速在2003年8月達到高點。如圖7所示，社融和新增人民幣貸款在2003年2季度同比明顯增加，并在2003年6月達到階段性高點；M2同比增速持續(xù)上漲，從2003年的18.54%增至2003年的20.83%后，在2003年8月達到階段性高點21.55%。主要是因為由于SARS影響，貨幣政策逆周期調(diào)節(jié)發(fā)力，市場流動性更加充裕，以對沖SARS疫情的負面影響。
圖7 金融數(shù)據(jù)走高
資料來源：Wind數(shù)據(jù)庫，中山證券研究所。
表1匯總了SARS對2003年第2季度宏觀經(jīng)濟主要指標的影響。
整體來看，SARS對當時宏觀經(jīng)濟的影響主要有以下五點：
一是疫情拐點的確認很重要，受到?jīng)_擊的宏觀經(jīng)濟指標在疫情拐點出現(xiàn)后的第二個月基本快速好轉(zhuǎn)，但疫情拐點的確認可能需要一段時間觀察。事后來看，SARS疫情拐點的出現(xiàn)大概是在2003年5月中旬，但在此之前，新增確診病例數(shù)量一直在震蕩上升中，在當時的時點可能需要5至7天的觀察才能確認。一旦疫情拐點確認后，經(jīng)濟修復速度非?？欤饕艿?jīng)_擊的宏觀指標均出現(xiàn)反彈。
二是疫情的沖擊是短期的，交通運輸、金融業(yè)和住宿餐飲受沖擊較大；長期來看，影響國內(nèi)經(jīng)濟發(fā)展的決定因素還是要看自身所處的發(fā)展階段。中國從2001年底加入WTO后，步入經(jīng)濟高速發(fā)展的黃金10年，投資和出口成為經(jīng)濟發(fā)展的主要動能。這期間雖然GDP增速曾出現(xiàn)階段性的回調(diào)，甚至在個別時間段回調(diào)幅度高于2003年SARS時期，但短期沖擊并未改變經(jīng)濟長期發(fā)展趨勢。
三是疫情對當時的消費產(chǎn)生明顯沖擊，且疫情拐點出現(xiàn)后，消費的修復周期要長于產(chǎn)能周期，不過促成了線上消費的發(fā)展。一方面，疫情的主要控制手段是隔離感染源和防止輸入傳播，由于居民出行受到影響導致消費需求明顯回落。另一方面，雖然疫情出現(xiàn)拐點，但是居民由于前期心理陰影以及擔心疫情復發(fā)，消費的修復需要更長一段時間。另外，2003年SARS期間由于居民線下購物不便，有利于網(wǎng)上購物的發(fā)展，淘寶也是在當時成立，隨后電子支付、物流、網(wǎng)絡小貸等新業(yè)態(tài)得到快速發(fā)展。
四是疫情對當時的產(chǎn)能、投資和進出口的影響可控，與當時的經(jīng)濟模式、疫情爆發(fā)的地區(qū)、人員流動和病毒傳染性有關。一是2003年中國處于加入WTO的初期，主要以勞動密集型產(chǎn)業(yè)為主，中國還未形成較為系統(tǒng)的產(chǎn)業(yè)鏈供應鏈條，加上互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展遠不如當前，局部地區(qū)企業(yè)受影響對整個行業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈沖擊有限。二是從疫情在國內(nèi)的主要發(fā)生地區(qū)來看，SARS病毒一開始是在廣東出現(xiàn)，后期在廣東和北京大面積爆發(fā)，呈局部爆發(fā)特征，對整體經(jīng)濟的影響有限。三是中國在2003年的人員流動明顯弱于當前，鐵路、公路和航空運輸能力有限，病毒的輸出感染并不是太嚴重。四是SARS在潛伏期不具有傳染性，發(fā)病后才具有傳染性，易于隔離傳染源且傳染性大幅弱于流感。所以，SARS疫情對當時的產(chǎn)能、投資和進出口的影響是有限的。
五是政府逆周期調(diào)節(jié)發(fā)力。一是貨幣政策明顯更為寬松，央行加大了對市場流動性的投放力度，而且當時中國的通脹較為溫和，央行的貨幣政策操作空間非常充足。二是房地產(chǎn)投資增速明顯高于平均投資增速，說明政府在一定程度上放松了房地產(chǎn)調(diào)控，甚至在2003年8月國務院發(fā)布《關于促進房地產(chǎn)市場持續(xù)健康發(fā)展的通知》將房地產(chǎn)定性為國民經(jīng)濟的支柱產(chǎn)業(yè)。三是2003年政府針對受SARS影響較重的行業(yè)和企業(yè)推出減稅降費政策，而且2003年財政政策定調(diào)是實施積極的財政政策，政府支出保持強勁有利于對沖疫情影響。
(2)新冠肺炎疫情與SARS疫情的比較分析
我們主要從病毒本身特性、所處的經(jīng)濟發(fā)展背景、防控措施和政策應對四個維度對新冠病毒和SARS病毒進行比較分析。由于新冠病毒是一種全新的病毒，我們并不是病毒學的專業(yè)研究人員，只能通過已有的公開信息將新冠病毒本身的特性與SARS進行對比。
從病毒本身特性來看，新冠病毒與SARS的相同點是都是呼吸道傳染病、可以人傳人、潛伏期最長在14天以內(nèi)且沒有有效治療藥物；差別在于新冠病毒攜帶者潛伏期內(nèi)具有傳染性、所有人群易感、重癥和死亡病例以年老體弱者居多。新冠病毒和SARS本身特性的比較見表2。
新冠病毒本身的特性決定了其與SARS病毒在傳染性和死亡率存在差別：
一是新冠病毒的傳染性明顯高于SARS病毒，這決定了政府對新冠病毒的防治工作會比SARS更為棘手。如圖8所示，2020年1月30日，新冠病毒累計確診人數(shù)為9692人，超過SARS疫情全球確診人數(shù)的8422人。從2019年12月8日第一例新冠病毒確診案例算起，新冠病毒感染人數(shù)超過SARS病毒只用了54天，為SARS疫情時間段(2002年11月16日至2003年7月11日共239天)的22.59%。顯而易見，新冠病毒的傳染性明顯高于SARS病毒。這對政府的防控工作提出挑戰(zhàn)：一方面，由于新冠病毒在潛伏期具有傳染性，感染源的隔離工作變得更加艱難；另一方面，如果要快速有效的隔離感染源，勢必將中斷現(xiàn)有的交通、人員和貨物往來，付出的代價巨大，特別是2020年又是多個目標考核之年，政府防控政策的力度和節(jié)奏面臨考驗。
圖8 新冠病毒自第1個案例起的第54天確診人數(shù)便超過SARS全球確診人數(shù)
資料來源：WHO，國家衛(wèi)健委。
說明：新冠病毒坐標軸的起點為2020年1月13日，截至2020年2月9日；SARS坐標軸的起點為2003年3月17日，截至2003年7月11日。
二是新冠病毒的致死率低于SARS病毒，但湖北(特別是武漢)致死率偏高，除了病毒本身的毒性影響外，可能更多是由于當?shù)馗腥救藬?shù)遠超過當?shù)蒯t(yī)療資源負荷。如表3所示，對于SARS疫情而言，北京和廣東是疫情的重災區(qū)，其確診人數(shù)分別占全國總確診人數(shù)的47.3%和28.4%，合計75.7%。廣東的致死率偏低，約為3.8%；北京和全國(非北京和廣東)的致死率相當，大約在7.6%左右。對于新冠病毒而言，湖北，尤其是武漢，是疫情的重災區(qū)。截至2020年2月9日，湖北確診人數(shù)占全國總確診人數(shù)的73.8%，其中57%(武漢確診人數(shù)除以湖北確診人數(shù))來自武漢；武漢的死亡率最高，約為4%，其次是湖北2.9%，全國(非湖北)只有0.35%，武漢占全國死亡人數(shù)的75%，湖北占全國死亡人數(shù)的95.9%，死亡病例基本上集中在湖北。
以SARS和新冠病毒致死率的地區(qū)差異來看，從病毒本身毒性而言，SARS是高于新冠病毒的。主要是因為SARS重災區(qū)和非重災區(qū)的致死率基本相當，但新冠病毒重災區(qū)和非重災區(qū)的致死率差距巨大。這說明新冠病毒在重災區(qū)致死率偏高可能是由于感染人數(shù)眾多、遠超當?shù)蒯t(yī)療資源負荷導致的。這可以從1月底國家不斷加大湖北地區(qū)的醫(yī)療人員(據(jù)統(tǒng)計，截至2月9日全國有1.1萬余名醫(yī)療隊員支援湖北[參見https://www.sohu.com/a/371771215_419342。])和各種物資援助以及加快醫(yī)療場所建設(火神山、雷神山、方艙醫(yī)院等)投入使用得到應證。
新冠病毒疫情的未來走勢仍然存在的不確定性。當前市場有部分人士認為新冠病毒疫情拐點已經(jīng)出現(xiàn)，我們認為，考慮到各地復工可能帶來的疫情反彈，未來疫情走勢仍然存在不確定性。如圖9所示，雖然非湖北地區(qū)的新增確診案例呈下降趨勢，表明前期的強力隔離確實在見效，但離徹底控制疫情仍有一定距離。而從死亡率來看(見圖10)，非湖北地區(qū)呈現(xiàn)上升趨勢，說明對疫情的治療還未找到較為有效的方式。因而，隨著國內(nèi)經(jīng)濟壓力凸顯、未來各地復工的迫切性提高，尚未平復的疫情仍然存在階段性反彈的可能性。
圖9非湖北地區(qū)新增確診案例出現(xiàn)下降跡象
資料來源：Wind，中山證券研究所。
圖10非湖北地區(qū)死亡率有上升趨勢
資料來源：Wind，中山證券研究所。
從宏觀經(jīng)濟背景來看，SARS和新冠病毒所處的宏觀背景已經(jīng)顯著變化，當前所處的宏觀經(jīng)濟背景更為錯綜復雜。SARS時期中國正處于加入WTO、擴大對外開放、享受人口紅利、市場化改革、各項宏觀指標相對健康的黃金發(fā)展階段。2003年中國外部環(huán)境穩(wěn)定、全球化貿(mào)易盛行，對內(nèi)市場化改革全面鋪開、勞動力成本低廉、各行業(yè)蓬勃發(fā)展，投資和出口成為經(jīng)濟發(fā)展的主要動力。并且當時物價指數(shù)、政府債務情況都處于較為健康狀態(tài)，政府應對外部沖擊的逆周期調(diào)控政策空間充裕。
當前中國正處于“三期疊加”、全球貿(mào)易保護主義盛行、中美關系大國博弈以及全球治理格局巨變的百年未有之大變局，經(jīng)濟形勢更加復雜。一是國際形勢正在發(fā)生深刻變化，出口對經(jīng)濟增長的作用式微，國際關系對中國經(jīng)濟發(fā)展的不確定性影響增加。二是政府前期偏好使用刺激投資的方式穩(wěn)增長的后遺癥逐漸顯現(xiàn)，通脹和宏觀杠桿率均處于歷史高點，對政府逆周期調(diào)控空間形成掣肘。三是新舊動能正處于轉(zhuǎn)化階段，消費、投資和出口三駕馬車動力不足，新動能還在孕育之中，經(jīng)濟處于下行周期疊加政府調(diào)控空間受限，導致外部沖擊可能會加快經(jīng)濟增速的下行。四是人口結(jié)構(gòu)拐點已現(xiàn)，老齡化問題日趨嚴峻，勞動力成本增加。
從防控措施來看，新冠病毒時期政府采取措施的時間明顯早于SARS時期；但是，由于新冠病毒爆發(fā)期在春運期間且傳染性更強，加上目前交運更為發(fā)達，政府對其的防控措施也較SARS更為嚴格。在新冠病毒首例確診患者出現(xiàn)后的1個月左右，該疫情便已引起政府重視。相較于SARS時期將近5個月才引起政府重視，要早很多。考慮到新冠病毒肺炎目前沒有有效治療藥物，正在研發(fā)的疫苗從臨床到應用需要多長時間還存在較大不確定性。政府目前的防控措施主要是為了控制人員流動和減少人群聚集。主要措施包括：
一是針對重災區(qū)湖北采取“封城”措施。1月23日上午10點，武漢正式“封城”；鄂州、潛江和黃岡則是在當天先后宣布“封城：1月24日起，其余湖北地級市先后“封城”，1月28日襄陽是最晚“封城”的。自此，湖北12個地級市和1個自治州在5天內(nèi)全部“封城”。
二是從全國層面降低鐵路、公路、航空、海運等交通運輸方式的使用頻次。由于這次的新冠病毒肺炎疫情剛好發(fā)生在春節(jié)期間，官方發(fā)文針對在春運特定時間內(nèi)的鐵路、民航、公路退票免收手續(xù)費。據(jù)交通部數(shù)據(jù)顯示，2020年1月10日至2月3日間，全國鐵路、道路、水路、民航累計發(fā)送旅客12.96億人次，較去年同期減少30.3%。
三是減少人員群聚機會。比如，計劃于春節(jié)檔上映的7部影片全部撤檔，盡量減少舉辦部分慶典、晚會、會議等活動，暫行旅行社的團隊旅游及“機票+酒店”產(chǎn)品，停運部分市內(nèi)交通和封閉部分市內(nèi)場館，鼓勵政府、事業(yè)單位、企業(yè)和居民采用線上方式辦公或者辦理業(yè)務等。
四是多地實施村莊、小區(qū)、單位的封閉式管理。比如，目前溫州、杭州、福州、哈爾濱、寧波、南京、駐馬店、遼寧、合肥、山東、廣東、石家莊、南昌、徐州、成都等地已經(jīng)出臺“封閉式管理”政策。主要是控制居民出行，一般限制每戶家庭在一定期限內(nèi)可外出采買生活物資的人數(shù)。
五是延長春節(jié)假期、推遲復工時間，安排不同地區(qū)分批復工。1月27日，國務院辦公廳發(fā)文延長2020年春季假期至2月2日；各大專院校、中小學、幼兒園開學時間推遲。1月31日，中央應對新型冠狀病毒感染肺炎疫情工作領導小組召開會議，宣布實施分類指導錯峰返程措施，湖北省適當延長春節(jié)假期，在湖北的外地人員同樣延長假期。上海、重慶、廣東、江蘇、浙江、云南、湖北、云南等多地相繼發(fā)文延遲企業(yè)復工和學校開學通知。
六是加大對不利于疫情防治行為的懲治力度。由于部分居民存在瞞報病情和行蹤、不配合相關防疫工作、散布謠言、毆打醫(yī)務人員、哄抬物價、出售假冒偽劣醫(yī)用物資等不當行為，多地出臺相關法規(guī)加大對相應行為的處罰力度。比如，珠海市公安局發(fā)布《關于依法嚴厲打擊新型冠狀病毒感染的肺炎疫情防控期間違法犯罪的通告》對10種不當行為依法追究刑事責任。
從政策應對來看，主要是從放松貨幣政策、加大積極財政的力度對沖疫情的負面影響，但新冠病毒時期的政策應對空間較SARS時期明顯收窄。貨幣政策方面，2月初以來，一行兩會頻繁發(fā)布關于金融支持防疫工作的相關政策和措施，比如，2月1日央行等五部委發(fā)布的《進一步強化金融支持防控新型冠狀病毒感染肺炎疫情的通知》，隨后證監(jiān)會和銀保監(jiān)會均出臺相應細則；2月3日央行開展了1.2萬億逆回購操作，并下調(diào)相應的逆回購中標利率10bp；2月7日央行官員公開表態(tài)在疫情背景下，面臨經(jīng)濟下行壓力時，穩(wěn)增長更重要，2月的MLF和LPR利率大概率下調(diào)。
財政政策方面，1月20日以來，財政政策更加積極，主要是加大各級政府財政撥款力度和多地出臺減稅降費政策。截至2月6日17時，各級財政共安排疫情防控資金667.4億元，實際支出284.8億元。2月7日財政部等五部門發(fā)布《關于打贏疫情防控阻擊戰(zhàn)強化疫情防控重點保障企業(yè)資金支持的緊急通知》，成立專項資金，多管并下降低企業(yè)融資成本和資金壓力。2月6日財政部發(fā)布《關于支持新型冠狀病毒感染的肺炎疫情防控有關稅收政策的公告》，主要針對的是增值稅的抵扣、減免、返還等問題。另外，多地也出臺相應政策支持企業(yè)應對疫情，比如，蘇州、上海、北京、廣東等，主要包括延期五險一金的繳納、延期企業(yè)所得稅的繳納、減免租金、財政支持口罩廠商生產(chǎn)等。
但是，目前政府政策調(diào)控空間較SARS時期明顯收窄。一方面，由于目標赤字率3%的警戒線突破的前景存疑，加上2019年減稅降費力度空前，目前財政政策加碼力度有限。另一方面，雖然2019年全球開啟競爭性降息潮，中國貨幣政策保持較高定力，降息幅度較低，相較于其他國家而言，貨幣政策調(diào)控空間還算充足。但與2003年中國的宏觀杠桿率僅為130%相比，目前中國的宏觀杠桿率約為250%，較2003年接近翻倍，在穩(wěn)杠桿和防范系統(tǒng)性風險兩難處境間抉擇，決定了中國貨幣政策的寬松空間受限。
2．新冠病毒疫情對GDP增速影響測算
根據(jù)前文分析，由于新冠病毒時期較SARS時期在病毒本身特性、所處的經(jīng)濟發(fā)展背景、防控措施和政策應對方面都存在較大差異性，所以測算新冠病毒對經(jīng)濟的影響可能難以直接簡單地套用SARS對當時經(jīng)濟增速的影響：
一是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)發(fā)生較大變化，目前消費對經(jīng)濟長的貢獻明顯增加，由2003年的約30%增至2019年的約60%。考慮到疫情對消費的沖擊較大，與消費相關的服務業(yè)，特別是對與線下消費密切相關的服務業(yè)影響更大。二是2020年1月底以來，政府在疫情防控方面的措施更為嚴格，特別是延長春節(jié)假期、推遲企業(yè)復工，對工業(yè)生產(chǎn)的影響可能要大幅高于SARS時期。如果當前的嚴控政策持續(xù)超過2個月，對經(jīng)濟各方面的打擊可能是非常嚴重的。三是目前房地產(chǎn)已經(jīng)進入存量時代，而2003年中國剛宣布將房地產(chǎn)作為支柱產(chǎn)業(yè)，現(xiàn)階段大幅放松地產(chǎn)調(diào)控的概率偏低，所以地產(chǎn)對經(jīng)濟的拉動作用有限。四是中國目前處于經(jīng)濟下行周期，可能后續(xù)經(jīng)濟的反彈力度也會弱于SARS時期。
當然，我們也要看到疫情對經(jīng)濟發(fā)展模式改變帶來的積極變化，一是疫情促進了線上、虛擬消費，比如游戲、網(wǎng)絡視頻、線上教育、VR視頻等；二是由于出行受限，快遞、外賣明顯受益；三是由于先開工企業(yè)很多實行遠程辦公，企業(yè)遠程辦公軟件受益；四是線下無接觸業(yè)態(tài)正在快速發(fā)展，比如無人超市、智能取餐柜、智能取茶柜等。這些在一定程度可以緩和疫情對經(jīng)濟的負面影響。
另外，我們對GDP增速的測算可能難以反映出疫情對小微企業(yè)經(jīng)營和資金鏈的緊張狀態(tài)以及居民就業(yè)率的影響。疫情造成企業(yè)推遲復工、企業(yè)營收大幅回落、政策要求企業(yè)員工休假期間照常發(fā)放工資等因素對小微企業(yè)的流動性形成考驗，加上2019年城鎮(zhèn)化率(60.6%)較2003年(40.53%)已經(jīng)增加20個百分點，企業(yè)經(jīng)營惡化可能對居民就業(yè)率產(chǎn)生更大沖擊。而我們的測算可能難以反映出小微企業(yè)經(jīng)營和就業(yè)率所處的脆弱平衡狀態(tài)。
綜上，我們根據(jù)疫情拐點出現(xiàn)的時間點，將結(jié)果分為三類：情形一是疫情拐點在2月下旬出現(xiàn)，由于2月10日左右會迎來除湖北以外地區(qū)大批的返工潮，這批流動人口的觀察期為14天，在2月下旬疫情可能會得到控制，這是最樂觀的情形；情形二是由于存在瞞報、遺漏等問題，疫情防控難度略超預期，疫情拐點在3月中下旬出現(xiàn)，這是中性情形；情形三是疫情拐點在3月底以后出現(xiàn)，據(jù)清華北大教授近期的一項研究成果顯示，995家調(diào)研的中小企業(yè)中67.1%的企業(yè)只能維持2個月以內(nèi)的正常經(jīng)營，如果疫情在2個月以上得不到明顯控制，可能會導致一系列連鎖反應最終引爆系統(tǒng)性風險，這是最悲觀的情形，不做測算。
情形一：疫情拐點在2月下旬出現(xiàn)
我們首先計算了SARS時期疫情對2003年第2季度三大產(chǎn)業(yè)增加值的沖擊。具體測算方式為：第一步計算2003年第2季度三大產(chǎn)業(yè)不變值(由于官方只公布了2007年以后的數(shù)據(jù)，我們用三大產(chǎn)業(yè)增加值不變值同比增速倒推)的同比增量，即2003年第2季度三大產(chǎn)業(yè)不變值減去2002年第2季度三大產(chǎn)業(yè)不變值，分別得到三大產(chǎn)業(yè)不變值同比增量。第二步計算2003年第2季度三大產(chǎn)業(yè)同比增量的環(huán)比增速，即(2003年第2季度三大產(chǎn)業(yè)同比增量/2003年第1季度三大產(chǎn)業(yè)同比增量-1)*100%。
我們的計算顯示，SARS對2003年第2季度第一、第二、第三產(chǎn)業(yè)的同比增量的環(huán)比增速的沖擊為-5.9%、-0.6%和-21%。同理，SARS疫情得到控制后，2003年第3季度第一、第二、第三產(chǎn)業(yè)的同比增量的環(huán)比增速反彈幅度分別為175.1%、21.1%和0.3%。由于新冠病毒時期疫情對三大產(chǎn)業(yè)的影響較SARS時期有一定的變化，我們基于SARS時期的結(jié)果做了一定調(diào)整，具體影響百分比設定如表4所示。
根據(jù)表4的參數(shù)設置，我們測算顯示，2020年第1季度、第2季度、第3季度、第4季度的GDP增速分別為4.5%、6%、5.8%和5.9%，2020年的GDP增速為5.6%。在2019年11月統(tǒng)計局第四次普查修訂GDP數(shù)據(jù)的前提下，實現(xiàn)2020年翻一番的目標恰好需要的GDP增速為5.6%。
情形二：疫情拐點在3月中下旬出現(xiàn)
考慮到較為嚴厲的隔離措施可能在短期內(nèi)都將存在，疫情拐點出現(xiàn)越遲對經(jīng)濟的沖擊越大，我們假設參數(shù)設置如表5所示。我們的測算顯示，2020年第1季度、第2季度、第3季度、第4季度的GDP增速分別為3.3%、5.1%、5.7%和5.8%，2020年的GDP增速為5.1%。
表6是對情形一和情形二結(jié)果的匯總。
3．結(jié)論
新冠病毒肺炎疫情的爆發(fā)，是2020年開年最大的“黑天鵝”事件，極大影響了市場對2020年經(jīng)濟發(fā)展前景的預期。這是有史以來中國經(jīng)歷過的第二次公共衛(wèi)生領域的重大突發(fā)事件，前一次是17年前的SARS疫情。我們對新冠病毒的認知每天都在不斷的更新過程中，這影響了對疫情的后續(xù)走勢以及對經(jīng)濟影響程度的研判。我們的主要結(jié)論如下：
按照確診病例發(fā)展趨勢，將SARS疫情的演變分為潛伏期(2002年11月至2003年3月中旬)、爆發(fā)期(2003年3月下旬至2003年5月上旬)、初步控制期(2003年5月中旬至2003年6月中旬)和穩(wěn)定期(2003年6月下旬至2003年7月)4個階段。SARS疫情對經(jīng)濟的影響基本上集中在2003年第2季度。
SARS對當時宏觀經(jīng)濟的影響主要有五點：一是疫情拐點的確認很重要，受到?jīng)_擊的宏觀經(jīng)濟指標在疫情拐點出現(xiàn)后的第二個月基本快速好轉(zhuǎn)，但疫情拐點的確認可能需要一段時間觀察。二是疫情的沖擊是短期的，交通運輸、金融業(yè)和住宿餐飲受沖擊較大；長期來看，影響國內(nèi)經(jīng)濟發(fā)展的決定因素還是要看自身所處的發(fā)展階段。三是疫情對當時的消費產(chǎn)生明顯沖擊，但必選消費、煙酒、醫(yī)藥類、化妝品和汽車增速保持強勁；疫情拐點出現(xiàn)后，消費的修復周期要長于產(chǎn)能周期，不過促成了線上消費的發(fā)展。四是疫情對當時的產(chǎn)能、投資和進出口的影響可控，與當時的經(jīng)濟模式、疫情爆發(fā)的地區(qū)、人員流動和病毒傳染性有關。五是政府通過貨幣政策、財政政策和房地產(chǎn)政策的組合拳，加強逆周期調(diào)節(jié)。
新冠病毒與SARS病毒疫情存在較大差異。從病毒本身特性來看，新冠病毒的傳染性明顯高于SARS病毒，這決定了政府對新冠病毒的防治工作會比SARS更為棘手，目前尚難以判斷疫情拐點。從所處的宏觀經(jīng)濟背景來看，SARS和新冠病毒所處的宏觀背景已經(jīng)發(fā)生質(zhì)的變化，新冠病毒所處的經(jīng)濟發(fā)展背景更復雜多變。從防控措施來看，新冠病毒時期政府采取措施的時間明顯早于SARS時期，由于新冠病毒爆發(fā)期在春運期間且傳染性更強，加上目前交運更為發(fā)達，政府防控措施也較SARS更為嚴格。從政策應對來看，主要是從放松貨幣政策、加大積極財政的力度對沖疫情的負面影響，但新冠病毒時期的政策應對空間較SARS時期明顯收窄。
疫情對新業(yè)態(tài)及相關支持性行業(yè)的發(fā)展產(chǎn)生積極影響。一是疫情促進了線上、虛擬消費，比如游戲、網(wǎng)絡視頻、線上教育、VR視頻等；二是由于出行受限，快遞、外賣明顯受益；三是由于先開工企業(yè)很多實行遠程辦公，企業(yè)遠程辦公軟件受益；四是線下無接觸業(yè)態(tài)正在快速發(fā)展，比如無人超市、智能取餐柜、智能取茶柜等。
由于消費占比提高、防控措施更嚴、房地產(chǎn)由增量變?yōu)榇媪繒r代以及經(jīng)濟正處于下行周期，測算新冠病毒對經(jīng)濟的影響可能難以直接簡單地套用SARS對當時經(jīng)濟增速的影響。我們通過設定疫情對三大產(chǎn)業(yè)的沖擊參數(shù)，分析了2種不同情形下新冠病毒對經(jīng)濟增速的影響。情形一是疫情拐點在2月下旬出現(xiàn)，預計2020年第1季度、第2季度、第3季度、第4季度的GDP增速分別為4.5%、6%、5.8%和5.9%，2020年的GDP增速為5.6%。情形二是疫情拐點在3月中下旬出現(xiàn)，預計2020年第1季度、第2季度、第3季度、第4季度的GDP增速分別為3.3%、5.1%、5.7%和5.8%，2020年的GDP增速為5.1%。
中山證券首席經(jīng)濟學家 李湛
中山證券宏觀研究員 鄒欣
轉(zhuǎn)自：證券時報
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