化妝品企業(yè)加速證券化

　　近年來，隨著國內(nèi)化妝品行業(yè)市場規(guī)模的不斷擴(kuò)大，一批行業(yè)地位顯著成長性較高的本土化妝品公司紛紛開啟資產(chǎn)證券化之路，引起了資本市場的高度關(guān)注。

　　據(jù)了解，除較早前IPO遇阻的相宜本草和安婕妤外，自2016年至今，珀萊雅、毛戈平、名臣健康、御家匯和麗人麗妝等IPO申請均獲證監(jiān)會受理。丸美股份在2016年IPO被否后又于不久前再次申報了材料，而拉芳家化成功實(shí)現(xiàn)A股登陸。此外，截至目前，新三板也已集聚了江蘇美愛斯、諾斯貝爾等40余家大小規(guī)模的化妝品產(chǎn)業(yè)鏈的公司。

　　強(qiáng)大產(chǎn)業(yè)支撐證券化

　　化妝品企業(yè)加速證券化的趨勢，有著強(qiáng)大的產(chǎn)業(yè)邏輯支撐。根據(jù)歐睿國際數(shù)據(jù)，中國化妝品的市場規(guī)模從2007年的1400億元增長至2016年的3332億元，成為全球第二大化妝品消費(fèi)國。該機(jī)構(gòu)還預(yù)測，2017年至2021年，中國化妝品行業(yè)復(fù)合增速超過6.7%，超出歐美及日韓發(fā)達(dá)國家，依然保持全球增長最快的化妝品市場地位。雖然面臨國外化妝品巨頭的激烈競爭，依然有一批本土企業(yè)憑借差異化的經(jīng)營策略和對國內(nèi)市場的獨(dú)特理解殺出一條血路，在市場中占有一席之地。

　　實(shí)際上，作為目前居于全球第二的化妝品行業(yè)市場，僅有數(shù)量極為有限的本土品牌實(shí)現(xiàn)A股上市，而已上市的公司中也出現(xiàn)了賣殼(白貓股份)和更換主業(yè)(索芙特)的情形。再剔除以洗衣粉為主業(yè)的廣州浪奇、以牙膏為主業(yè)的兩面針和以醫(yī)藥生物為主業(yè)的片仔癀，嚴(yán)格意義上，A股僅剩下三家較為純正的化妝品企業(yè)，即百年老店上海家化、剛上市成功的拉芳家化以及通過并購切入化妝品渠道的青島金王。

　　在行業(yè)上升趨勢明顯、已上市企業(yè)數(shù)量稀缺以及新股發(fā)行加速的大背景下，市場普遍預(yù)期，本土化妝品企業(yè)IPO的速度會加快。

　　化妝品行業(yè)銷售咨詢機(jī)構(gòu)聚美麗董事、塞恩資本合伙人夏天曾表示，由于中國化妝品行業(yè)發(fā)展歷史的原因，導(dǎo)致目前在主板上市的化妝品企業(yè)數(shù)量極其稀少，化妝品產(chǎn)業(yè)是一個充滿夢想、機(jī)遇和想象力的產(chǎn)業(yè)，更是備受資本追捧可以成就偉大品牌和企業(yè)的產(chǎn)業(yè)，未來十年將是中國化妝品企業(yè)密集登陸資本市場的黃金窗口期。

　　中泰證券分析師鞠興海在其《3000億妝點(diǎn)你的美》的研報中指出，隨著城鎮(zhèn)化增加、消費(fèi)力提升和化妝意識的高漲，行業(yè)增長動力具備，同時，2015年以來化妝品行業(yè)證券化、收購頻繁，預(yù)計未來3年時間將是集團(tuán)化整合和品牌梯隊搭建的過程，因而化妝品行業(yè)具備培育大市值巨頭的潛質(zhì)。

　　資本圈的隱憂

　　然而，面對行業(yè)內(nèi)企業(yè)加速申報IPO的現(xiàn)象，夢想是否能真的照進(jìn)現(xiàn)實(shí)？從部分企業(yè)已獲得的證監(jiān)會反饋意見以及尚未獲得反饋意見但遭到的媒體風(fēng)波來看，資本圈依然抱有些許隱憂。

　　中國上市公司輿情中心梳理發(fā)現(xiàn)，最大的隱憂主要集中在平臺依賴以及經(jīng)銷模式的風(fēng)險。以御家匯和麗人麗妝為例，前者從事面膜等護(hù)膚品的研發(fā)生產(chǎn)和銷售，主要通過互聯(lián)網(wǎng)銷售產(chǎn)品，與天貓、京東、唯品會、聚美優(yōu)品等電商平臺建立合作。麗人麗妝則是與品牌方直接合作獲取授權(quán)，通過買斷式經(jīng)銷模式開展化妝品電商(天貓和淘寶)零售業(yè)務(wù)。二者商業(yè)模式存在的相同問題為過于依賴電商平臺，銷售渠道過于集中。

　　互聯(lián)網(wǎng)品牌三只松鼠招股書預(yù)披露后，證券時報文章《從三只松鼠看互聯(lián)網(wǎng)品牌證券化》指出，知名電商平臺流量的爆發(fā)性增長帶來的紅利成就了這些知名的互聯(lián)網(wǎng)品牌，然而近幾年隨著電商平臺流量紅利期的逐漸消失以及傳統(tǒng)品牌進(jìn)軍互聯(lián)網(wǎng)電商步伐的加快，這些依附網(wǎng)絡(luò)而生的企業(yè)經(jīng)營弊端也在逐漸顯現(xiàn)。萬擎咨詢CEO魯振旺表示，單一渠道依賴性過強(qiáng)，一旦電商合作模式更改，會直接對它的營收帶來沖擊。

　　其二，經(jīng)銷模式的監(jiān)管壓力。以上半年再次沖刺IPO的丸美股份為例，在其上次沖擊IPO時，發(fā)審委要求“發(fā)行人補(bǔ)充說明經(jīng)銷的具體模式、對經(jīng)銷的相關(guān)內(nèi)部控制制度及執(zhí)行情況”以及“經(jīng)銷模式下，發(fā)行人經(jīng)銷商網(wǎng)點(diǎn)的分布、網(wǎng)點(diǎn)單點(diǎn)銷售額等情況對照可比上市公司是否合理；報告期發(fā)行人前十大經(jīng)銷商的納稅情況、期末存貨情況，對照可比上市公司是否合理”。其招股書顯示，2014~2016年，公司來自經(jīng)銷模式的收入占當(dāng)年主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為92.63%、92.02%和88.03%。珀萊雅也存在同樣的問題，招股書顯示2013-2015年公司通過與經(jīng)銷商合作實(shí)現(xiàn)的收入分別占公司主營業(yè)務(wù)收入的比重分別為96.16%、88.92%和81.25%。

　　對此，廣發(fā)證券投行部高級經(jīng)理“投行小兵”撰文指出，“經(jīng)銷商的核查的確是一個老大難問題，主要在于核查的深度和邊界，到底怎樣的核查程度才能幫助中介機(jī)構(gòu)發(fā)表明確意見；監(jiān)管機(jī)構(gòu)或許也是通過這個項目傳遞一個信號，經(jīng)銷模式的企業(yè)還是要審慎申報，如同農(nóng)業(yè)企業(yè)一樣。”

　　此外，生產(chǎn)外包及重金營銷所帶來的潛在風(fēng)險也是資本圈質(zhì)疑的要點(diǎn)。

　　一方面，部分企業(yè)為了實(shí)現(xiàn)輕資產(chǎn)運(yùn)營，將生產(chǎn)委托外包的模式。這一模式容易增加產(chǎn)品質(zhì)量潛在風(fēng)險。御家匯在2014年成立了湖南御家化妝品制造有限公司，從事護(hù)膚品的原料采購和產(chǎn)品生產(chǎn)業(yè)務(wù)，協(xié)助公司生產(chǎn)自有品牌產(chǎn)品；但進(jìn)展較慢。招股書顯示，2014年御家匯主打品牌“御泥坊”委托加工的比例為100%，2015年、2016年自主生產(chǎn)的比例僅為11.43%、14.49%。

　　另一方面，則是本土品牌一直被詬病的“重營銷輕研發(fā)”。珀萊雅招股書顯示，2013年~2015年，公司“形象宣傳推廣費(fèi)”分別是同年凈利潤的2倍多。據(jù)悉，公司先后聘請了高圓圓、章子怡、唐嫣、宋慧喬、宋仲基等多名一線明顯代言旗下產(chǎn)品。業(yè)內(nèi)人士表示，營銷費(fèi)用較高，說明企業(yè)品牌號召力較差，這種依靠營銷費(fèi)用帶動銷售的模式是不可持續(xù)性的，也不可控，只能每年不斷加大促銷力度，才能支撐銷售，非常受牽制。有媒體直接以“宋慧喬的聘禮、唐嫣的嫁妝有多少是珀萊雅貢獻(xiàn)的？”為題進(jìn)行質(zhì)疑。

　　總之，這些風(fēng)險體現(xiàn)的是化妝品公司商業(yè)模式的合理性以及經(jīng)營可持續(xù)性?？v觀走在IPO路上的各家化妝品企業(yè)，或多或少、或輕或重都存在上述問題，最終能否順利通過監(jiān)管層的審核，仍有待時間和案例的驗(yàn)證。

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