公路行業(yè)負(fù)債攀高 整體風(fēng)險(xiǎn)仍然可控

　　近年來，公路行業(yè)負(fù)債率逐年攀升，而隨著多家公司債務(wù)集中還本期臨近，加之2010年展開的公路收費(fèi)專項(xiàng)清理工作及云南公路平臺違約風(fēng)波、陜西高速停貸事件的爆發(fā)，市場對該行業(yè)的整體風(fēng)險(xiǎn)情況有所擔(dān)憂。我們認(rèn)為，當(dāng)前高負(fù)債的情況與行業(yè)特性和快速建設(shè)有關(guān)，雖然高負(fù)債的狀況短期內(nèi)難以化解，但是隨著時(shí)間推移，公路行業(yè)盈利狀況好轉(zhuǎn)，負(fù)債將逐步消化，回歸正常。

　　1998年以前我國公路行業(yè)發(fā)展速度較為穩(wěn)健，1998年亞洲金融危機(jī)爆發(fā)，國家提出“實(shí)施積極財(cái)政政策，加快基礎(chǔ)設(shè)施，擴(kuò)大內(nèi)需”，由此公路行業(yè)成為這一階段基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的重點(diǎn)之一，1998年至2008年我國公路里程年均增長率為11.3%，這一期間高速公路建設(shè)成為一大亮點(diǎn)。2008年全球金融危機(jī)爆發(fā)，在“四萬億”投資計(jì)劃的拉動(dòng)下，2009年高速公路建設(shè)的項(xiàng)目資本金比例由35%下調(diào)到25%，公路行業(yè)繼續(xù)高速發(fā)展。總的來看，在“貸款修路、收費(fèi)還貸”模式下，高增長高負(fù)債是近年來公路行業(yè)發(fā)展的典型特征。

　　可見，公路行業(yè)不僅是溝通地區(qū)經(jīng)濟(jì)的大動(dòng)脈，同時(shí)它的建設(shè)也是直接拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長的重要力量，兩次金融危機(jī)直接推動(dòng)了公路行業(yè)發(fā)展。正是由于這一原因，我國公路行業(yè)投資期、建設(shè)期較為集中，資金需求較大，同時(shí)行業(yè)的特性又決定了項(xiàng)目初始投資量大、資金回收期長，這必然會(huì)導(dǎo)致資金使用與回收不匹配，從而導(dǎo)致當(dāng)前公路行業(yè)面臨種種問題。首先，行業(yè)整體負(fù)債率逐年攀高，償債能力降低。其次，償債期較為集中，短期償債壓力較大。根據(jù)國家審計(jì)署數(shù)據(jù)，截至2010年底，全國地方政府性債務(wù)中用于高速公路建設(shè)的債務(wù)余額為1.1萬億。由于公路行業(yè)建設(shè)的項(xiàng)目借款通常是四五年后開始?xì)w還本金，所以2008年的建設(shè)熱潮將在2012至2013年進(jìn)入還債高峰期。最后，不規(guī)范經(jīng)營行為面臨較大的調(diào)整壓力，包括對不合理收費(fèi)以及超載行為的整治都會(huì)對公路行業(yè)的盈利能力帶來較大影響。

　　上述問題都是在公路行業(yè)前期集中、快速發(fā)展模式下不可避免的。而當(dāng)前，過去推動(dòng)公路行業(yè)發(fā)展的因素依舊存在，并將推動(dòng)公路行業(yè)繼續(xù)保持較快的發(fā)展速度。按照公布的《交通運(yùn)輸“十二五”發(fā)展規(guī)劃》，“十二五”末，國家高速公路網(wǎng)將基本建成，高速公路總里程達(dá)到10.8萬公里。而且在巨額負(fù)債的壓力下，即使壓縮規(guī)劃規(guī)模，每年的建設(shè)投入也相當(dāng)巨大。

　　可以預(yù)見，公路行業(yè)的高負(fù)債率不可能在一時(shí)之間解決，當(dāng)前公路行業(yè)的問題實(shí)質(zhì)是前期負(fù)債集中到期而導(dǎo)致的流動(dòng)性問題，需要以時(shí)間換空間。

　　一方面，需要增強(qiáng)融資能力和盈利能力；另一方面，需要通過債務(wù)展期、再融資等方式度過集中償債期。未來隨著投資的減少、盈利的增加，行業(yè)的負(fù)債率將逐步改善，并回歸正常。在這一過程中，地方政府仍將發(fā)揮重要作用，在較長一段時(shí)間內(nèi)承受“現(xiàn)有債務(wù)+再融資”的雙重壓力，因此，需要建立合理的融資機(jī)制來實(shí)現(xiàn)公路行業(yè)的順利建設(shè)。

　　從金融市場的表現(xiàn)來看，經(jīng)歷了2011年的城投債系列事件，市場對此類信息消化較快，表現(xiàn)較為理性，中介機(jī)構(gòu)及時(shí)調(diào)整評級展望，提示風(fēng)險(xiǎn)，投資者對相關(guān)企業(yè)密切關(guān)注。相關(guān)企業(yè)的債券價(jià)格雖然出現(xiàn)一定幅度的波動(dòng)，但并未引起行業(yè)板塊的大幅波動(dòng)。微觀主體逐步成熟化，理性、客觀地分析、管理風(fēng)險(xiǎn)將有助于市場成熟和穩(wěn)定發(fā)展。

　　綜合來看，近期公路行業(yè)表現(xiàn)出來的風(fēng)險(xiǎn)其實(shí)質(zhì)為短期內(nèi)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。公路行業(yè)對我國國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有不可替代的作用，未來這一行業(yè)還將繼續(xù)穩(wěn)步發(fā)展，短期內(nèi)這一行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)大規(guī)模爆發(fā)的可能性并不大。隨著金融市場逐步成熟，地方政府融資機(jī)制逐步完善，公路行業(yè)盈利能力增強(qiáng)，這些風(fēng)險(xiǎn)都將逐步被化解。

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