人民幣匯率大起大落 匯率形成機(jī)制需"去美元化"

2011年年底以來，人民幣匯率經(jīng)歷了較大幅度的震蕩。人民幣匯率大起大落與匯率形成機(jī)制有很大關(guān)系。事實證明，盯住價值顯著疲軟的“貨幣錨”可能隱藏著非常大的風(fēng)險。

人民幣近一個月以來的持續(xù)走高與全球流動性寬松的大背景相關(guān)。面對債務(wù)持續(xù)飆升的局面，發(fā)達(dá)國家央行在不到一個月的時間里相繼展開前所未有的量化寬松競賽。尤其是美聯(lián)儲開放式QE3，可能導(dǎo)致2013年底美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表飆升至4萬億美元。受外部流動性的影響，今年10月份以來，人民幣即期匯價連續(xù)走高，中間價連續(xù)數(shù)日大幅攀升。近日，人民幣兌美元即期匯率更是連續(xù)觸及日浮動區(qū)間上限，這不僅是人民幣擴(kuò)大浮動匯率期間至1%以后的連續(xù)“漲?！?，也是1994年人民幣匯改以來的最高紀(jì)錄。

盡管中國貿(mào)易順差上月再度擴(kuò)大，同時人民幣匯價持續(xù)走高，但中國央行沒有采取強(qiáng)力措施從商業(yè)銀行回購美元以平抑人民幣升值壓力，這是近年來罕見的，這說明人民幣匯率升值的主要動因仍然來自于外部資金短期的套利套匯驅(qū)動。

進(jìn)一步分析，人民幣波動與美元價值波動緊密相關(guān)。自去年10月以來，作為全球“貨幣錨”的美元“雙向波動”幅度加大美元指數(shù)最低至76.48，最高至84.02，大部分時間段處于強(qiáng)勢區(qū)間。受此影響，今年上半年人民幣兌美元走勢偏弱甚至出現(xiàn)階段性貶值，而今年三季度以來，美國年底“財政懸崖”臨近，以及QE3使美元全線承壓，美元指數(shù)回落至年初水平，人民幣也由此重拾升勢。

再者，香港、倫敦、新加坡已經(jīng)或者準(zhǔn)備建立起人民幣離岸市場，但對人民幣國際地位提升而言，由于無法滿足金融市場和金融產(chǎn)品的廣度和深度，自然無法把人民幣計價金融資產(chǎn)納入真實匯率當(dāng)中，也就無法通過匯率直接反映的金融資產(chǎn)收益吸引國際投資者更偏好使用人民幣，并賦予超越人民幣匯率單邊升值的更大投資功能。

今年以來，不止是人民幣匯率上演了“過山車”走勢，其他新興市場貨幣都經(jīng)歷過“從冬到夏”演變。當(dāng)前全球匯率的亂局只不過是美元霸權(quán)的另一種體現(xiàn)。事實上，20世紀(jì)下半葉以來被稱為“美元世紀(jì)”，很大程度上是因為當(dāng)今全球市場體系的許多規(guī)則和制度的制定都與作為“世界貨幣”的美元密切相關(guān)，從而形成了所謂的“中心—外圍”結(jié)構(gòu)。美元是世界貨幣體系的“中心”，而其他出口型和資源型國家都是外圍國家，這些國家貨幣大都盯住美元，貨幣政策的自主性嚴(yán)重被削弱。不平衡的貨幣政策，不僅使大多數(shù)國家的國際購買力與國內(nèi)購買力背離，面臨“對外升值，對內(nèi)貶值”的窘境，也加劇了全球貿(mào)易的不平衡，利益更多地由核心國享受，而風(fēng)險更多地由外圍國家承擔(dān)。因此，如何漸進(jìn)地與美元“脫鉤”，推進(jìn)“去美元化”進(jìn)程，增強(qiáng)各國貨幣獨立性已經(jīng)成為國際社會的共識。

人民幣自身也面臨相似壓力。目前，在對多種別國貨幣交易中，人民幣對其他幣種的交易方式以美元交易做市商和美元為中介進(jìn)行，其匯率中間價形成方式也均采用當(dāng)日人民幣對美元匯率中間價以及美元對該幣種匯率套算形成。這使得人民幣估值和發(fā)行在很大程度上受制于美國的貨幣政策，難以判斷人民幣本身的價值所在，不易形成真實的匯率價格，也無法對持有人民幣建立一個穩(wěn)定的預(yù)期，更難以獲得人民幣的自主定價權(quán)。

擺脫人民幣被美元牽制的局面，首要的是要擺脫盯住美元或者盯住現(xiàn)有國際貨幣的模式，提升人民幣計價金融資產(chǎn)在人民幣真實匯率中的地位。這就需要央行能夠更加靈活地在債券市場上“吞吐貨幣”，更多地發(fā)揮在岸金融市場特別是在岸債券市場的作用。國際經(jīng)驗表明，極富深度、廣度的在岸債券市場“池”，是一國經(jīng)濟(jì)潛力的重要體現(xiàn)，也是現(xiàn)有國際貨幣依賴的匯率“錨”。目前主要國際貨幣如美元、歐元、日元、英鎊等，其國內(nèi)無不具有與GDP規(guī)模相匹配的債券市場，國際清算銀行的數(shù)據(jù)顯示，截至2011年底，國內(nèi)債券存量與GDP之比指標(biāo)，美國為174.46%、歐元區(qū)德法意西四國平均水平為114.65%、日本為248.03%、英國為74.95%，而我國僅為45.28%。

因此，進(jìn)一步推動匯率市場化改革，進(jìn)一步提升人民幣投資和計價功能，需要中國金融和債券市場規(guī)模增大，更需要金融深化同步進(jìn)行。風(fēng)險孕育著機(jī)遇，加快推動中國金融深層次改革正當(dāng)其時。

來源：中國證券報

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