經(jīng)濟(jì)趨弱 “猴市”料震蕩下行

　　經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)或繼續(xù)下滑

　　中國(guó)證券報(bào)：4月PMI數(shù)據(jù)繼續(xù)驗(yàn)證經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇，需求端依舊比較疲弱，接下來(lái)經(jīng)濟(jì)將如何運(yùn)行？經(jīng)濟(jì)會(huì)否再度進(jìn)入去庫(kù)存周期？其對(duì)市場(chǎng)還能起到“托底”效應(yīng)嗎？

　　鄧二勇：基本面仍會(huì)進(jìn)一步走弱。雖然由于基期效應(yīng)，二季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)會(huì)有反復(fù)，但近期公布的數(shù)據(jù)顯示需求端很疲弱，而政策面似乎更看重中期目標(biāo)，因而數(shù)據(jù)繼續(xù)走弱將是大概率事件。

　　當(dāng)前，經(jīng)濟(jì)剛剛步入被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存的周期，馬上出現(xiàn)去庫(kù)存還比較難。不過，隨著經(jīng)濟(jì)基本面的下滑，遠(yuǎn)期經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)去庫(kù)存將是大概率事件。需要注意的是，在潛在經(jīng)濟(jì)增速下行沒有改變的背景下，庫(kù)存下行是向均衡狀態(tài)調(diào)整的正常變動(dòng)。因此，除非出現(xiàn)去庫(kù)存過猛的現(xiàn)象，否則基本面很難對(duì)市場(chǎng)構(gòu)成支撐。即使出現(xiàn)快速去庫(kù)存的情況，市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)的反彈也只能定義為向下調(diào)整的中繼。

　　姜超：中國(guó)經(jīng)濟(jì)環(huán)比持續(xù)下滑，只是在低基數(shù)效應(yīng)下同比穩(wěn)定。4月中采PMI反季節(jié)下降至50.6%，匯豐PMI預(yù)覽值下降至50.5%，結(jié)合4月PMI購(gòu)進(jìn)價(jià)格的大幅下降來(lái)看，4月經(jīng)濟(jì)環(huán)比回落已成定局。PMI新訂單指數(shù)回落，特別是出口訂單降幅較大，反映出內(nèi)需偏弱外需轉(zhuǎn)差；而在生產(chǎn)資料價(jià)格下跌的背景下，短期庫(kù)存回補(bǔ)的希望又比較渺茫。前瞻地看，鑒于4月末油價(jià)出現(xiàn)大幅下調(diào)，5月工業(yè)增加值環(huán)比增速也不容樂觀。我們下調(diào)二季度GDP增速至7.7%，與一季度持平，不排除后續(xù)數(shù)據(jù)低于預(yù)期的可能，預(yù)計(jì)全年GDP增速為7.6%。

　　增量資金進(jìn)場(chǎng)尚需等待

　　中國(guó)證券報(bào)：近期，A股劇烈波動(dòng)，“猴市”特征趨濃，多方嘗試進(jìn)攻的砝碼，無(wú)非是增量資金進(jìn)場(chǎng)的預(yù)期。在債市風(fēng)暴持續(xù)的背景下，股市吸引增量資金入場(chǎng)的概率有多大？

　　鄧二勇：前期影響市場(chǎng)的因素，主要來(lái)自于資金預(yù)期的短期波動(dòng)。我們堅(jiān)持經(jīng)濟(jì)基本面是市場(chǎng)表現(xiàn)的決定性因素，資金預(yù)期只能令市場(chǎng)表現(xiàn)短期脫離基本面。

　　根據(jù)我們對(duì)周邊國(guó)家市場(chǎng)的研究，在沒有基本面配合的情況下，即使政策開閘，外資也不會(huì)入場(chǎng)。在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)好以前，股市對(duì)于增量資金的吸引力有限。

　　姜超：近期人民幣小幅升值，海外資金持續(xù)流入，央行并未全部對(duì)沖，國(guó)內(nèi)流動(dòng)性依舊充裕。外匯局公布的一季度外匯儲(chǔ)備增加1570億美元，扣除552億美元的經(jīng)常項(xiàng)目以及294億美元的外商直接投資之后，金融資本流入約724億美元。4月份人民幣仍在升值，海外資金流入的趨勢(shì)仍未改，加上4月份央行凈投放1000億元，短期國(guó)內(nèi)資金面依然充裕。

　　需要指出的是，近期債市的監(jiān)管風(fēng)暴主要是限制債券需求，從某種程度上看，債市的監(jiān)管風(fēng)暴只是擠出了違規(guī)資金，而不能將債市資金真正擠出。

　　經(jīng)濟(jì)負(fù)面預(yù)期漸成主流

　　中國(guó)證券報(bào)：梳理當(dāng)前A股的運(yùn)行環(huán)境，宏觀經(jīng)濟(jì)難有驚喜，政策面又偏中性，市場(chǎng)預(yù)期將如何演繹？經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇偏弱的預(yù)期會(huì)占據(jù)主導(dǎo)地位嗎？

　　鄧二勇：由于低基數(shù)因素，二季度數(shù)據(jù)可能會(huì)有反復(fù)，但是我們認(rèn)為經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇偏弱的預(yù)期會(huì)占據(jù)主導(dǎo)地位。年后反復(fù)的草根調(diào)研和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)對(duì)于預(yù)期的反復(fù)打擊，將使市場(chǎng)在經(jīng)濟(jì)走勢(shì)上逐漸形成一致的負(fù)面預(yù)期?？傮w來(lái)看，我們認(rèn)為二季度市場(chǎng)將會(huì)呈現(xiàn)震蕩下行的態(tài)勢(shì)。

　　姜超：二季度海外市場(chǎng)仍以寬松預(yù)期為主導(dǎo)。國(guó)內(nèi)方面，二季度經(jīng)濟(jì)及通脹將保持平穩(wěn)態(tài)勢(shì)，政府能否忍住刺激沖動(dòng)、調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、化解金融風(fēng)險(xiǎn)將是主要看點(diǎn)。我們判斷CPI短期仍將運(yùn)行于3%以下低位，而PPI則大幅下滑。4月監(jiān)測(cè)的食品價(jià)格環(huán)比穩(wěn)定，我們預(yù)計(jì)4月CPI為2.3%。目前蔬菜價(jià)格環(huán)比出現(xiàn)反彈，對(duì)應(yīng)5月CPI約為2.7%。4月監(jiān)測(cè)的生產(chǎn)資料價(jià)格環(huán)比出現(xiàn)顯著回落，我們預(yù)計(jì)4月PPI環(huán)比下降0.4%。此外，基于油價(jià)下調(diào)，以及全球大宗商品價(jià)格大幅下跌的影響，我們預(yù)計(jì)5月PPI環(huán)比下跌0.4%，5月PPI同比仍在-2.5%左右的低位。

　　近期國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)下調(diào)中國(guó)評(píng)級(jí)，理由是貨幣余額和GDP的比值過高，貨幣對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)下降，而對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)的貢獻(xiàn)顯著上升，因此我們必須改變投資信貸驅(qū)動(dòng)的增長(zhǎng)模式。

　　從近期政府的表態(tài)來(lái)看，管理層將以質(zhì)量和效益為中心，接受經(jīng)濟(jì)增速的下滑，約束投資信貸的擴(kuò)張，以化解金融風(fēng)險(xiǎn)。4月25日高層會(huì)議指出，一季度我國(guó)經(jīng)濟(jì)開局平穩(wěn)，物價(jià)穩(wěn)定，宏觀政策要穩(wěn)住，基本否定了再次刺激經(jīng)濟(jì)的可能性。會(huì)議還提出要防范金融領(lǐng)域潛在風(fēng)險(xiǎn)，抓緊建立規(guī)范的地方政府舉債融資機(jī)制，也否定了增加信貸刺激地方投資的可能。另外，會(huì)議還提出以提高經(jīng)濟(jì)發(fā)展質(zhì)量和效益為中心，推進(jìn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)，堅(jiān)決抑制產(chǎn)能過剩和重復(fù)建設(shè)，大力發(fā)展綠色和服務(wù)消費(fèi)，這意味著消費(fèi)和產(chǎn)業(yè)升級(jí)將是未來(lái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重點(diǎn)，而過剩投資將不受待見。

　　從一季度信貸投放的數(shù)據(jù)來(lái)看，一季度和投資相關(guān)的企業(yè)貸款增速?gòu)?4.5%下降至14.2%，而和消費(fèi)相關(guān)的居民貸款增速?gòu)?8.6%上升至21.3%，銀行貸款結(jié)構(gòu)的變化有利于消費(fèi)，不利于投資。一季度水利交運(yùn)等基建相關(guān)貸款增速仍在低位，再加上對(duì)平臺(tái)融資的規(guī)范，表明基建投資上升空間不大，難以撬動(dòng)整體投資的上行。

　　券商股難成先鋒

　　中國(guó)證券報(bào)：每輪反彈行情，市場(chǎng)總有一個(gè)領(lǐng)軍人物：1949點(diǎn)以來(lái)的反彈，銀行股成為當(dāng)之無(wú)愧的龍頭；而在近期的震蕩格局中，券商股卻上演“搶跑”行情。券商股異動(dòng)的背后有何玄機(jī)？該板塊能否成為市場(chǎng)的領(lǐng)軍者？

　　鄧二勇：近期券商股的異動(dòng)可能更多源于季報(bào)行情，但是二季度市場(chǎng)并不支持券商業(yè)績(jī)的持續(xù)改善，該板塊很難起到銀行股所起到的作用，畢竟券商板塊的市值較銀行小得多。在整體市場(chǎng)走勢(shì)并不明朗的條件下，券商能否再度逞強(qiáng)，主要依賴于金融制度和業(yè)務(wù)的進(jìn)一步創(chuàng)新和放松。

　　羅毅：券商股近期走強(qiáng)的原因有兩方面：一是一季度業(yè)績(jī)回暖凸顯創(chuàng)新業(yè)務(wù)的實(shí)質(zhì)效益，一季度全行業(yè)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)140.2億元，同比增長(zhǎng)47%，凈利率達(dá)34%；二是資產(chǎn)證券化、債務(wù)融資工具等新政策的推出，券商的發(fā)展空間進(jìn)一步得到拓寬，這給市場(chǎng)更高的預(yù)期，而5月的創(chuàng)新大會(huì)也使得市場(chǎng)對(duì)券商的關(guān)注度再次提升。

　　我們非?？春煤笃谌贪鍓K，該行業(yè)全年的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)趨勢(shì)已經(jīng)確定，以融資融券為代表的資本中介業(yè)務(wù)進(jìn)入大發(fā)展時(shí)期，后續(xù)的股權(quán)質(zhì)押式回購(gòu)也即將推出，未來(lái)兩者合計(jì)貢獻(xiàn)收入占比將超過20%。從行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)看，管制放松、業(yè)務(wù)創(chuàng)新的潮流不可逆轉(zhuǎn)，證券公司處在盈利模式升級(jí)的長(zhǎng)期過程中，催化劑會(huì)持續(xù)出現(xiàn)。從行業(yè)環(huán)境來(lái)看，資本市場(chǎng)的改革深化也將為券商帶來(lái)制度紅利，綜合而言，券商股將有機(jī)會(huì)獲得超越指數(shù)的收益。

　　近期，市場(chǎng)波動(dòng)劇烈，指數(shù)進(jìn)入“上躥下跳”的猴市階段。最新公布的4月匯豐PMI繼續(xù)驗(yàn)證經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇較為疲弱。長(zhǎng)江證券首席策略分析師鄧二勇表示，資金預(yù)期只能令市場(chǎng)表現(xiàn)短期脫離基本面，決定市場(chǎng)最終走向的仍是經(jīng)濟(jì)基本面；海通證券首席宏觀分析師姜超指出，管理層再次推出刺激經(jīng)濟(jì)舉措的概率極小，二季度經(jīng)濟(jì)增速或繼續(xù)下滑；招商證券金融行業(yè)首席分析師羅毅則表示，券商全年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)可期，該板塊有望獲得超越大盤的收益。

來(lái)源：中國(guó)證券報(bào)

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