短時沖擊消退 債市或入平穩(wěn)期

　　由于固定收益證券的特性，債券市場行情一般較為平穩(wěn)。然而，在剛剛過去的4月，債市卻表現(xiàn)得如股市一般嬗變，政策、基本面等多種因素，導致收益率走勢跌宕起伏。而在債券收益率經(jīng)歷了先下后上再下的反復之后，短期沖擊因素正在淡化。市場人士認為，未來一段時間，債券市場可能進入相對平穩(wěn)的震蕩期，利率債宜偏重配置，信用債中的高等級品種相對更佳。

　　沖擊退潮

　　經(jīng)歷4月的劇烈動蕩，目前無論是代持監(jiān)管事件還是經(jīng)濟不及預期所形成的短時沖擊都正在淡化。

　　一方面，監(jiān)管風波的短時沖擊大部分已經(jīng)結束。此次債市監(jiān)管對行情的影響路徑主要有三條：迫使表外資產(chǎn)回表、去杠桿和債基遭遇贖回。而無論是贖回代持債券、降低杠桿還是應對贖回壓力，都意味著機構對現(xiàn)金需求上升。為獲得現(xiàn)金，一種方法是變現(xiàn)流動性較好的券種，如可轉(zhuǎn)債，二是在銀行間和交易所市場通過回購融資。正因如此，4月中下旬可轉(zhuǎn)債出現(xiàn)明顯調(diào)整，而銀行間和交易所回購利率均大幅走高。特別是，由于交易所融資更便利，回購交易量急劇上升，回購利率也超過了一般的月末水平。但可以看到，4月23日過后中證轉(zhuǎn)債指數(shù)基本走穩(wěn)，交易所GC007亦出現(xiàn)顯著回落，表明此次事件最猛烈的沖擊階段已經(jīng)過去。

　　另一方面，經(jīng)濟弱復蘇的邊際利多效應正在減弱。基本面之所以在4月兩度為債券市場提供支持，很重要的原因是，一再低于預期的數(shù)據(jù)迫使機構修正前期對經(jīng)濟過于樂觀的期望。而機構預期調(diào)整后，即便再有新的偏弱的數(shù)據(jù)公布，其對市場的影響也可能減弱。例如，5月初中采PMI和匯豐PMI終值公布，就沒能再推動收益率進一步下行。

　　回歸平穩(wěn)

　　當然，短時沖擊的消退并不意味著影響就此消除。相反，一些市場人士認為，監(jiān)管事件與經(jīng)濟弱復蘇仍將在很長一段時間內(nèi)影響行情。

　　未來監(jiān)管政策還有不確定性，且基金去杠桿壓力猶存。證監(jiān)會網(wǎng)站日前公布了新《基金管理辦法》征求意見稿，明確規(guī)定“基金的總資產(chǎn)不得超過凈資產(chǎn)的140%”。而基金一季報顯示混合債券型一級/二級基金綜合杠桿率為152%。國泰君安預計，未來由監(jiān)管帶來的基金去債券杠桿的壓力在400-600億元左右。申銀萬國進一步指出，表外杠桿表內(nèi)化對于債券需求的影響將是深遠的，未來債券市場尤其是中低評級債券需求將受到限制幾乎是確定的。

　　未來基本面對債市依舊存在支撐。4月份中采PMI和匯豐PMI均環(huán)比走差，表現(xiàn)弱于季節(jié)性，且多數(shù)分項指數(shù)下滑，指向經(jīng)濟復蘇偏弱。與此同時，在內(nèi)外需求偏弱的背景下，通脹風險尚不至于顯性化，市場預計4月CPI將在2.2%左右，整體宏觀環(huán)境仍有利于債市表現(xiàn)。

　　除此以外，公開市場到期流動性增多以及人民幣升值背景下外匯資金流入，均有利于維持銀行間市場相對寬松的流動性局面。

　　市場人士認為，無論是利率市場還是信用市場都可能進入一段相對平穩(wěn)的震蕩期。

　　利率偏配置信用重評級

　　利率市場對經(jīng)濟趨勢變化更敏感，且由于自身杠桿不高、流動性較好、風險較低，所受監(jiān)管事件影響有限。不過，一些機構認為，當前利率債估值已基本隱含了經(jīng)濟弱勢的預期。除非未來經(jīng)濟數(shù)據(jù)出現(xiàn)超預期下滑，否則利率債不具備明顯交易價值，利率市場以配置為主。

　　國泰君安債券報告指出，從監(jiān)管風波后10年期國債表現(xiàn)來看，3.4%的底部再度得以確認，目前利率債實際已處于平衡期，3年期金融債更具配置價值。光大證券分析師認為，中長期利率產(chǎn)品收益率調(diào)整風險較小，從配置角度可以繼續(xù)持有，相對于國債來說，政策性金融債的配置價值相對較高。

　　信用產(chǎn)品方面，機構普遍推薦高等級品種。如國泰君安表示，未來高等級仍將優(yōu)于低等級，理由是：首先，在經(jīng)濟持續(xù)低迷的背景下，信用風險在未來一兩個季度將有所上升，對于部分資質(zhì)較弱的低評級債仍需回避。其次，農(nóng)信社等機構在釋放代持資金后，其配債僅限于AA+及以上債券，未來高等級的需求仍將釋放。國泰君安認為，交易所信用債市表現(xiàn)可能優(yōu)于銀行間。海通證券亦表示，未來利率風險下降，對高評級債券更為有利。

來源：中國證券報 張勤峰

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