局部債務風險凸顯 新一輪排查山雨欲來

　　償債洪峰將至 地方平臺貸頂風冒進

　　今年初以來，受實體經(jīng)濟有效需求放緩等多重因素影響，不少商業(yè)銀行發(fā)放地方融資平臺貸款動力較強，規(guī)模呈現(xiàn)快速增長態(tài)勢。據(jù)統(tǒng)計，3.49萬億元地方融資平臺貸款將在未來三年內(nèi)到期，而2013年和2014年將迎來還款高峰期。

　　近期監(jiān)管層在多個場合表露出對地方融資平臺風險的擔憂：一方面銀行信貸償還壓力沒有減輕，另一方面非信貸“隱性”債務大量增加。而目前經(jīng)濟增長速度放緩，特別是在各地對房地產(chǎn)市場進行調(diào)控的背景下，地方政府還款能力難以明顯改善，且不排除局部地區(qū)出現(xiàn)債務危機的可能。

　　銀行業(yè)內(nèi)人士認為，目前商業(yè)銀行對于地方融資平臺貸款是“有保有壓”，堅持投向資質(zhì)優(yōu)良的平臺項目，尤其傾向于投向城鎮(zhèn)化建設相關項目。也有部分人士擔憂，一些地方融資公司打著城鎮(zhèn)化的旗號，因盲目擴大融資而增加信貸風險。據(jù)了解，監(jiān)管層可能正醞釀更大規(guī)模、更細化的地方政府債務“排查風暴”，出臺更嚴厲的監(jiān)管措施，最大程度控制風險。

　　“鉆空”城鎮(zhèn)化 20萬億投資需求涌動

　　銀監(jiān)會日前下發(fā)《中國銀監(jiān)會關于加強2013年地方融資平臺貸款風險監(jiān)管的指導意見》（下簡稱“10號文”），收緊了地方融資平臺公司的銀行融資渠道，但一些商業(yè)銀行從“10號文”中發(fā)現(xiàn)政策“松動”的跡象。

　　一位銀行業(yè)內(nèi)人士透露，該行總行將地方融資平臺貸款的2012年和2013年的監(jiān)管口徑進行對比，雖然沒有明確全面放松，但在一些方面有所松動。最直接的是，今年不再給商業(yè)銀行下達平臺貸款壓縮指標，而去年僅該行的全口徑融資平臺貸款余額就壓縮超過百億元。另外，總量控制中取消了“融資平臺貸款余額較2011年末不得增加”的具體要求。

　　上述人士告訴中國證券報記者，監(jiān)管層對于地方融資平臺的動態(tài)調(diào)整風險定性，今年也出現(xiàn)明顯變化。即地方融資平臺項目究竟是全覆蓋、基本覆蓋、半覆蓋還是無覆蓋，這在去年由各地方銀監(jiān)局認定改為由各商業(yè)銀行認定?！半m然監(jiān)管部門還是要求商業(yè)銀行審慎合理測算融資平臺自身現(xiàn)金流，并按季上報監(jiān)管機構(gòu)，但商業(yè)銀行在客戶選擇、貸款投向方面的自由度已相對擴大。”

　　也有銀行業(yè)內(nèi)人士發(fā)現(xiàn)，“10號文”中明確支持城鎮(zhèn)化建設融資，對于具體投向和細則并沒有進一步明確。一位國有大行信貸部人士坦言，“沒有細則就只能是各家商業(yè)銀行自己摸索，按照我們的思路，基礎設施建設、地方房地產(chǎn)等就是最直接、風險也最低的項目?！?/p>

　　上述國有大行人士表示，今年以來，各家商業(yè)銀行非常默契地對地方融資平臺貸款“稍微松動”，比如之前的平臺貸到期，銀行就把授信額度用在新的項目上，這和以往直接壓縮規(guī)模不一樣。而且，商業(yè)銀行也從以往的“聞平臺貸款色變”悄然轉(zhuǎn)變?yōu)椤胺e極布局、尋找客戶”?！昂?008年的情況不一樣，商業(yè)銀行現(xiàn)在重點選擇資質(zhì)優(yōu)良、省級以上、城鎮(zhèn)化相關的平臺項目?！?/p>

　　對于商業(yè)銀行態(tài)度的變化，交通銀行首席經(jīng)濟學家連平表示，一方面，商業(yè)銀行通過目前掌握的地方融資平臺貸款數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，雖然平臺存在風險隱憂，但普遍情況比較樂觀且不會引發(fā)系統(tǒng)性風險；另一方面，在城鎮(zhèn)化建設推動的大背景下，各地方政府的投融資需求空前旺盛。

　　一位接近監(jiān)管層的人士對中國證券報記者坦言，政策放松或是基于穩(wěn)增長的需要?！氨O(jiān)管層也希望商業(yè)銀行能夠有保有壓，如果全面封死貸款，那么地方融資平臺就可能出現(xiàn)重大風險?！?/p>

　　在剛剛過去的三個月時間里，各地方政府陸續(xù)出臺投資規(guī)劃。僅就目前各地已公布的數(shù)據(jù)而言，全國各省、市、區(qū)的固定資產(chǎn)投資總額已逾20萬億元，其中四川省為4.3萬億元、貴州省為1.7萬億元、廣西省為1.5萬億元、江西省為6694億元、廣東省為7869億元、云南省為3770.55億元。

　　地方擴大投資無疑需要強大的資金支持。國家信息中心經(jīng)濟預測部宏觀經(jīng)濟研究室主任牛犁表示，“20萬億元地方投資規(guī)劃，與為應對金融危機而實行的4萬億元投資計劃有本質(zhì)區(qū)別，該計劃是各地進行基礎設施建設、推進城鎮(zhèn)化進程的長期規(guī)劃。若后期出現(xiàn)資金鏈斷裂，則有可能引發(fā)局部性金融風險，加劇地方債務風險?！?/p>

　　記者了解到，最近兩年在云南、四川等地已相繼曝出融資平臺貸款還款違約問題，某些公路、基建等項目難以還本付息。

　　忐忑“迎大考” 3.49萬億平臺貸將到期

　　近期中央對融資平臺風險的關注度有所提高，主要擔憂地方債務擴張規(guī)模是源于換屆效應帶動的投資沖動。而今年我國20多個地區(qū)將經(jīng)濟增長目標定在10%及以上，而為了實現(xiàn)經(jīng)濟高增長，對地方政府而言，最直接有效的辦法就是擴大投資。由于從銀行獲得貸款受到嚴格監(jiān)管制約，導致融資平臺的非信貸渠道債務總量增幅較大，這其中的風險不容忽視，甚至不排除局部地區(qū)出現(xiàn)債務危機的可能。

　　“平臺貸款風險監(jiān)管依然面臨較嚴峻挑戰(zhàn)?！便y監(jiān)會主席尚福林在最近一次銀監(jiān)系統(tǒng)內(nèi)部會議上表示，今年地方政府在換屆完成后，極有可能產(chǎn)生新的投資沖動和較大規(guī)模投融資需求，從而使地方融資平臺貸款總量控制面臨較大壓力。

　　尚福林稱，貸款到期時間較為集中，財政代償壓力較大，預計共有3.49萬億元貸款將在未來三年內(nèi)到期。2012年末地方政府融資平臺貸款余額為9.3萬億元，已超過2012年地方本級財政收入的1.5倍，如果加上通過債券、信托等渠道融資的債務規(guī)模，這一比率將更高。

　　尚福林的擔憂并不是“空穴來風”，審計署資料顯示，2012年和2013年到期的額度分別約為1.8萬億元和1.2萬億元，合計占2010年底債務余額的28%左右。包括惠譽、穆迪等國際評級機構(gòu)則以“中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型可能面臨的波動以及不斷積聚的地方債務風險”為由，先后下調(diào)了中國主權(quán)信用評級和展望。

　　北大光華管理學院名譽院長厲以寧認為，中國經(jīng)濟面臨最大的風險在金融領域，而在城鎮(zhèn)化過程中尤其要注意預防金融風險。城鎮(zhèn)化過程中的過度借貸，將會促成金融方面危機的發(fā)生。

　　連平表示，雖然當前我國地方融資平臺貸款風險整體可控，也不會引發(fā)系統(tǒng)性風險，但從短期看，地方政府償債仍有壓力，短期還款高峰還沒過去，2013年和2014年將迎來還款高峰期。

　　他指出，在現(xiàn)有的融資平臺中，地市級以下的平臺縣或縣以下償債能力較弱。尤其是中西部地區(qū)，一方面經(jīng)濟結(jié)構(gòu)單一，收入來源有限；另一方面，國家對房地產(chǎn)市場進行調(diào)控，未來三四線城市房價有可能會出現(xiàn)一定程度回落，地方政府財政收入未來增長空間有限，從而可能發(fā)生償債困難，尤其是縣級以下新的地方融資平臺有這方面苗頭。

　　連平認為，在新型城鎮(zhèn)化發(fā)展趨勢下，一些地方為了獲得更多融資，以新型城鎮(zhèn)化為由，包括縣級以下開發(fā)區(qū)、鎮(zhèn)等也希望通過建立這種平臺來擴大融資。但由于較低層級政府的管理水平低、經(jīng)濟基礎弱、收入來源少、風險相對較大等，這可能會對某個地區(qū)本已不小的償債負擔帶來新的壓力，從而增加這一地區(qū)的平臺債務違約風險。另外，在目前的存量平臺中，有一部分融資主體的資產(chǎn)負債率在明顯上升，有的地區(qū)已達到80%以上。

　　監(jiān)管“出嚴招” 全口徑排查山雨欲來

　　日前召開的國務院常務會議在研究部署2013年深化經(jīng)濟體制改革重點工作時明確提出，要完善地方政府債務風險控制措施。

　　對于地方政府債務規(guī)模，國家審計署2011年發(fā)布的全國地方政府性債務審計結(jié)果顯示，截至2010年底，全國地方政府的相關債務達10.7萬億元。審計署副審計長董大勝曾表示，各級政府債務總規(guī)模目前不超過18萬億元。他還稱，“根據(jù)財政部提供的中央政府擔負的國債，再以2010年地方政府審計債務為基礎來推進，估計目前我國各地政府的負債規(guī)模應該在15萬億至18萬億元左右，而目前我國GDP為50多萬億元?！庇纱送扑?，目前我國地方政府債務約占GDP總量的35%左右。但是，財政部原部長項懷誠不久前透露，地方政府負債估計超過20萬億元。

　　專家表示，地方融資平臺的非信貸融資方式迅速發(fā)展，而這些債務規(guī)模目前并未有官方統(tǒng)計，未來更嚴格、更細化的全口徑排查或“山雨欲來”，并不排除推出更嚴厲監(jiān)管措施的可能。

　　德意志銀行大中華區(qū)首席經(jīng)濟學家馬駿認為，2009年以來，中國地方平臺債務上升到GDP的20%左右，一些地方出現(xiàn)償債風險。隨著監(jiān)管層收緊銀行對平臺貸款，從2012年開始，地方平臺轉(zhuǎn)向以信托貸款等方式的融資，地方債務風險開始以新的形式得到體現(xiàn)?！爸袊胤絺磸统霈F(xiàn)風險的原因，是由于大規(guī)模的地方融資需求與‘陽光融資渠道’（地方政府債和城投債）的嚴重錯配。”

　　馬駿表示，在不進行改革的情況下，中國政府的債務占GDP的比重，在2050年將超過100%。在一系列中央和地方的財政與金融關系，包括事權(quán)劃分、財權(quán)劃分、轉(zhuǎn)移支付、地方債務等問題中，地方債務最可能構(gòu)成系統(tǒng)性和宏觀風險問題。

　　連平指出，去年以來，城投債、信托計劃、短期融資券、中期票據(jù)等發(fā)行規(guī)?？焖僭鲩L。相對商業(yè)銀行來說，實施非信貸融資的非銀行機構(gòu)規(guī)模相對較小，大多數(shù)機構(gòu)的發(fā)展才剛剛起步，風險管理能力相對銀行較弱，非信貸融資過快發(fā)展有可能使風險快速累積并向銀行機構(gòu)轉(zhuǎn)移。

　　他預計，相關部門可能已經(jīng)著手開始新一輪全口徑排查，而且會從兩個方面著手，一是以地區(qū)為主體的債務規(guī)模，二是以平臺公司為主體的債務規(guī)模，監(jiān)管層一定要對規(guī)模大小做到心中有數(shù)。

　　專家觀點

　　北大光華管理學院名譽院長 厲以寧：“中國經(jīng)濟面臨最大的風險在金融領域，城鎮(zhèn)化過程中尤其要注意預防金融風險。金融風險主要來自于城鎮(zhèn)化過程中，地方投資的過剩和產(chǎn)能過剩所帶來的債務風險。城鎮(zhèn)化過程中的過度借貸，將會促成金融方面危機的發(fā)生?！?/p>

　　交通銀行首席經(jīng)濟學家 連平：“對融資平臺要長期保持清醒的頭腦和穩(wěn)健的政策，尤其是在新的城鎮(zhèn)化發(fā)展和政府換屆后的一段時期，應避免由于政策松動，導致平臺規(guī)模再次迅速增大，以審慎的態(tài)度始終注意控制總量的增長。應清醒地認識到，如同歐盟財政問題是由其基本政治經(jīng)濟制度所造成的一樣，融資平臺在中國也有其深刻的制度背景，從而有著強大的持續(xù)發(fā)展沖動，只要環(huán)境稍有改善就容易獲得迅速發(fā)展?！?/p>

　　財政部財科所所長 賈康：“除了對信托理財產(chǎn)品加以規(guī)范約束等等之外，還要更積極地推進金融綜合配套改革，使金融產(chǎn)品更多樣化，使金融的生態(tài)環(huán)境和市場的競爭更健康化。另外也必須肯定地方政府層面的融資是市場經(jīng)濟環(huán)境之下必然產(chǎn)生的需要，這些融資需要的滿足，必須得到相對應的陽光渠道和方式的回應。從中長期來看堵不如疏，制度建設、陽光融資這方面的工作要更加重視?！?/p>

　　德意志銀行大中華區(qū)首席經(jīng)濟學家 馬駿：“應該逐步建立以透明地方債為主體的、有自我約束機制的地方融資體系。將許多隱性負債，比如平臺債，轉(zhuǎn)化為公開的政府直接負債，以便早期就能識別和化解風險。而風險較大的地方融資平臺，債券市場會以比較高的乃至懲罰性的利率抑制其融資能力。應該首先由財政部對地方政府風險指標進行詳細分析，選擇一批償債能力達到標準的城市，允許發(fā)行市政債，從剛開始的十幾個城市，五年內(nèi)逐步擴大到近百個城市?！?/p>

　　清華大學中國與世界經(jīng)濟研究中心主任李稻葵：“中國地方債務問題應引起重視，要讓地方政府亮出家底，關鍵是讓地方政府編制資產(chǎn)負債表。如果要求所有地方政府馬上公開負債表難度較大，要一步一步來，關鍵要開始建立一個機制，從有條件的、經(jīng)營規(guī)范的地方開始進行。其最大的意義在于，讓地方政府明白，發(fā)展是可持續(xù)的，今天的發(fā)展不能以吃明天的午餐為代價?！?/p>

　　機構(gòu)看法

　　信達證券：“盡管10號文在邊際上并未收緊融資平臺貸款，但隔離風險條款中對城投債和融資平臺貸款的同時限制，將導致信托融資缺口無法填補，基建融資拐點或出現(xiàn)在二季度。根據(jù)基建投資的資金供給領先于投資數(shù)據(jù)1至2個季度的判斷，下半年或?qū)⒊霈F(xiàn)基建投資的拐點。”

　　光大證券：“地方政府融資平臺包括城投債對中國經(jīng)濟增長的貢獻功不可沒，在過去一段時間內(nèi)，地方政府投資總額是中央政府投資總額的10倍以上，而投資是中國經(jīng)濟增長最重要的推動力?！?/p>

　　長城證券：“監(jiān)管層對地方政府投資和平臺貸款政策進入更加嚴格的整頓規(guī)范周期，但主要著眼于優(yōu)化貸款投向結(jié)構(gòu)，控制平臺的總負債水平，而非刻意打壓總量，政策對地方政府投資的抑制和清理力度呈繼續(xù)加強趨勢?！?/p>

　　申銀萬國：“2013年銀監(jiān)會對平臺‘差異化管理’和‘全口徑負債統(tǒng)計’的新監(jiān)管思路，給信用債帶來需求和供應兩方面的隱憂，長期看會構(gòu)成信用市場的中期調(diào)整壓力。平臺的差異化管理方式可能使將來的融資平臺信用資質(zhì)也出現(xiàn)相應分化，市場也可以根據(jù)現(xiàn)金流覆蓋程度、負債率等綜合指標進行區(qū)分對待。”

　　華泰證券：“從債務來源的角度測算2010年以后的地方政府債務組成情況，主要有平臺貸款、城投債、中央代發(fā)地方債、信托公司的政信合作余額、保險資金基礎設施債權(quán)投資、券商資管和私募合作的BT代建債務融資、上級財政借款、其他借款等。2013年地方政府債務金額預計在16.3萬億元左右，地方政府債務余額占GDP比重大約是29%的水平?！?/p>

　　國海證券：“我國城投債暫無系統(tǒng)性風險，經(jīng)濟較發(fā)達、財政收入較高的區(qū)域有較強的信用保障能力。出于信用風險考慮，我們在甄選城投債時，應選取發(fā)行主體為經(jīng)濟較發(fā)達的地區(qū)。”

　　國信證券：“10號文要求壓縮縣區(qū)級平臺的貸款規(guī)模，同時加大貸款的清收力度，這將加大該類債券發(fā)行人的融資難度，最終增加債券的信用風險。從估值上看，當前縣區(qū)級城投與地級城投的信用利差在80bp左右，顯著低于2012年全年均值（115bp）和中位數(shù)（100bp）。我們認為，在估值偏離的狀態(tài)下，銀監(jiān)會對于縣區(qū)級平臺政策的改變將有可能成為縣區(qū)級平臺與高行政級別平臺間利差擴大的催化劑?！?/p>

來源：中國證券報 陳瑩瑩

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