利率市場化：第二只靴子的期待

　　1978年，十一屆三中全會拉開改革開放的序幕。彈指35年，被賦予重要改革期待的十八屆三中全會即將接棒。十八大后，履新總書記的習(xí)近平將離京調(diào)研的首站選在改革先鋒省份廣東，并在那里對改革提出希望，“敢于啃硬骨頭、敢于涉險灘，既勇于沖破思想觀念的障礙，又勇于突破利益固化的藩籬”。惟有了解改革從哪里起步，方可明白改革要向何處去。為此，我們擷取了財稅、金融、國企、城鎮(zhèn)化等改革史的重大片段，以期重新凝結(jié)改革的共識、重新凝聚改革的勇氣。

　　醞釀期

　　首次確定改革目標(biāo)

　　利率，從經(jīng)濟學(xué)角度來講，除了它本身就是資金的價格代名詞之外，它與價格之間的另一層淵源在于：一直以來，“利率”與“物價”一詞始終都是捆綁在一起的一對孿生詞匯。因此，談到我國利率市場的改革史，就不可避免地要觸及價格改革史。實際上，利率市場化的改革，還離不開利率體制的構(gòu)建，而關(guān)于這一點，還要從四大國有銀行從央行的分離開始談起。

　　在1978年改革開放前，我國實行的是“大一統(tǒng)”的銀行體制，中國人民銀行是惟一的金融機構(gòu)，它既承擔(dān)中央銀行的監(jiān)管責(zé)任，也開辦商業(yè)銀行的業(yè)務(wù)。

　　從1979年起，國家開始對金融體制進行改革，此后的五年間，中國農(nóng)業(yè)銀行、中國銀行、中國建設(shè)銀行和中國工商銀行相繼從中國人民銀行分離出來，單獨設(shè)立，保險公司、信托投資公司和城市信用合作社陸續(xù)成立。從1984年開始，中國人民銀行專門行使中央銀行職能，不再辦理針對個人和企業(yè)的金融業(yè)務(wù)，而是專門負責(zé)穩(wěn)定人民幣幣值和管理金融機構(gòu)。

　　中央銀行與商業(yè)銀行的分家，使得此后利率改革有了基本前提。但有了前提并不意味著改革就會立馬啟動，任何一項改革的啟動都需要足夠的動力去推動。

　　20世紀80年代初，我國有個非常流行的詞叫“價格雙軌制”，計劃內(nèi)生產(chǎn)的商品由計劃定價，計劃外生產(chǎn)的商品則由市場定價。定價方式不同，自然產(chǎn)生價差，于是就有套利的機會。許多人鉆起了空子，倒買倒賣，牟取價差。

　　到了1988年，政府提出“價格闖關(guān)”，想一步到位地全面放開物價，結(jié)束“價格雙軌制”。但由于多年來的價格控制，放開價格自然與漲價的傳言聯(lián)系在一起，搶購風(fēng)潮愈演愈烈。到1988年8月，許多人開始成群結(jié)隊地從銀行取出存款，涌進各個商店，搶購任何能夠保值的商品。進而演變成了全國性搶購風(fēng)潮，引發(fā)了嚴重的通貨膨脹。

　　中國人民銀行不得不兩次提高儲蓄利率，并開展保值、有獎儲蓄，將老百姓手里的錢重新吸收回來。到1990年，治理整頓工作有了成效，通貨膨脹已經(jīng)得到控制，但先前出臺的政策太過猛烈，留下了不小的后遺癥。搶購風(fēng)潮一過，人們的購買熱情迅速冷卻，市場變得疲軟不振，“急剎車”使經(jīng)濟增長猛地減緩下來，如同一架飛機一頭栽到地上。

　　這樣的教訓(xùn)，為后來的利率市場化改革埋下了伏筆。再加上當(dāng)時國際上利率市場化大潮迅速推進，也在一定程度上影響了我國的利率市場化改革的進程。

　　1992年，也就是鄧小平南巡那一年，面對國內(nèi)的經(jīng)濟金融形勢，我國確立了建立社會主義市場經(jīng)濟體制的改革目標(biāo)，要讓市場在資源配置中起基礎(chǔ)性作用，以此實現(xiàn)資源配置優(yōu)化。在當(dāng)年的中共“十四大”上，利率市場化改革歷史性地進入了改革大綱，首次提出建立“以市場資金供求為基礎(chǔ)，以中央銀行基準(zhǔn)利率為調(diào)控核心，由市場資金供求決定各種利率水平的市場利率的管理體系”。

　　“以中央銀行基準(zhǔn)利率為調(diào)控核心”這樣的改革目標(biāo)顯然仍有局限性，但卻首次提出了“以市場資金供求為基礎(chǔ)”，具有革命性的意義。

　　攻堅期

　　銀行間市場破冰

　　盡管“十四大”已經(jīng)確定了利率市場化改革的目標(biāo)，但在此后數(shù)年的時間里，推進進程卻相當(dāng)緩慢，直到1996年宏觀經(jīng)濟險些硬著陸，付出慘重代價之后的央行才終于啟動了利率市場化的實質(zhì)步伐。

　　并且在這一次啟動之后，我國利率市場化進程一直處于快速推進的狀態(tài)，直到2008年國際金融危機爆發(fā)?！?/p>

　　1992年之后，隨著改革開放的全面加速推進，我國的經(jīng)濟連續(xù)四年保持了10%以上的增速。成果雖然豐碩，但是代價同樣慘重，利率市場機制的缺失導(dǎo)致市場本身缺乏調(diào)節(jié)能力，宏觀經(jīng)濟迅速過熱，CPI于1993年1月刺穿10%之后一路節(jié)節(jié)高升，經(jīng)濟增長的大部分成果都被超高的CPI數(shù)據(jù)吞噬。

　　利率的過度管制顯然是導(dǎo)致當(dāng)時通脹驟增的元兇。

　　隨后幾年中的加息動作雖然遏制了可怕的通脹勢頭，但由于動作過猛，負面效應(yīng)也很快顯現(xiàn)。

　　企業(yè)融資成本的上升令經(jīng)濟增速出現(xiàn)快速回落勢頭，經(jīng)濟硬著陸風(fēng)險逐步顯現(xiàn)，央行于1996年5月1日又很快調(diào)轉(zhuǎn)槍頭宣布降息重新刺激經(jīng)濟。

　　在該次降息之后，面對著越來越大的經(jīng)濟硬著陸風(fēng)險，以及強制利率調(diào)控的失敗，央行終于邁出了歷史性的一步。

　　1996年6月1日，央行宣布放開銀行間拆借利率，拆借雙方可根據(jù)市場資金供求自主確定拆借利率，利率市場化進程邁出了實質(zhì)性的第一步。

　　萬事開頭難，邁出了第一步之后，利率市場化很快獲得較快推進，即便是其后的亞洲金融危機也沒能阻止這一步伐，一場由央行主導(dǎo)的自上而下的利率市場化改革在隨后幾年里快速推進。

　　很快，銀行間市場利率管制也逐步放開，實現(xiàn)了市場化定價，各種票據(jù)、國債以及一些政策性金融債市場獲得了自主定價資格。但整體而言，1998年之前，我國實現(xiàn)了銀行間市場和國債市場的利率市場化，對于最核心的商業(yè)銀行存貸款利率，卻一直沒有放開。

　　1998年，朱镕基上任國務(wù)院總理，在他的一系列大刀闊斧經(jīng)濟體制改革的背景下，利率市場化開始朝著深水區(qū)邁進。央行先后分三步允許金融機構(gòu)對小企業(yè)的貸款利率上浮幅度由10%擴大到20%，農(nóng)村信用社貸款利率上浮幅度由40%擴大到50%，大中型企業(yè)貸款利率最高上浮幅度10%不變。

　　雖然這只是一小步，但卻是貸款利率市場化的破冰之舉。此后，貸款利率上限的市場化有序推進。

　　然而，天有不測風(fēng)云，正當(dāng)我國利率市場化快速推進之時，一場突如其來的金融危機，令這項改革戛然而止。

　　2008年9月15日，雷曼兄弟的破產(chǎn)震動整個華爾街，金融危機的陰霾迅速擴散到全球，我國的GDP增長于當(dāng)年四季度突然放緩，國務(wù)院推出4萬億元的投資計劃救市。在當(dāng)時的背景下，繼續(xù)推進利率市場化改革，將加大金融危機中本已十分敏感和脆弱的銀行業(yè)經(jīng)營風(fēng)險，同時也將降低政府對整個經(jīng)濟宏觀調(diào)控效果的控制力，因此，利率市場化改革被暫停。

　　而這一停，就是四年。

　　決勝期

　　貸款利率先行

　　天下大勢，浩浩湯湯，順之者昌，逆之者亡。

　　市場化改革的大勢一旦確立，任何阻力最多只能耽誤事物發(fā)展的進程，卻左右不了事物自身運行的方向。盡管金融危機的陰霾令官方層面的利率市場化改革中斷了四年，但四年間，在一只看不見的手的微妙作用下，我國的利率市場正在悄然地發(fā)生著變化。

　　4萬億元投資之后，國內(nèi)的通脹從2010年開始抬頭，銀行大量發(fā)行理財產(chǎn)品，基金公司也大量發(fā)行各種基金……這些產(chǎn)品的出現(xiàn)，打破了原有以銀行定期存款為主的理財收益格局，在一定程度上變相實現(xiàn)了存款利率市場化，提升了中國的金融市場、貨幣市場、債券市場的相對自由化和市場化。

　　而與此同時，由于利率市場尤其是存款利率的管制并未放松，過低的利率使得老百姓不愿將手中的閑錢交給銀行，這也導(dǎo)致了銀行放貸能力受到較大限制，企業(yè)無法從銀行獲取發(fā)展所需資金。于是，全國各地形形色色的地下錢莊開始崛起，江浙尤其是溫州一帶的地下錢莊尤為活躍，最瘋狂的時候曾經(jīng)出現(xiàn)了“滿城借貸”和“人人都是食利者”的怪象。當(dāng)這種高利貸瘋狂到一定程度，民營企業(yè)很快就不堪重負，老板跑路事件頻發(fā)，民間資金鏈的崩裂一觸即發(fā)。為緩解這種局面，國務(wù)院啟動溫州金融改革，希望通過民間資金陽光化來緩解畸形的利率市場格局。

　　其實，地下錢莊只是利率不對稱管制之下的縮影之一。雷曼兄弟破產(chǎn)后短短的兩個月內(nèi)，央行連續(xù)四次降息累計180個基點，以應(yīng)對國際金融危機的沖擊。降息之后，在4萬億元投資推波助瀾下，國內(nèi)物價漲幅很快刺穿了當(dāng)時央行劃定的2.52%一年期存款基準(zhǔn)利率，大量的民間資金不愿進入銀行坐等貶值，轉(zhuǎn)而瘋狂炒作物價進行投機牟利，房價暴漲，甚至大蒜、土豆等也成了炒作對象，一時間“豆你玩”、“蒜你狠”等漲價風(fēng)潮蔓延。在這樣的背景下，發(fā)改委和物價部門充當(dāng)了控通脹的先鋒，大量的企業(yè)先后受到約談，被政府部門要求禁止或延緩漲價計劃。

　　隨著金融危機影響的消散，新一輪利率市場化改革再度起航。2012年6月8日和7月6日，央行先后允許金融機構(gòu)存款利率上浮區(qū)間擴大到基準(zhǔn)利率的1.1倍，貸款利率下浮區(qū)間擴大到基準(zhǔn)利率的0.7倍，我國利率市場化邁出了重要一步。

　　今年7月，中國人民銀行全面放開人民幣貸款利率管制，距離告別利率管制時代、實現(xiàn)利率市場化僅剩一步之遙：放開對存款利率的管制。至此，我國利率市場化的貸款端改革已然修成正果，貸款利率徹底實現(xiàn)了市場化。

　　從“十四大”開始明確提出利率市場化改革，到今天，我國的利率化改革之路已經(jīng)走了21年，而我國的利率市場化離最后成功僅差一步之遙，即存款利率的徹底市場化。

　　有人認為，貸款利率市場化是最難啃的一塊骨頭，因為存款利率上限的放開可能導(dǎo)致銀行過度競爭，引發(fā)風(fēng)險，改革難度最大，各國利率市場化的完成均以存款利率上限放開為標(biāo)志。 因此，在即將召開的十八屆三中全會上，新一屆的政府將以什么樣的勇氣去面對這最后一道難關(guān)，值得期待。

　　問路未來十年

　　存款利率市場化何時推進

　　經(jīng)歷了20余年曲折漫長的改革歷程，時到今日，我國的利率市場化僅剩存款利率上限放開這“驚險一躍”。如何將這場重頭戲演繹得盡善盡美，確保萬無一失，正在考驗著央行、金融機構(gòu)的智慧。

　　■ 一步到位還是循序漸進？

　　利率市場化現(xiàn)在還剩下最后一步，即存款利率何時放開。經(jīng)過前期近20年的開放，銀行貸款利率已經(jīng)完全實現(xiàn)了市場化定價，但在存款利率方面仍然只實現(xiàn)了有限的市場化，只允許銀行在基準(zhǔn)利率基礎(chǔ)上最高上浮10%，因此，市場上現(xiàn)在鼓吹的利率市場化，實際上也就是希望央行打開存款利率10%這一最后的限制。

　　目前多數(shù)分析人士認為，存款利率放開需要存款保險制度、大額可轉(zhuǎn)讓存單等輔助機制的出臺，但實際上，從今年以來周小川的表態(tài)看，存款保險制度的推出已經(jīng)沒有障礙，大額可轉(zhuǎn)讓存單的推出也只是技術(shù)性問題，宏觀經(jīng)濟的承受能力才是問題的癥結(jié)所在。根據(jù)國外利率市場化歷史和經(jīng)驗，利率市場化一般都會推高市場利率，這一點在我國同樣不例外：今年我國央行允許存款利率上浮10%，大量銀行為吸收存款選擇將存款利率一浮到頂，如果10%的限制放開，銀行間存款利率無疑會出現(xiàn)更大幅度的上浮，而這種上浮的成本也最終必將轉(zhuǎn)嫁到融資企業(yè)身上，推高貸款利率，加大企業(yè)融資成本。

　　存款利率的市場化到底以何種形式實現(xiàn)，是一步到位，還是循序漸進？大部分專家認為，激進的改革可能會導(dǎo)致失敗，尤其是現(xiàn)有的經(jīng)濟基礎(chǔ)回穩(wěn)不夠明朗的背景下，貿(mào)然一步到位，可能令宏觀經(jīng)濟面臨不可承受之重，尤其是我國銀行信貸主導(dǎo)的社會融資體系下，存款利率的市場化步伐一定要適度。

　　2012年以來，我國GDP增速再度明顯放緩，直到現(xiàn)在未現(xiàn)明確復(fù)蘇勢頭，何時推進存貸利率的市場化，需要勇氣，更需要時機。

　　■ 新風(fēng)控體系如何搭建？

　　由于利差貢獻了我國銀行業(yè)80%的利潤，利率市場化之后，將對銀行業(yè)的經(jīng)營帶來巨大的沖擊，銀行倒閉或?qū)⒉豢杀苊?，因此如何控制風(fēng)險，既考驗著銀行管理層的智慧，也考驗著監(jiān)管層的智慧。

　　對于央行和銀監(jiān)會而言，利率市場化之后，由于放松了對銀行定價的管制，如何重新構(gòu)建一個新的風(fēng)險管理體系，也是一個亟待解決的問題。1980年開始，美國啟動大尺度的利率市場化，其直接后果是：當(dāng)年美國倒閉銀行家數(shù)突破兩位數(shù)，并與日俱增，1989年達到創(chuàng)紀錄的531家。

　　同樣的問題在中國也不可避免，防止利率市場化之后的銀行業(yè)系統(tǒng)風(fēng)險，尤其是如何化解“大而不倒”的問題，是央行和銀監(jiān)會面前的一道難題。 在中國人民大學(xué)財政金融學(xué)院副院長趙錫軍看來，金融改革是一項系統(tǒng)工程，每一步都需要很多準(zhǔn)備。一旦放開全面競爭，就將有競爭失敗的機構(gòu)退出行業(yè)。這些失敗機構(gòu)的存款人如何避免無辜受損需要某種機制。這就是現(xiàn)在正在做的存款保險制度。

　　同樣，銀行本身風(fēng)控問題也不容忽視。

　　中央財經(jīng)大學(xué)中國銀行業(yè)研究中心主任郭田勇表示，利率完全實現(xiàn)市場化以后，商業(yè)銀行在流動性管理上還是有一些困難，比如說一家銀行比另一家利率高，有可能導(dǎo)致存款搬家，給銀行流動性帶來沖擊。利率市場化無疑將對商業(yè)銀行產(chǎn)生重要影響，在金融脫媒趨勢下，存款利率一旦放開，銀行面臨的利率風(fēng)險顯著上升，將對整個銀行體系尤其是中小銀行經(jīng)營帶來明顯挑戰(zhàn)。

　　連平指出，銀行業(yè)將面臨盈利下降、風(fēng)險增大、流動性管理難度增加、定價能力提升等各方面的挑戰(zhàn)，銀行業(yè)需要調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)、改變收入結(jié)構(gòu)、嘗試綜合化和國際化經(jīng)營等方面來加以應(yīng)對，并著力提升定價能力、流動性管理和風(fēng)險管理的能力。

來源： 北京商報

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