專家展望2014年投資：是個(gè)不算困難的年份

　　2013年的股票市場(chǎng)表現(xiàn),可以用“一半是海水,一半是火焰”來形容。主板指數(shù)差強(qiáng)人意,創(chuàng)業(yè)板則創(chuàng)造了歷史上第四高的年度指數(shù)漲幅。銀行、鋼鐵、有色、煤炭等行業(yè)估值繼續(xù)下沉,而傳媒、信息等行業(yè)漲幅驚艷,大眾消費(fèi)、醫(yī)藥、家電等行業(yè)也表現(xiàn)不俗。相比2011年的蕭殺和2012年投資機(jī)會(huì)的轉(zhuǎn)瞬即逝,2013年的市場(chǎng)顯得慷慨,給我們奉獻(xiàn)了一個(gè)“結(jié)構(gòu)性牛市”。

　　2013年的最大看點(diǎn),是起步于這一年的改革大計(jì)。隨著十八屆三中全會(huì)的召開,全面改革方案已和盤推出,宏偉的改革方案以“讓市場(chǎng)起決定性作用”作為靈魂式綱領(lǐng),令人振奮?；叵肫?978年的改革開放、1993年確立社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì),盡管具體方案需“摸著石頭過河”,但對(duì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的堅(jiān)持都使我們得以攻堅(jiān)克難。而這一次,再次強(qiáng)化了對(duì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的堅(jiān)定信仰,無疑為改革注入強(qiáng)大的成功基因。可以預(yù)見,2014年我們將見到一場(chǎng)“改革錦標(biāo)賽”,諸多改革措施密集出臺(tái),蔚為壯觀。

　　需要指出的是,盡管宏偉的改革計(jì)劃提升了我們對(duì)中國中長期經(jīng)濟(jì)增長的信心,降低了風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià),但我們?nèi)孕杵届o面對(duì)當(dāng)下的問題,并對(duì)改革可能付出的成本,有清醒的認(rèn)識(shí)。中國改革已進(jìn)入深水區(qū),已無法單純尋求“帕累托改進(jìn)”,而只有“卡爾多改善”,即改革盡管總體有利,但不是皆大歡喜,必須有得有失。換而言之,改革至少是以短痛換取長痛的過程,改革的不斷深入意味更多問題的暴露,有如刮骨療傷,不經(jīng)切膚之痛,難得長治久安。例如,中央整治三公消費(fèi)、推出八項(xiàng)規(guī)定,在糾偏部分干部行為的同時(shí),也影響了總體消費(fèi)增速,白酒上市公司股價(jià)也是一蹶不振;又比如,證監(jiān)會(huì)推出IPO新政,逐步過渡到注冊(cè)制,并加快多層次資本市場(chǎng)的建設(shè),此舉無疑加強(qiáng)了資本市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的力度,但短期也對(duì)高企的部分中小上市公司估值形成打壓;再比如,如果下決心規(guī)范地方政府的投融資行為,將有利于解決債務(wù)偏高的問題,但如果地方政府退出“GDP錦標(biāo)賽”,或會(huì)使經(jīng)濟(jì)增長短期受到拖累。總而言之,我們既要堅(jiān)定中長期經(jīng)濟(jì)增長的信心,也要重視短期需要付出的代價(jià),不能對(duì)短期的經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)過度樂觀。

　　回到有關(guān)市場(chǎng)的話題,筆者在2012年初曾以“迎著黑暗的隧道,不眨眼”來表達(dá)對(duì)市場(chǎng)的看法,現(xiàn)在,到改變觀點(diǎn)的時(shí)候了嗎?在回答這個(gè)問題之前,我們需要回顧是什么因素,讓我們身處“黑暗的隧道”,而今天,這些因素又在發(fā)生什么變化。這些因素包括:金融危機(jī)后的全球經(jīng)濟(jì)疲弱、中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型壓力及潛在增速下滑、產(chǎn)能過剩、經(jīng)濟(jì)加杠桿后債務(wù)率偏高等問題,我們需要做逐一的分析和考量。

　　首先,有關(guān)全球經(jīng)濟(jì)增長問題。越來越多的跡象表明,發(fā)達(dá)國家正逐步走出金融危機(jī)的陰影,經(jīng)濟(jì)逐漸恢復(fù)。全球經(jīng)濟(jì)龍頭美國的出口、消費(fèi)、房地產(chǎn)均穩(wěn)步復(fù)蘇,經(jīng)濟(jì)增長加速,就業(yè)狀況改善,股票市場(chǎng)節(jié)節(jié)攀升,出于對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的充足信心,美聯(lián)儲(chǔ)一周前決定削減QE規(guī)模。而在歐洲,各國也從歐債危機(jī)中恢復(fù)過來,從PMI等領(lǐng)先指標(biāo)看,歐洲正進(jìn)入穩(wěn)步復(fù)蘇的階段。幾年前,我們?cè)H歷08年全球金融危機(jī)和11年歐洲債務(wù)危機(jī),危機(jī)給全球經(jīng)濟(jì)帶來的創(chuàng)傷仍歷歷在目。因此,我們應(yīng)該慶幸歐美今天的恢復(fù),作為全球經(jīng)濟(jì)的火車頭,他們的復(fù)蘇將改變危機(jī)時(shí)期全球增長由中國獨(dú)自支撐的局面,除了少數(shù)“虛不勝補(bǔ)”的國家外,其余大多數(shù)國家都是受益的。對(duì)中國,當(dāng)然也是好消息。有人擔(dān)心中國這幾年由于匯率升值和勞動(dòng)力成本上升,已在出口領(lǐng)域喪失優(yōu)勢(shì),無法分享全球復(fù)蘇的成果。不過根據(jù)高善文博士的估算,盡管近年來面臨勞動(dòng)力成本上升以及匯率升值的挑戰(zhàn),中國出口份額占全球的比重卻沒有下滑,反而穩(wěn)中有升,說明我們出口部門的效率是在同步提升的,這保證了中國能夠分享全球復(fù)蘇的成果。

　　其次,中國經(jīng)濟(jì)面臨轉(zhuǎn)型壓力以及潛在增速下滑的問題。必須承認(rèn),經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型是一個(gè)十年以上的系統(tǒng)工程,中國經(jīng)濟(jì)迄今仍然面臨著巨大的轉(zhuǎn)型壓力,但也應(yīng)看到,中國經(jīng)濟(jì)增速經(jīng)過這幾年的下滑,已到達(dá)潛在增速的均衡區(qū)間,多位嚴(yán)謹(jǐn)學(xué)者用不同的方法進(jìn)行測(cè)算,都認(rèn)為中國在未來5年潛在增速應(yīng)在7%左右。筆者曾在2011年10月的一篇文章中用“列車降速轉(zhuǎn)彎”來形容中國經(jīng)濟(jì),借用當(dāng)時(shí)的比喻,我們今天的狀態(tài)則是,“速度已降得差不多了,但彎還沒轉(zhuǎn)完”。降速的完成代表“剎車效應(yīng)”的消失,企業(yè)收入、盈利下滑的壓力都會(huì)減輕。

　　第三,產(chǎn)能過剩的問題。中國經(jīng)濟(jì)于2007年達(dá)到產(chǎn)能擴(kuò)張的高峰,其后步入調(diào)整,盡管09年四萬億計(jì)劃以及2011年的小型刺激計(jì)劃,延緩了產(chǎn)能的去化,而且本輪產(chǎn)能去化疊加了潛在增速下滑、經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的結(jié)構(gòu)性因素,使問題更加曲折復(fù)雜。不過總體而言,產(chǎn)能去化主要是周期性的問題,隨著時(shí)間的推移,或部分落后產(chǎn)能退出導(dǎo)致供給收縮,或需求擴(kuò)張消除過剩。站在目前的時(shí)點(diǎn),我們自下而上的研究逐漸發(fā)現(xiàn),問題在逐步緩和,一些行業(yè)開始逐漸走出產(chǎn)能過剩的沼澤地,例如光伏、造船等行業(yè),產(chǎn)能的情況正在逐步好轉(zhuǎn)。我們有理由相信,按照目前的宏觀政策組合,在2014年我們將見到更多行業(yè)走出產(chǎn)能過剩的困局。

　　第四,經(jīng)濟(jì)杠桿率偏高及利率高企的問題。和以上三個(gè)領(lǐng)域相比,這是積極信號(hào)相對(duì)較少的領(lǐng)域。金融危機(jī)以來,我國的總體杠桿率從GDP占比160%上升到216%,而且還在持續(xù)增長。債務(wù)率偏高顯然不是一個(gè)經(jīng)濟(jì)體的健康信號(hào),因?yàn)樗谀硞€(gè)臨界點(diǎn)可能會(huì)因?yàn)楫?dāng)期還本付息支出超過當(dāng)期現(xiàn)金流入而引發(fā)債務(wù)危機(jī),08年的美國、11年的南歐國家就是前車之鑒。以我國當(dāng)前的狀態(tài),警報(bào)似乎沒有解除,根據(jù)我公司孫明春博士的估算,未來三年,按照現(xiàn)有增長模式的推算,我們經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要180萬億的投資規(guī)模,這需要天量的融資來配套,無疑進(jìn)一步加劇債務(wù)的負(fù)擔(dān)。而在經(jīng)濟(jì)體中,廣泛存在著地方融資平臺(tái)等擁有準(zhǔn)政府信用的利率不敏感的主體,存在房地產(chǎn)這類資金耗散結(jié)構(gòu),其不斷擴(kuò)張的、軟約束的融資需求,對(duì)其他融資主體的需求形成擠出,對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)形成打擊。而伴隨著利率市場(chǎng)化的深入,“余額寶”們正不斷拉升銀行的負(fù)債成本,利差縮小的情況下,銀行面臨著資產(chǎn)、負(fù)債及業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的全面重構(gòu)壓力。所有這一切,似乎都處于一個(gè)不穩(wěn)定、非均衡的狀態(tài),種種不確定性也成為了可能的風(fēng)險(xiǎn)來源。理想的狀態(tài)是,各類主體都成為預(yù)算硬約束的主體,而經(jīng)過利率市場(chǎng)化,市場(chǎng)機(jī)制能夠?yàn)椴煌谙?、不同信用風(fēng)險(xiǎn)的主體準(zhǔn)確定價(jià),各類主體能以合理的價(jià)格平等獲得資本的資源。然而,我們今日的狀態(tài)離理想狀態(tài)還有相當(dāng)差距,既需要價(jià)格改革,又需要治理改善,令人想起1980年代需要“價(jià)格闖關(guān)”和“企業(yè)改革闖關(guān)”齊頭并進(jìn)的年代,實(shí)非一日之功。在剛剛結(jié)束的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議上,防控債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)被列為明年的六項(xiàng)工作重點(diǎn)之一,因此,這是2014年我們需要重點(diǎn)關(guān)注的領(lǐng)域,也是需要重點(diǎn)關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。

　　無論如何,懸在投資者頭上的四只靴子已有三只開始落地,因而,從中長期的視角看,2014年是個(gè)不算困難的年份。分部門看,海外的復(fù)蘇會(huì)帶動(dòng)出口的加速,根據(jù)高盛的測(cè)算,如果明年的真實(shí)出口增長能夠達(dá)到5%今年預(yù)計(jì)3%,則將貢獻(xiàn)1.2%的GDP增速,因此,明年出口或?qū)眢@喜;而由于今年政策因素導(dǎo)致的消費(fèi)低基數(shù),會(huì)使明年的消費(fèi)增速更加好看;投資上面,房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施投資可能會(huì)出現(xiàn)增速放緩,而由于放松管制和企業(yè)盈利改善的原因,民間投資及制造業(yè)投資會(huì)加速,總體上看明年應(yīng)該是個(gè)均衡偏好的年份,經(jīng)濟(jì)增速依然在7.5-8%的區(qū)間,但會(huì)落在區(qū)間上軌。

　　總體而言,2014仍然是結(jié)構(gòu)分化的年份,既要捕捉結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì),也要防范結(jié)構(gòu)性的風(fēng)險(xiǎn)。結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)一方面來自于受益于轉(zhuǎn)型的消費(fèi)、醫(yī)藥、信息、服務(wù)等長期穩(wěn)定增長的領(lǐng)域;另一方面還來自過剩產(chǎn)能出清、供求狀況轉(zhuǎn)好的行業(yè),尤其是那些供給收縮同時(shí)受益于全球復(fù)蘇需求擴(kuò)張的行業(yè);第三方面還來自于一些快速成長的行業(yè),雖然這些行業(yè)大部分屬于新經(jīng)濟(jì),今年的估值已被充分挖掘,因此增加了明年把握這類機(jī)會(huì)的難度。但我們不得不承認(rèn),我們?cè)谶M(jìn)入一個(gè)新的時(shí)代,這個(gè)時(shí)代呈現(xiàn)出移動(dòng)互聯(lián)、人人實(shí)時(shí)在線、以需定產(chǎn)、鏈接客戶、粉絲經(jīng)濟(jì)等新的概念和特征,不僅催生很多新的產(chǎn)業(yè),也在改造和摧毀著很多傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)。與之相關(guān),結(jié)構(gòu)性的風(fēng)險(xiǎn)來自產(chǎn)能過剩狀態(tài)沒有改善的行業(yè)、來自估值過高的偽成長,這類公司在IPO新政實(shí)施和多層次資本市場(chǎng)建設(shè)的推進(jìn)過程中,會(huì)現(xiàn)出原形,只有IPO新政及新三板擴(kuò)容進(jìn)入穩(wěn)態(tài)后,這類風(fēng)險(xiǎn)才算基本釋放;風(fēng)險(xiǎn)還來自于在新經(jīng)濟(jì)沖擊下不能及時(shí)調(diào)整策略,無力還手的行業(yè)和公司,這些公司將江河日下。

　　展望2014,或許仍會(huì)因新舊交替、正負(fù)能量交鋒而陰晴不定,但我們心里清楚,漫漫長夜已過大半,在黎明之前,哪怕仍身處黑暗,也可以做點(diǎn)什么了。

來源： 中國證券網(wǎng)　

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