巴曙松：余額寶提高利率市場化效率 孕育創(chuàng)新空間

　　參照美國貨幣市場基金的發(fā)展路徑，結(jié)合中國貨幣市場基金發(fā)展、利率市場化改革進程，我們認為，中國貨幣市場基金正在孕育成長與創(chuàng)新的空間，在以余額寶為代表的新型互聯(lián)網(wǎng)貨幣基金的推進下，中國利率市場化的進程正在形成“小額先行、加速推進”的獨特路徑。中國貨幣市場基金進入高速、高效發(fā)展階段，新一輪貨幣市場基金發(fā)展速度更快、便利程度更高、銷售媒介更直接，未來貨幣市場基金總規(guī)?？蛇_10萬億元。

　　結(jié)合國內(nèi)外貨幣市場發(fā)展經(jīng)驗，我們有如下啟示：

　　第一，中國貨幣市場基金市場仍存在孕育成長與創(chuàng)新的空間，企業(yè)現(xiàn)金管理需求是未來貨幣市場基金可以分食的另一塊巨大奶酪。

　　參照美國市場，在存款利率市場化期間貨幣市場基金相對規(guī)模最大時約占存款總量的十分之一。2013年末金融機構(gòu)人民幣信貸收支表顯示，中國個人存款47萬億元、單位存款52萬億元，合計99萬億元。按照美國利率市場化改革進程中貨幣市場基金占存款的比例，估算中國貨幣市場基金規(guī)模峰值：假設(shè)利差一直持續(xù)，僅考慮貨幣市場基金對個人存款的替代效應(yīng)，則貨幣市場基金總規(guī)模最高可達4.7萬億元；若考慮對單位和個人存款加總后的替代效應(yīng)，貨幣市場基金總規(guī)?？蛇_10萬億元。而2014年1月末，中國貨幣市場基金資產(chǎn)凈值9,107.03億元，即將邁入萬億大關(guān)。

　　中國的貨幣市場基金仍有創(chuàng)新空間，未來滿足不同細分需求的企業(yè)貨幣市場基金產(chǎn)品有望進入快速發(fā)展期；貨幣市場基金的支付功能也有待進一步完善。企業(yè)現(xiàn)金管理需求是未來貨幣市場基金發(fā)展的另一巨大市場。

　　此外，與中國現(xiàn)有的主流貨幣市場基金相比，美國的貨幣市場基金還具有簽發(fā)支票、轉(zhuǎn)賬付款等支付功能，中國貨幣市場基金未來仍有創(chuàng)新空間。

　　第二，在貨幣市場基金的推動下，中國利率市場化的進程正在形成”小額先行、加速推進”的獨特路徑。

　　美國利率市場化改革秉承“先長期、后短期，先大額、后小額”的原則，1961年首先面向個人和企業(yè)推出大額可轉(zhuǎn)讓存單，邁出了大額存款利率市場化改革第一步；1972年后貨幣市場基金出現(xiàn)并快速增長，實質(zhì)上實現(xiàn)了小額、活期存款利率市場化。目前中國已推出的大額可轉(zhuǎn)讓存單僅限銀行間市場的機構(gòu)投資者，個人和企業(yè)大額存款并未實現(xiàn)利率市場化，而貨幣市場基金快速發(fā)展率先實現(xiàn)了小額資金的利率市場化。中國規(guī)模最大的貨幣市場基金“余額寶”人均持有金額僅4,307元，顯示目前中國的貨幣市場基金是典型的小額活期儲蓄替代品。

　　此外，中國利率市場化推進效率也更高。美國存款利率市場化耗時十余年，主要原因在于監(jiān)管政策的調(diào)整流程復(fù)雜、耗時長。目前，中國監(jiān)管部門整體上對互聯(lián)網(wǎng)金融有更為開放、包容的態(tài)度，以及來自銀行積極主動的應(yīng)對都將進一步加速利率市場化。因此，在利率市場化進程中，貨幣市場基金發(fā)揮著存款的“平行線產(chǎn)品”競爭作用。

　　第三，中國貨幣市場基金進入高速、高效發(fā)展階段，新一輪貨幣市場基金發(fā)展速度更快、便利程度更高、銷售媒介更直接。

　　在互聯(lián)網(wǎng)與金融業(yè)交叉融合等大環(huán)境下，貨幣市場基金設(shè)計更科學(xué)、交易更便捷、功能更完善，進入新一輪快速發(fā)展期。2013年四季報顯示，共有貨幣市場基金產(chǎn)品153只，資產(chǎn)凈值8,832億元，占基金總規(guī)模的30%。其中“余額寶”一只產(chǎn)品在成立的8個月內(nèi)規(guī)模激增至4,000億元，約占中國貨幣市場基金總規(guī)模的40%。

　　與前兩次貨幣市場基金的高速發(fā)展相比，這一次以互聯(lián)網(wǎng)為主要渠道的貨幣市場基金發(fā)展呈現(xiàn)新的特點。首先，發(fā)展速度更快。貨幣市場基金產(chǎn)品在基金行業(yè)總資產(chǎn)中的占比從2011年的14%增加到30%，兩年時間翻了一番。其次，便利程度更高。過去貨幣市場基金 1,000元起購；贖回時到賬時間T+1日至T+4日不等。在互聯(lián)網(wǎng)金融的帶動下，貨幣市場基金認購門檻低至1分錢；基金公司通過墊資等形式T+0實時到帳，真正實現(xiàn)貨幣市場基金現(xiàn)金替代功能；拓展信用卡還款、跨行轉(zhuǎn)賬、網(wǎng)上購物付款等新的支付功能。再次，銷售媒介更直接。傳統(tǒng)的貨幣市場基金購買以銀行、第三方理財?shù)却N渠道為主，投資者主動購買較少。2012年以來基金公司普遍重視基于互聯(lián)網(wǎng)的直銷平臺的建設(shè)，公司官網(wǎng)、手機客戶端、第三方支付平臺入口等新型直銷渠道上線，新增貨幣市場基金客戶中相當數(shù)量來自直銷渠道的主動購買。

　　此外，對于中國貨幣基金的發(fā)展，我們也有兩點建議：其一是貨幣市場基金多用于日常現(xiàn)金管理，或作為不同投資品種轉(zhuǎn)換期間的臨時資金存放，常被投資者視為安全產(chǎn)品而忽視風(fēng)險。貨幣市場基金管理人面臨投資者申贖帶來的風(fēng)險，對流動性管理水平有更高的要求，應(yīng)注意控制期限錯配敞口，充分估計可能出現(xiàn)的流動性缺口。其二是在貨幣市場基金快速擴張的背景下，儲蓄存款變身同業(yè)存款，“存貸比”達標正在成為不可能完成的任務(wù)。銀行無論放任“存款搬家”，還是將存款引入合作的貨幣市場基金，都面臨來自存貸比指標的壓力。如果繼續(xù)固守該指標，將進一步推動銀行扭曲的監(jiān)管套利行為。建議逐步引入更為動態(tài)的凈穩(wěn)定融資比率（NSFR）、全面流動性評估（CLAR）取代這一靜態(tài)指標。

來源： 中國經(jīng)濟網(wǎng)——《證券日報》

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