日本硅片龍頭未來(lái)五年產(chǎn)能已排滿！半導(dǎo)體供需或持續(xù)緊張

　　縱觀我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展歷程，多層次資本市場(chǎng)體系是在不斷探索和改革中逐步形成的。但與成熟資本市場(chǎng)相比，國(guó)內(nèi)各層次資本市場(chǎng)之間的聯(lián)系還不夠緊密，還需要建立更加完善的轉(zhuǎn)板制度來(lái)加強(qiáng)各層次資本市場(chǎng)之間的聯(lián)系，提升資本市場(chǎng)的資源配置效率。

　　近期，開(kāi)源證券研究所中小盤(pán)團(tuán)隊(duì)發(fā)布專題報(bào)告《多層次資本市場(chǎng)轉(zhuǎn)板制度研究(上篇)：以新三板和北交所為核心的轉(zhuǎn)板制度初步建成——中小盤(pán)策略專題》，就國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)板制度的演進(jìn)歷程、現(xiàn)有轉(zhuǎn)板制度的實(shí)踐效果展開(kāi)系統(tǒng)研究，并對(duì)未來(lái)以北交所為核心的轉(zhuǎn)板制度進(jìn)行展望。

　　多層次資本市場(chǎng)奠定轉(zhuǎn)板基礎(chǔ)，完善轉(zhuǎn)板制度可加強(qiáng)資本市場(chǎng)的互聯(lián)互通

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　　20世紀(jì)90年代初，首先在上海證券交易所和深圳證券交易所設(shè)立了主板市場(chǎng)。此后，為了緩解深交所為籌建創(chuàng)業(yè)板停止主板IPO項(xiàng)目而無(wú)新股發(fā)行的尷尬局面，2004年5月，證監(jiān)會(huì)同意深交所設(shè)立中小板。2006年，為了給高科技中小型企業(yè)提供一個(gè)類似于納斯達(dá)克的交易平臺(tái)，證監(jiān)會(huì)決定先將中關(guān)村園區(qū)內(nèi)的部分高新技術(shù)企業(yè)納入“代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)”進(jìn)行試點(diǎn)，也就是“新三板”的雛形。為了滿足地方中小微企業(yè)融資需求，2008年，國(guó)內(nèi)首家區(qū)域性股權(quán)交易市場(chǎng)——天津股權(quán)交易所成立，自此全國(guó)各地紛紛開(kāi)始建立區(qū)域性股權(quán)交易所。隨著股權(quán)分置改革的實(shí)施以及公司法、證券法的相繼修訂，資本市場(chǎng)相關(guān)制度逐步完善，成立創(chuàng)業(yè)板的條件漸漸成熟。經(jīng)過(guò)多年籌備，深交所創(chuàng)業(yè)板于2009年10月30日正式啟動(dòng)上市。之后為了加快發(fā)展多層次資本市場(chǎng)，2013年1月，全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限責(zé)任公司成立，新三板正式掛牌運(yùn)營(yíng)，并很快將新三板試點(diǎn)范圍擴(kuò)大到全國(guó)。2019年，為了逐步實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制改革和支持信息技術(shù)、高端裝備、新材料等領(lǐng)域硬科技企業(yè)的發(fā)展，上交所成立了科創(chuàng)板。為了優(yōu)化深交所板塊結(jié)構(gòu)，形成深交所主板與創(chuàng)業(yè)板相互補(bǔ)充、各有側(cè)重的發(fā)展格局，2021年2月深交所主板與中小板合并。2021年9月，為了進(jìn)一步深化新三板改革，打造服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地，北京證券交易所成立。

　　經(jīng)過(guò)30年左右的發(fā)展，國(guó)內(nèi)初步形成了“滬深主板——科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板、北交所——新三板(創(chuàng)新層、基礎(chǔ)層)——區(qū)域性股權(quán)交易中心”的多層次資本市場(chǎng)。多層次資本市場(chǎng)的形成為轉(zhuǎn)板制度的建立奠定了基礎(chǔ)，目前國(guó)內(nèi)已經(jīng)初步建立起區(qū)域股權(quán)交易中心至新三板以及創(chuàng)新層至北交所的升級(jí)轉(zhuǎn)板、滬深A(yù)股和北交所至新三板的降級(jí)轉(zhuǎn)板、北交所至科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板的平級(jí)轉(zhuǎn)板、新三板基礎(chǔ)層與創(chuàng)新層之間的內(nèi)部轉(zhuǎn)板等轉(zhuǎn)板制度。但從實(shí)踐來(lái)看，目前主要以區(qū)域股權(quán)交易中心到新三板的升級(jí)轉(zhuǎn)板和新三板內(nèi)部之間的轉(zhuǎn)板為主，且各層次資本市場(chǎng)之間仍處于相對(duì)割裂的狀態(tài)，亟須通過(guò)更加完善的轉(zhuǎn)板制度加強(qiáng)各層次資本市場(chǎng)之間的聯(lián)系，從而促進(jìn)多層次資本市場(chǎng)不斷發(fā)展和完善。

　　我國(guó)已初步形成多層次資本市場(chǎng)體系

　　從降級(jí)轉(zhuǎn)板到升級(jí)轉(zhuǎn)板，以新三板和北交所為核心的轉(zhuǎn)板制度初步建成

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　　1、A股常態(tài)化退市機(jī)制逐步完善，降級(jí)轉(zhuǎn)板制度獲實(shí)質(zhì)性發(fā)展

　　退市新規(guī)出臺(tái)后，A股常態(tài)化退市和降級(jí)轉(zhuǎn)板制度逐步完善。國(guó)內(nèi)最早實(shí)施的轉(zhuǎn)板機(jī)制是降級(jí)轉(zhuǎn)板，這主要源自于交易所的強(qiáng)制退市制度，即從交易所強(qiáng)制退市的公司，在滿足一定要求的情況下可以降級(jí)到新三板退市公司板塊掛牌交易。但是，一開(kāi)始降級(jí)轉(zhuǎn)板制度并沒(méi)有得到充分的執(zhí)行，因?yàn)榻灰姿耐耸兄贫仁墙?jīng)歷了長(zhǎng)期發(fā)展之后才逐漸完善的。2020年12月31日，上交所和深交所分別發(fā)布了《股票上市規(guī)則》(又稱“退市新規(guī)”)，對(duì)退市標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行了更加精細(xì)化和可執(zhí)行的修訂，并且大幅簡(jiǎn)化退市流程、提升退市效率。隨著近年來(lái)退市制度的不斷完善以及新三板改革后活躍度持續(xù)提升，從上交所和深交所強(qiáng)制退市以及降級(jí)轉(zhuǎn)板至新三板的公司明顯增多，2021年即有19家公司強(qiáng)制退市降級(jí)轉(zhuǎn)板至新三板掛牌交易，降級(jí)轉(zhuǎn)板得到實(shí)質(zhì)性的發(fā)展。

　　2018年以來(lái)從A股退市降級(jí)轉(zhuǎn)板至新三板的公司數(shù)量大幅增加

　　2、區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)轉(zhuǎn)板至新三板開(kāi)創(chuàng)升級(jí)轉(zhuǎn)板先河

　　新三板正式運(yùn)營(yíng)為區(qū)域股權(quán)市場(chǎng)掛牌企業(yè)轉(zhuǎn)板提供場(chǎng)所，成功轉(zhuǎn)板企業(yè)超700家。2013年新三板正式揭牌運(yùn)營(yíng)，同年國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有關(guān)問(wèn)題的決定》，明確表示在區(qū)域性股權(quán)交易市場(chǎng)中進(jìn)行非公開(kāi)轉(zhuǎn)讓的企業(yè)，在滿足新三板掛牌條件的情況下，可以轉(zhuǎn)板至新三板掛牌交易。該決定出臺(tái)后，多個(gè)區(qū)域股權(quán)交易中心的多家公司實(shí)現(xiàn)了向新三板的轉(zhuǎn)板。最開(kāi)始是2014年齊魯股權(quán)交易中心實(shí)現(xiàn)了第一批公司轉(zhuǎn)板至新三板掛牌，之后湖南股權(quán)交易中心、上海股權(quán)交易中心、齊魯股權(quán)交易中心的第二批公司也成功轉(zhuǎn)板至新三板。截至2021年6月底，區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)提供服務(wù)的企業(yè)中，累計(jì)轉(zhuǎn)新三板掛牌731家。

　　3、新三板分層的實(shí)施為內(nèi)部轉(zhuǎn)板奠定了基礎(chǔ)

　　新三板內(nèi)部分層奠定轉(zhuǎn)板基礎(chǔ)，創(chuàng)新層實(shí)現(xiàn)快速發(fā)展。2016年5月，新三板被分為基礎(chǔ)層和創(chuàng)新層并設(shè)置了不同的掛牌條件，2019年10月，新三板進(jìn)一步推出精選層并引入了新的掛牌條件。新三板的內(nèi)部分層并設(shè)置不同掛牌條件成為了新三板實(shí)施內(nèi)部轉(zhuǎn)板的基礎(chǔ)。2020年新三板實(shí)行新的分層機(jī)制后，滿足相應(yīng)層級(jí)準(zhǔn)入條件的公司才能進(jìn)入該層級(jí)進(jìn)行掛牌交易。公司申請(qǐng)?jiān)谛氯鍜炫撇⒏鶕?jù)自身滿足的掛牌條件，進(jìn)入基礎(chǔ)層或創(chuàng)新層掛牌；基礎(chǔ)層掛牌公司在滿足創(chuàng)新層掛牌條件之后可以調(diào)整進(jìn)入創(chuàng)新層；連續(xù)掛牌滿12個(gè)月的創(chuàng)新層公司，在滿足精選層準(zhǔn)入條件時(shí)可以申請(qǐng)公開(kāi)發(fā)行并進(jìn)入精選層。新三板新的分層機(jī)制和轉(zhuǎn)板制度的建立，使得創(chuàng)新層的吸引力重新提高，2020年有551家公司從基礎(chǔ)層轉(zhuǎn)板至創(chuàng)新層，創(chuàng)新層掛牌公司數(shù)量也由2019年的667家迅速增加至2020年的1138家。入選精選層的第一批公司有32家，之后又有36家公司從創(chuàng)新層相繼轉(zhuǎn)入，截至2021年10月29日，共有68家公司進(jìn)入精選層。

　　新三板內(nèi)部已形成較為完整的轉(zhuǎn)板機(jī)制

　　2020年從基礎(chǔ)層轉(zhuǎn)板至創(chuàng)新層公司數(shù)量超500家

　　精選層推出后創(chuàng)新層公司掛牌數(shù)量大增

　　4、以北交所為核心的升級(jí)轉(zhuǎn)板制度初步形成

　　北交所設(shè)立進(jìn)一步打通轉(zhuǎn)板上市通道，以北交所為核心的升級(jí)轉(zhuǎn)板制度已初步形成。為了實(shí)現(xiàn)多層次資本市場(chǎng)的有序流動(dòng)，國(guó)內(nèi)近年來(lái)開(kāi)始進(jìn)一步探索升級(jí)轉(zhuǎn)板機(jī)制。2021年9月2日，北交所宣布設(shè)立。北交所設(shè)立之后，新三板精選層掛牌公司全部平移至北交所。此外，北交所上市標(biāo)準(zhǔn)與新三板精選層保持一致，并且北交所新增上市公司將從新三板創(chuàng)新層公司中產(chǎn)生。北交所的推出，將推動(dòng)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)升級(jí)轉(zhuǎn)板的核心轉(zhuǎn)向北交所，北交所將成為新三板創(chuàng)新層企業(yè)轉(zhuǎn)板上市的核心目標(biāo)市場(chǎng)。同時(shí)創(chuàng)新層的吸引力也將大幅提升，推動(dòng)更多的新三板基礎(chǔ)層公司向創(chuàng)新層升級(jí)轉(zhuǎn)板。此外，北交所上市的企業(yè)在符合條件的前提下亦可以向科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)板。北交所推出之后將成為我國(guó)資本市場(chǎng)升級(jí)轉(zhuǎn)板的核心市場(chǎng)。

　　北交所已成為我國(guó)資本市場(chǎng)升級(jí)轉(zhuǎn)板的核心

　　從北交所出發(fā)，“五步走”漸進(jìn)式建立覆蓋全市場(chǎng)的轉(zhuǎn)板制度

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　　目前我國(guó)資本市場(chǎng)的轉(zhuǎn)板制度體系已經(jīng)初步建立，包括區(qū)域股權(quán)交易中心至新三板以及創(chuàng)新層至北交所的升級(jí)轉(zhuǎn)板、滬深A(yù)股和北交所至新三板的降級(jí)轉(zhuǎn)板、北交所至科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板的平級(jí)轉(zhuǎn)板、新三板基礎(chǔ)層與創(chuàng)新層之間的內(nèi)部轉(zhuǎn)板等轉(zhuǎn)板制度。但從實(shí)踐來(lái)看，目前主要以區(qū)域股權(quán)交易中心到新三板的升級(jí)轉(zhuǎn)板和新三板內(nèi)部之間的轉(zhuǎn)板為主。長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，目前轉(zhuǎn)板制度中降級(jí)轉(zhuǎn)板制度的實(shí)操性還有所欠缺，不同交易所之間的雙向轉(zhuǎn)板、交易所的內(nèi)部轉(zhuǎn)板以及新三板和滬深交易所之間的雙向轉(zhuǎn)板制度尚未推出。因此，我國(guó)多層次資本市場(chǎng)的轉(zhuǎn)板制度還需進(jìn)一步完善。而為了避免出現(xiàn)短時(shí)間內(nèi)大量公司轉(zhuǎn)板導(dǎo)致過(guò)熱以及監(jiān)管套利的問(wèn)題，在推進(jìn)轉(zhuǎn)板制度建設(shè)時(shí)要考慮審慎性原則，需要分步驟、分階段地漸進(jìn)式推動(dòng)轉(zhuǎn)板制度的建立，從而最終實(shí)現(xiàn)覆蓋全市場(chǎng)的轉(zhuǎn)板制度?？傮w來(lái)說(shuō)，我們認(rèn)為全市場(chǎng)轉(zhuǎn)板制度的建立可以分為以下五個(gè)階段分步推進(jìn)。

　　第一步，以北交所成立為契機(jī)初步建立跨交易所的轉(zhuǎn)板制度?，F(xiàn)階段應(yīng)借助北交所成立的契機(jī)，逐步完善北交所至科創(chuàng)板/創(chuàng)業(yè)板的平級(jí)轉(zhuǎn)板制度，并在這一轉(zhuǎn)板制度逐漸成熟后，探索建立科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板向北交所轉(zhuǎn)板的制度。在完善北交所至科創(chuàng)板/創(chuàng)業(yè)板的平級(jí)轉(zhuǎn)板制度過(guò)程中，需要強(qiáng)調(diào)北交所作為獨(dú)立交易所服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地的定位。在轉(zhuǎn)板的前期可以設(shè)置較為嚴(yán)格的轉(zhuǎn)板要求和時(shí)間限制，以保障北交所自身的穩(wěn)健發(fā)展為第一要?jiǎng)?wù)。待北交所自身上市公司數(shù)量、流動(dòng)性和融資功能達(dá)到一定程度之后再逐步放開(kāi)轉(zhuǎn)板的要求和限制，以保障北交所的長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展。

　　第二步，以全面注冊(cè)制為抓手進(jìn)一步打通交易所內(nèi)部的轉(zhuǎn)板和降級(jí)轉(zhuǎn)板制度。注冊(cè)制改革是轉(zhuǎn)板制度落地推進(jìn)的基礎(chǔ)。目前國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)中，北交所、上交所的科創(chuàng)板與深交所的創(chuàng)業(yè)板已完成了注冊(cè)制，但滬深交易所的主板市場(chǎng)依舊是核準(zhǔn)制。要推進(jìn)滬深交易所內(nèi)部的轉(zhuǎn)板制度建設(shè)需要先實(shí)現(xiàn)滬深交易所主板的注冊(cè)制改革。目前我國(guó)資本市場(chǎng)正在逐步推進(jìn)全面注冊(cè)制，滬深交易所主板在實(shí)行注冊(cè)制后，即可以推進(jìn)各交易所內(nèi)部各板塊之間的轉(zhuǎn)板。但也應(yīng)注意到滬深交易所的主板與科創(chuàng)板、主板與創(chuàng)業(yè)板之間存在著明顯的定位差異，因此滬深交易所主板與科創(chuàng)板、主板和創(chuàng)業(yè)板之間的轉(zhuǎn)板可先考慮采用單向的升級(jí)轉(zhuǎn)板機(jī)制。同時(shí)全面注冊(cè)制改革伴隨著的是常態(tài)化退市制度，以實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)有進(jìn)有出的良性循環(huán)。退市制度需要嚴(yán)格執(zhí)行，同時(shí)需要完善在哪種情況下退市公司可降級(jí)轉(zhuǎn)板至哪一層次的市場(chǎng)繼續(xù)交易，以提高降級(jí)轉(zhuǎn)板制度的可實(shí)操性。

　　第三步，以創(chuàng)新層為依托進(jìn)一步拓展場(chǎng)內(nèi)外市場(chǎng)的轉(zhuǎn)板通道。北交所成立后，在新三板掛牌滿一年的創(chuàng)新層公司在滿足北交所上市標(biāo)準(zhǔn)后即可進(jìn)入北交所上市，這一政策將在較大程度上增加創(chuàng)新層對(duì)企業(yè)的吸引力。伴隨著創(chuàng)新層對(duì)眾多中小公司吸引力的提升，創(chuàng)新層公司數(shù)量大幅增加。待北交所以及創(chuàng)新層發(fā)展成熟之后，進(jìn)一步打通創(chuàng)新層(符合科創(chuàng)板或創(chuàng)業(yè)板定位的中小公司)向科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板的轉(zhuǎn)板上市通道就變得十分必要了。

　　第四步，建立四板與新三板的雙向轉(zhuǎn)板制度。目前，我國(guó)已經(jīng)建立起區(qū)域股權(quán)交易中心(四板)至新三板的升級(jí)轉(zhuǎn)板通道，但尚未建立起新三板至四板的降級(jí)轉(zhuǎn)板通道。究其原因是區(qū)域股權(quán)交易中心目前數(shù)量較多，發(fā)展尚不成熟，對(duì)中小微企業(yè)的融資幫助還有待進(jìn)一步提升。為進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)區(qū)域股權(quán)交易中心幫助中小微企業(yè)融資的目標(biāo)，可以進(jìn)一步完善和建立新三板至四板的雙向轉(zhuǎn)板制度。

　　第五步，以競(jìng)爭(zhēng)的方式推動(dòng)我國(guó)全市場(chǎng)轉(zhuǎn)板制度的建立。隨著場(chǎng)內(nèi)外的升降轉(zhuǎn)板和交易所內(nèi)部轉(zhuǎn)板制度的逐漸推進(jìn)，國(guó)內(nèi)多層次資本市場(chǎng)將得到進(jìn)一步完善。在此基礎(chǔ)上，可以借鑒美國(guó)紐交所與納斯達(dá)克的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，通過(guò)錯(cuò)位發(fā)展和良性競(jìng)爭(zhēng)的方式徹底打通三大交易所各板塊間的轉(zhuǎn)板通道，實(shí)現(xiàn)三大交易所的市場(chǎng)化錯(cuò)位化競(jìng)爭(zhēng)，從而推動(dòng)覆蓋全市場(chǎng)轉(zhuǎn)板制度的建立和完善。

　　覆蓋全市場(chǎng)轉(zhuǎn)板制度的建立需分“五步走”

　　資料來(lái)源：證監(jiān)會(huì)、上交所、深交所、北交所、全國(guó)股轉(zhuǎn)公司、開(kāi)源證券研究所

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：相關(guān)政策調(diào)整、流動(dòng)性大幅收緊等。

　　研報(bào)發(fā)布機(jī)構(gòu)：開(kāi)源證券研究所

　　研報(bào)首次發(fā)布時(shí)間：2022.1.26

　　分析師：任浪證書(shū)編號(hào)：S0790519100001

　　分析師：孫金鉅證書(shū)編號(hào)：S0790519110002

　　轉(zhuǎn)自：開(kāi)源證券研究所

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