時(shí)代裝飾二闖新股發(fā)行前路難測(cè)：大客戶放言“黑鐵時(shí)代”重大戰(zhàn)略調(diào)整影響幾何？報(bào)告期業(yè)績(jī)承諾“屢賭屢敗”

　　自2021年下半年以來(lái)，隨著地產(chǎn)行業(yè)紅利迅速消退而疲態(tài)盡顯，雖然在政策和市場(chǎng)共振下，首當(dāng)其沖影響的是房產(chǎn)企業(yè)，但背后整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈也同樣正在遭受著近年來(lái)最大的沖擊，哀鴻遍野的下游行業(yè)中，裝修裝飾企業(yè)們正在經(jīng)歷著覆巢之疼。

　　顯然，在如此行業(yè)背景之下，對(duì)于主營(yíng)住宅精裝修、公共建筑裝修、幕墻和景觀工程等裝飾裝修服務(wù)的深圳時(shí)代裝飾股份有限公司（下稱“時(shí)代裝飾”）而言，并不算是一個(gè)實(shí)現(xiàn)其上市之夢(mèng)的好時(shí)機(jī)。

　　或許連時(shí)代裝飾自己也沒(méi)有想到，趕在2020年12月底之前便正式向證監(jiān)會(huì)遞交新股發(fā)行申請(qǐng)的它，會(huì)在此半年多之后迎來(lái)行業(yè)的重大“危機(jī)”，也正是在這“危機(jī)”影響不斷深入之時(shí)，其卻迎來(lái)了首發(fā)關(guān)鍵時(shí)間窗口的到來(lái)——在證監(jiān)會(huì)定于2022年3月3日召開(kāi)的證監(jiān)會(huì)十八屆發(fā)審委2022年第24次審核會(huì)議上，時(shí)代裝飾的新股發(fā)行申請(qǐng)即將過(guò)堂受審。

　　據(jù)時(shí)代裝飾最新的一份上市招股書(shū)（申報(bào)稿）顯示，其此次首發(fā)計(jì)劃發(fā)行不超過(guò)3733.21萬(wàn)股以募集10.13億資金投向“住宅精裝修家居配置延伸服務(wù)平臺(tái)及營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)”、“裝配式裝修研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化”等五大項(xiàng)目及補(bǔ)充流動(dòng)資金。

　　這是時(shí)代裝飾第二次向A股市場(chǎng)發(fā)起沖擊，早在2016年6月，在新三板剛剛掛牌滿一年的時(shí)代裝飾，并不滿足其非上市公眾公司的身份，便首次在新時(shí)代證券的保薦之下向證監(jiān)會(huì)遞交了于深交所IPO上市的申請(qǐng)。但經(jīng)過(guò)一年半時(shí)間的審核，2018年初，負(fù)債高企、財(cái)務(wù)羸弱的時(shí)代裝飾，其首次上市申請(qǐng)?jiān)谒箷r(shí)大發(fā)審委嚴(yán)厲的審核趨勢(shì)之下幾乎毫無(wú)懸念地被予以否決。

　　首次沖擊上市的失利，并未讓其喪失繼續(xù)嫁接資本市場(chǎng)的決心，在接下來(lái)的兩年多時(shí)間里，更是經(jīng)歷了兩易保薦機(jī)構(gòu)的坎坷曲折，在將新時(shí)代證券更換為中信建投(26.080, 0.11, 0.42%)，并接受中信建投長(zhǎng)達(dá)一年的輔導(dǎo)期后，又再推倒重來(lái)，最終選定由招商證券(15.910, -0.04, -0.25%)作為其第二次沖擊上市的“護(hù)送者”。

　　正如上述所言，2021年下半年由房地產(chǎn)市場(chǎng)的波動(dòng)帶來(lái)的沖擊，或?qū)⒊蔀闀r(shí)代裝飾此次IPO二進(jìn)宮最大的障礙與風(fēng)險(xiǎn)。

　　如果刨去2021年的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)，在2018年至2020年的IPO報(bào)告期內(nèi)，時(shí)代裝飾的基本面還算是差強(qiáng)人意。

　　據(jù)時(shí)代裝飾IPO招股書(shū)中透露的相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，其2018年至2020年間，營(yíng)業(yè)收入穩(wěn)中有升，分別錄得31.61億、33.95億和37.1億，但扣非后凈利潤(rùn)卻因毛利率的變化，出現(xiàn)了些許波動(dòng)，甚至在2020年出現(xiàn)了增收不增利的局面，但幸運(yùn)的是，該三年后，皆保持了過(guò)億的凈利潤(rùn)，分別為1.067億、1.24億和1.047億。

　　恰恰是2021年行業(yè)風(fēng)云突變后其基本面的變化，才是將直接影響時(shí)代裝飾IPO成敗的關(guān)鍵。而這一組至關(guān)重要的數(shù)據(jù)卻并未在其最新的招股書(shū)中予以披露。

　　“整個(gè)裝飾裝修行業(yè)都遭遇到了非常大的挑戰(zhàn)，時(shí)代裝飾的境況幾乎是不太可能置身事外的，即便勉強(qiáng)通過(guò)一些財(cái)務(wù)調(diào)節(jié)手段將2021年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)做得不那么‘慘’，但行業(yè)的后續(xù)影響，也必將在此后更為嚴(yán)峻地反映在其身上。”一家已在A股完成上市的裝修行業(yè)公司董秘告訴叩叩財(cái)訊。

　　的確，在過(guò)去數(shù)年中，依靠幾家大型地產(chǎn)企業(yè)的項(xiàng)目而做大的時(shí)代裝飾，更大的挑戰(zhàn)或已經(jīng)不再是過(guò)去2021年是否“漂亮”的財(cái)務(wù)報(bào)表，就在近日，其最大的客戶，亦是其依仗多年的“背靠大樹(shù)”，更是喊出了2022年“要么死、要么活，沒(méi)有中間狀態(tài)”的慘烈呼號(hào)而引發(fā)行業(yè)震動(dòng)，并表示地產(chǎn)行業(yè)新模式下出現(xiàn)了多個(gè)重大變化，并將就行業(yè)的重大變化調(diào)整戰(zhàn)略。

　　在大客戶已經(jīng)發(fā)出最危險(xiǎn)的呼號(hào)之時(shí)，重大戰(zhàn)略的調(diào)整將對(duì)緊密依附于其的時(shí)代裝飾帶來(lái)影響幾何？焉有完卵？

　　不僅僅是對(duì)時(shí)代裝飾2021年行業(yè)動(dòng)蕩之中基本面的追問(wèn)，也是其此次IPO能否成敗的關(guān)鍵。

　　1）大客戶萬(wàn)科的“黑鐵時(shí)代”與行業(yè)的巨額虧損之亂

　　2021年時(shí)代裝飾的業(yè)績(jī)，作為其IPO報(bào)告期內(nèi)最近一期的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，對(duì)其上市的影響程度可見(jiàn)一斑，尤其是如果該數(shù)據(jù)中的相關(guān)項(xiàng)目同比下滑過(guò)大，甚至出現(xiàn)虧損，就無(wú)疑變現(xiàn)地宣判著時(shí)代裝飾第二次IPO“死刑”的到來(lái)。

　　時(shí)代裝飾在最新公開(kāi)的相關(guān)申報(bào)材料中，并未透露其2021年的相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。

　　但僅從被其在此前IPO招股書(shū)中認(rèn)可并列舉的可比同行業(yè)上市公司的2021年基本面情況進(jìn)行類比，便可知情況不容樂(lè)觀。

　　為了說(shuō)明相關(guān)財(cái)務(wù)和運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)的合理性，按照監(jiān)管層要求，擬IPO企業(yè)需選取同行業(yè)可比企業(yè)進(jìn)行對(duì)比，在時(shí)代裝飾最新一份IPO招股書(shū)中，其共選取了11家同行業(yè)可比上市公司進(jìn)行類比。

　　對(duì)于選取這些上市公司作為同行業(yè)可比企業(yè)的合理性，時(shí)代裝飾坦承自己與選取的這些“同行業(yè)可比上市公司在主營(yíng)業(yè)務(wù)、業(yè)務(wù)構(gòu)成和業(yè)務(wù)領(lǐng)域等方面大致相當(dāng)，具有較強(qiáng)的可比性”。

　　這十一家企業(yè)分別為廣田集團(tuán)(2.610, 0.05, 1.95%)、全筑股份(3.740, 0.05, 1.36%)、亞廈股份(6.650, -0.01, -0.15%)、瑞和股份(7.080, 0.64, 9.94%)、建藝集團(tuán)(10.870, 0.19, 1.78%)、維業(yè)股份(9.830, 0.03, 0.31%)、中天精裝(20.390, 0.11, 0.54%)、寶鷹股份(3.530, 0.02, 0.57%)、中裝建筑、奇信股份(8.670, 0.79, 10.03%)（維權(quán)）、美芝股份(11.500, 0.08, 0.70%)。而就是這被時(shí)代裝飾“蓋章”認(rèn)定具有較強(qiáng)可比性的同行業(yè)可比上市公司，其在2021年中，其業(yè)績(jī)表現(xiàn)，基本是全軍覆沒(méi)，哀嚎遍野，慘烈十分。

　　據(jù)叩叩財(cái)訊統(tǒng)計(jì)，在截止日前，除了中裝建筑和維業(yè)股份外，其與9家被時(shí)代裝飾認(rèn)可的可比上市企業(yè)皆公布了其2021年的業(yè)績(jī)預(yù)告，無(wú)一例外皆出現(xiàn)了同比的巨幅下跌，其中除了中天精裝一家仍有盈利外，其余8家皆在2021年錄得巨額虧損。

　　其中，2021年業(yè)績(jī)預(yù)告虧損最為嚴(yán)重的為廣田集團(tuán)，其預(yù)測(cè)虧損額度將達(dá)到40-50億，而去年同期虧損僅7.84億。

　　全筑股份、瑞和股份、寶鷹股份、奇信股份、建藝集團(tuán)等幾家2021年預(yù)測(cè)業(yè)績(jī)的虧損額度也集中在10億-18億規(guī)模之間，而這幾家企業(yè)在2020年皆尚處于盈利狀態(tài)。

　　亞信股份和美芝股份的2021年業(yè)績(jī)預(yù)告顯示，相比較上述幾家，其虧損幅度較小，亞信股份2021年業(yè)績(jī)將定格在7.38億-9.28億的虧損規(guī)模間，美芝股份則將同比減少710.14%-1008.72%，虧損規(guī)模約在1.4億-9400萬(wàn)之間。

　　在2021年尚能保持盈利的中天精裝，其歸母凈利潤(rùn)也將同比出現(xiàn)大幅下滑，下滑幅度最大將達(dá)到41.75%。

　　即便還未公布2021年業(yè)績(jī)預(yù)告的中裝建筑和維業(yè)股份，情況似乎也不容樂(lè)觀。

　　中裝建設(shè)(6.210, -0.01, -0.16%)雖然在2021年上半年行業(yè)尚未遭遇此次危機(jī)沖擊之時(shí)業(yè)績(jī)還出現(xiàn)了同比增長(zhǎng)，但到了2021年第三季度，隨著地產(chǎn)行業(yè)的“爆雷”苗頭開(kāi)始隱現(xiàn)，其業(yè)績(jī)也開(kāi)始應(yīng)聲下跌，當(dāng)期歸屬于上市公司得到凈利潤(rùn)便同比驟降38.65%。

　　顯然，在可比上市企業(yè)2021年幾乎集體“覆巢”的情況下，本在毛利率等關(guān)鍵盈利指標(biāo)就未達(dá)行業(yè)平均水平的時(shí)代裝飾，其當(dāng)年的真實(shí)盈利水平不得不讓人為其捏汗一把。

　　據(jù)公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，上述十一家與時(shí)代裝飾可比上市企業(yè)在2018年至2020年三年內(nèi)平均綜合毛利率分別為14.72%、14.94%、13.72%，而時(shí)代裝飾對(duì)應(yīng)三年的綜合毛利率則僅為11.68%、12.31%和11.79%。

　　“如果時(shí)代裝飾2021年的扣非凈利潤(rùn)出現(xiàn)同比大幅下滑，如同比超過(guò)50%的IPO審核紅線，那么即便其順利通過(guò)了IPO發(fā)審委的審核，其最終是否能順利獲得發(fā)行批文，也將被打上一個(gè)的問(wèn)號(hào)。”來(lái)自于北京一家中字頭大型券商的資深保薦代表人坦言，根據(jù)2020年6月修訂的《首發(fā)業(yè)務(wù)若干問(wèn)題解答》顯示，申請(qǐng)主板上市企業(yè)，即使過(guò)會(huì)后，如果出現(xiàn)了業(yè)績(jī)超過(guò)50%的下滑將“基于謹(jǐn)慎穩(wěn)妥原則，暫不予安排核準(zhǔn)發(fā)行事項(xiàng)”。

　　早在2020年11月，同樣申請(qǐng)主板上市的博納影業(yè)便已經(jīng)成功過(guò)會(huì)的，但一年多時(shí)間過(guò)去了，其至今依然未能獲得發(fā)行批文，究其原由，便與其“受疫情影響以及其他風(fēng)險(xiǎn)疊加發(fā)生的情況下，將有可能導(dǎo)致公司上市當(dāng)年?duì)I業(yè)利潤(rùn)較上年下滑 50%以上”有著重要關(guān)聯(lián)。

　　“除了2021年業(yè)績(jī)上可能存在的硬傷，我認(rèn)為萬(wàn)科地產(chǎn)董事長(zhǎng)郁亮近期引發(fā)市場(chǎng)熱議的一番言論中所釋放出的信息，對(duì)于時(shí)代裝飾此次IPO而言，更應(yīng)被納入重大影響事項(xiàng)而進(jìn)行考量和問(wèn)詢?！鄙鲜鲑Y深保薦代表人認(rèn)為。

　　的確，作為時(shí)代裝飾IPO報(bào)告期內(nèi)最大的客戶，萬(wàn)科地產(chǎn)的有關(guān)戰(zhàn)略的調(diào)整變化，將直接影響到時(shí)代裝飾今后幾年的行業(yè)表現(xiàn)。

　　據(jù)時(shí)代裝飾IPO相關(guān)申報(bào)材料顯示，在2018年至2020年中，萬(wàn)科地產(chǎn)一直牢牢穩(wěn)居于其第一大客戶之位，三年內(nèi)，曾為時(shí)代裝飾分別貢獻(xiàn)營(yíng)收13.03億、12.42億和11.72億，占其同期營(yíng)業(yè)收入比重分別達(dá)41.65%、36.88%、31.65%。

　　毫不夸張的說(shuō)，在時(shí)代裝飾IPO報(bào)告期的幾年中，其有超過(guò)1/3的收入皆來(lái)自于萬(wàn)科地產(chǎn)。

　　但在經(jīng)歷了2021年地產(chǎn)行業(yè)的風(fēng)云突變之后，昔日財(cái)大氣粗的萬(wàn)科地產(chǎn)也不得不面對(duì)“生或是死”的抉擇。

　　2022年2月中旬，萬(wàn)科地產(chǎn)董事會(huì)主席郁亮在出席集團(tuán)年會(huì)的一席發(fā)言，不僅引發(fā)業(yè)界對(duì)行業(yè)變化的唏噓感慨，其言語(yǔ)中，也透露了萬(wàn)科地產(chǎn)接下來(lái)將進(jìn)行深度戰(zhàn)略調(diào)整的訊息。

　　“今年是背水一戰(zhàn)的一年，如何理解背水一戰(zhàn)？就是要么死、要么活，沒(méi)有中間狀態(tài)?！庇袅帘硎?，整個(gè)地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)從之前的“黃金時(shí)代”跌落至“黑鐵時(shí)代”，“是面對(duì)已經(jīng)是10%左右微利的行業(yè)，我們?cè)诹鞒谭矫嬉灰僭?？”，“每個(gè)廠家都要賺10%的利潤(rùn)，拼起來(lái)我們?cè)趺促嶅X？房地產(chǎn)過(guò)去每個(gè)環(huán)節(jié)都可以外包，每個(gè)環(huán)節(jié)外包出去之后我們還能賺錢，今天還能做到嗎？所有的工作都假手于人，每個(gè)人都要賺10%，我們肯定沒(méi)錢賺”。

　　“當(dāng)前毫無(wú)疑問(wèn)最主要的八個(gè)字就是——‘節(jié)衣縮食、戰(zhàn)時(shí)氛圍’”，郁亮認(rèn)為，外部環(huán)境的第一個(gè)特征是行業(yè)進(jìn)入縮表出清階段。對(duì)房地產(chǎn)業(yè)來(lái)說(shuō)，縮表出清就是去金融化。國(guó)家不允許房地產(chǎn)占用過(guò)多金融資源，也不能允許居民因買房背負(fù)高額的債務(wù)負(fù)擔(dān)，因?yàn)檫@些金融資源沒(méi)有有效地支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)。去金融化是一個(gè)必然趨勢(shì)，也是痛苦的過(guò)程。

　　“按照郁亮的相關(guān)表態(tài)，接下來(lái)萬(wàn)科必將進(jìn)行大幅的戰(zhàn)略和組織建構(gòu)的調(diào)整，而這些調(diào)整，必將對(duì)下游緊緊依賴其生存的企業(yè)，如時(shí)代裝飾等造成重大的影響，而這才恰恰是如今時(shí)代裝飾IPO面臨的最大的風(fēng)險(xiǎn)和不確定性?！鄙鲜霰Ｋ]代表人表示。

　　2022年開(kāi)年兩個(gè)月來(lái)，萬(wàn)科地產(chǎn)也已然感受到了行業(yè)更深的寒意。

　　據(jù)萬(wàn)科地產(chǎn)近期公布的銷售數(shù)據(jù)顯示，2022年2月份，萬(wàn)科實(shí)現(xiàn)合同銷售面積185.2萬(wàn)平方米，合同銷售金額293.7億元，同比減少35%。綜合今年前兩個(gè)月數(shù)據(jù)，萬(wàn)科累計(jì)實(shí)現(xiàn)合同銷售面積395.8萬(wàn)平方米，合同銷售金額649.7億元，同比減少44.3%。

　　2）IPO報(bào)告期業(yè)績(jī)低于預(yù)期，總經(jīng)理關(guān)鍵期離職

　　在行業(yè)沖擊和大客戶即將進(jìn)行的戰(zhàn)略調(diào)整影響下，時(shí)代裝飾未來(lái)發(fā)展的持續(xù)性與成長(zhǎng)空間前景難明，實(shí)際上，即便在2018年至2020年相對(duì)行業(yè)景氣度較高的報(bào)告期內(nèi)，在其看似穩(wěn)步發(fā)展的經(jīng)營(yíng)狀況背后，依然存有實(shí)則業(yè)績(jī)連續(xù)發(fā)展不如人意的另一面。

　　時(shí)代裝飾在三年多之前進(jìn)行的一輪IPO前的增資擴(kuò)股時(shí)，簽署的部分對(duì)賭協(xié)議條款便是其業(yè)績(jī)發(fā)展不如預(yù)期的實(shí)證。

　　2018年3月，即時(shí)代裝飾首次IPO被否決的兩個(gè)月后，其決議進(jìn)行了新的一輪增資擴(kuò)股，同意注冊(cè)資本由 9333.00 萬(wàn)元增至 11199.60 萬(wàn)元，新增的 1866.60 萬(wàn)元出資額由前?；?金、亞商諾輝、惠友創(chuàng)嘉、亞商粵科等四家機(jī)構(gòu)以貨幣認(rèn)繳。

　　2018年5月，在前?；稹喩讨Z輝、惠友創(chuàng)嘉、亞商粵科等四家機(jī)構(gòu)簽署《增資合同》的同時(shí)也與時(shí)代裝飾及其控股股東暨實(shí)際控制人曲毅、李越簽署了對(duì)賭協(xié)議，在該對(duì)賭協(xié)議中，不僅對(duì)時(shí)代裝飾申報(bào)IPO的時(shí)間點(diǎn)進(jìn)行了約定，也同樣對(duì)其近幾年的業(yè)績(jī)進(jìn)行了承諾及現(xiàn)金補(bǔ)償條款。

　　然而令人意外的是，就在2018年增資入股的當(dāng)年，時(shí)代裝飾便未能完成其對(duì)賭協(xié)議中約定的2018年業(yè)績(jī)承諾。

　　根據(jù)前?；?、惠友創(chuàng)嘉、亞商諾輝、亞商粵科分別與時(shí)代裝飾、曲毅、李越簽署的對(duì)賭協(xié)議顯示，曲毅、李越承諾，時(shí)代裝飾2018 年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn) 10,900 萬(wàn)元，其中實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)是指具有證券從業(yè)資格的審計(jì)機(jī)構(gòu)審計(jì)的扣除非經(jīng)常性損益前后歸屬于母公司凈利潤(rùn)孰低者。

　　但2018年，時(shí)代裝飾經(jīng)審計(jì)的扣非凈利潤(rùn)僅為1.067億，與承諾利潤(rùn)相差200余萬(wàn)。

　　到了2019年，時(shí)代裝飾又同樣未能完成當(dāng)年規(guī)定的業(yè)績(jī)承諾，按上述對(duì)賭業(yè)績(jī)承諾，時(shí)代裝飾需在2019年實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)達(dá)到1.5億元，但時(shí)代裝飾最終在當(dāng)年僅實(shí)現(xiàn)了1.24億的扣非凈利潤(rùn)，與承諾利潤(rùn)足足相差超過(guò)2500萬(wàn)。

　　業(yè)績(jī)對(duì)賭的屢賭屢敗，雖然最后在2020年因IPO的要求而進(jìn)行了清理使得“業(yè)績(jī)承諾及補(bǔ)償”條款最終終止，但發(fā)生在IPO報(bào)告期內(nèi)的這宗“插曲”，也在一定程度上折射出了時(shí)代裝飾盈利能力的尷尬之境。

　　縱觀如今時(shí)代裝飾二次闖關(guān)IPO的全過(guò)程，其核心高管在此次IPO二次闖關(guān)重啟的關(guān)鍵時(shí)期的突然離職，也不得不引人關(guān)注。

　　出生于1969年的唐正軍可謂是時(shí)代裝飾中，除實(shí)際控制人曲毅、李越外，最重要的存在。

　　2000年3月，時(shí)代裝飾成立之初，唐正軍便加盟其中，從副總經(jīng)理、常務(wù)副總經(jīng)理一路上任至總經(jīng)理兼董事。

　　2019年7月，在時(shí)代裝飾中任職已近20年的唐正軍突然提出辭呈，卸任時(shí)代裝飾總經(jīng)理兼董事一職。

　　而此時(shí)，中信建投已經(jīng)為早在2018年12月便重啟第二次IPO的時(shí)代裝飾完成了兩期輔導(dǎo)工作。按照時(shí)代裝飾原本的重啟IPO計(jì)劃，其曾一度計(jì)劃在2019年12月前正式向證監(jiān)會(huì)遞交上市申請(qǐng)。

　　按照時(shí)代裝飾的解釋，唐正軍是以職業(yè)規(guī)劃為由離職創(chuàng)業(yè)。

　　不過(guò)，即便唐正軍依然從時(shí)代裝飾中離職，但其在時(shí)代裝飾所持的股份卻并沒(méi)因此受到影響而被予以保留。

　　截至目前，唐正軍還直接持有時(shí)代裝飾425萬(wàn)股，占其此次IPO發(fā)行前總股本的3.79%，而唐正軍的妻子鄭梅還持有時(shí)代裝飾25.5萬(wàn)股，占總股本的0.23%。

　　資料顯示，唐正軍從時(shí)代裝飾離職后，在2019年7月和10月便旋即分別成立了深圳華筑智能安裝工程有限公和深圳華筑人居科技有限公司等企業(yè)，從經(jīng)營(yíng)范圍顯示，前者主營(yíng)建筑智能化工程設(shè)計(jì)與施工，后者則主要從事建筑工業(yè)化內(nèi)裝和智慧人居生活的技術(shù)研發(fā)、產(chǎn)品研發(fā)。這似乎與時(shí)代裝飾的主營(yíng)業(yè)務(wù)皆存在著關(guān)聯(lián)甚至是同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的關(guān)系。

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